■Morningstar晨星（中国）研究中心 代景霞

  货币市场基金再度创新

  去年年底，在传统货币市场基金规模不断增长的同时，基金公司不断创新，推出了场外T+0赎回货币基金、场内申赎货币基金和交易型货币基金等，以满足各类投资者的现金管理需要。目前有15家基金公司发行了场外T+0赎回货币基金，均支持官网直销平台操作，部分还支持移动客户端平台操作，而且还将交易时间扩展至全天7*24小时、节假日无休。

  近期，天弘基金在货币市场基金现金管理功能上再度创新，与支付宝合作上线一项余额增值账户服务“余额宝”，通过余额宝，用户在支付宝网站内可以直接购买天弘增利宝货币基金，可随时支取用于消费。而且相对其他场外货币市场基金费率较低，其管理费率为0.3%，托管费率为0.08%，销售服务费率为0.25%，而其他场外货币市场基金的管理费率一般为0.33%，托管费率一般为0.1%，销售服务费率为0.25%。该基金一出现便受到投资者看好，从今年6月13日上线到6月30日24时的累计用户数已达251.56万，累计转入资金规模66.01亿元。按照去年年报披露的持有人，天弘增利宝持有人已超越去年国内前10 大货币基金持有人数量的总和，成为国内持有人最多、覆盖面最广的货币基金。

  货币市场基金遭遇较大规模赎回

  一场钱荒，让不少基金公司今年前5个月在货币基金的经营和管理方面的付出都打了水漂。晨星数据显示，受二季度末短期资金紧张的影响，流动性较高的货币市场基金遭遇较大规模的赎回。截至6月30日，市场上成立的货币市场基金共74只（按投资组合算），总规模为3191.71亿元，而一季度末的这个数为5181.25亿元，相对缩水38%，净赎回近2000亿元。

  从基金公司层面来讲，由于规模较大的基金公司发行货币市场基金规模较大，相应的遭遇赎回也较多，易方达旗下货币市场基金净赎回达433亿元，规模缩水74%。而这场风波对持有人以个人投资者为主的货币市场基金冲击较少，如华夏货币市场基金份额下降率不足10%，这与该公司长期致力于维护个人投资者关系的实践积累有关，该公司今年一季度开通活期通，吸引了不少投资者，目前其旗下货币市场基金市场份额最大，占整个货币市场基金总规模的13.6%。而习惯于在季度末通过货币市场基金进行规模冲刺的公司损失惨重，银行系基金也成为货币市场基金赎回大户。

  货币市场基金业绩不敌短期理财债券基金

  通过前期的研究发现，虽然货币市场基金相对短期理财债券基金流动性更高，但是两者风险收益特征却较为接近。从图表1中截至2013年3月30日货币市场基金与短期理财债券基金收益率比较可以看出，货币市场基金与短期理财债券基金最近6个月收益率非常接近。

  在二季度银行“钱荒”冲击下，货币市场基金和短期理财债券基金呈现“冰火两重天”的格局。继天治基金发布公告称，6月20日，该公司旗下货币市场基金天治天得利偏离度达到-0.5243%后，货币市场基金整体收益水平亦不断向下，与不断飙升的市场利率呈背离态势。对大多数投资者来说，货币市场基金良好地发挥着停车场的功能，其零手续费率以及高流动性提高资金在股票与债券市场之间的使用效率。理论上，当短期借贷利率较高时，货币市场基金可以适时发挥逆回购的优越性，作为资金的借出方而获得较高的回购利率，提高组合的收益率。但机构投资者比重较高的货币市场基金在“钱荒”风暴真正来袭时，其理论上的优越性却大打折扣。机构投资者（特别是保险机构）借助良好的信息资源，提前大规模赎回货币市场基金在银行间市场取得先机，赚取回购利率。这种集中性、大规模赎回，使货币市场基金不得不以较低的价格卖券以应对赎回，在现券收益率受流动性冲击不断走高的情况下，货币市场基金此举无异于兑现浮亏。我们观察到，仍有部分货币市场基金收益随市场利率的上升而提高，除了客户结构外，流动性管理无疑是钱荒冲击下影响货币市场基金收益的主要原因。

  对比之下，短期理财债券基金由于具有封闭运作的结构而免于应对大规模的赎回，其短期收益表现较为抢眼。汇添富理财7天A在6月下旬收益率开始大幅攀升，截至6月27日，该基金七日年化收益率高达10.14%。而图表1的数据显示，截至6月30日，收益率排在前10名的短期理财债券型基金最近6个月收益率明显高于货币市场基金的前10名。

  “钱荒”考验基金经理的流动性管理能力

  一场“钱荒”将货币市场基金流动性风险推向风口浪尖。虽然“钱荒”已经过去，流动性危机也得到缓解，但对于许多货币市场基金经理而言，这30天惊心动魄足以铭记。历史上，货币市场基金在2006年也经历过流动性危机，主要因为股市走牛，投资者将资金从货币市场基金大规模转移至股市造成。管理货币基金主要难点在于流动性管理。一般来说，在市场资金紧张时，基金应对赎回的方式主要有三种，一是提前安排存款、债券到期，降低组合久期，这需要基金经理对市场短期的资金流动有足够的敏感性；二是提前支取定期存款；三是及时卖券，体现交易能力，优秀的货币市场基金经理还需要在交易上有一定的盘面敏感性，能够提前把握买卖时间点。

  一直以来，货币市场基金由于流动性较好而成为良好的现金管理工具，流动性和安全性是产品的主要亮点。而长期以来，在规模冲刺的驱动下，一些基金公司不断追逐高收益品种，放大投资风险以吸引市场眼球扩大规模，这违背了货币市场基金的本质特征。故货币市场基金的管理者应当具备较高的风险意识，将流动性管理置于首位，公司不应片面追求收益率和基金规模。

  美国如何应对货币市场基金的大额赎回

  2008年9月，雷曼兄弟破产倒闭后，投资于雷曼兄弟短期债券的货币市场基金遭受了巨大的损失，基金份额净值跌破1美元，这就是我们所熟知的“跌破面值”。大量投资者意识到问题的严重性，随之也掀起了一些货币市场基金挤兑的风潮，危机迅速蔓延整个市场。这种风暴迫使美国财政部出台一个临时性的担保计划，稳定市场情绪。

  此后，为减少货币市场基金出现大规模挤兑的风险、缓解被大规模赎回的压力，证监会一直在寻求对货币市场基金进行改革的方案。在基金业的大力支持下，美国证监会于2010年在Dodd-Frank法案中增补条例，要求货币市场基金提高信用质量，缩短到期期限，强化透明度和增加组合流动性，并使其在金融市场动荡时保持弹性。

  去年，美国证监会前主席提出一份改革方案，要求所有货币市场基金采用浮动净值，此方案随即受到强烈反对。基金行业担心，如果采用浮动净值，将毁坏货币市场基金的核心原则及其对投资者的价值，会对以货币市场基金作为现金管理工具的个人投资者失去吸引力。最终，该方案被否决。

  最近，美国证监会又提交了一份货币市场基金的改革提议，该提议中列出了三种方案：一、将投资于企业短期债券和其他债券的所谓“优质基金”分为两类，一是“零售型”优质基金，规定单个投资者单日赎回不超过100万美元。二是“机构型”优质基金，将可以获得更高的单日赎回量，但需要执行浮动净值；二、对于所有的优质货币市场基金，在流动资产比例较低的情况下，想撤资的投资者都会受到赎回限制，或者被强制征收流动性费用；三、上述两种方案的合并：“机构型”优质基金的资产净值将浮动化，并可以重压下，启动流动费和赎回临界点的条款。而投资于国债和政府债券的货币市场基金不在该提议考虑范围内。该提议中不仅明确地区分了个人和机构投资者，还帮助证监会规范了潜在的风险：防止机构投资者在风暴来袭时，迅速撤资导致个人投资者在市场崩盘中蒙受巨大损失的可能性。这份提议被市场接受的可能性较大，外界普遍期望证监会可以接受第三种方案。

  一直以来，中国监管层也在不断的强调进一步完善现有监管体系，及时关注和防范各类创新业务潜在风险。2006年监管部门曾发布《关于防范货币市场基金风险的提示函》，要求基金公司认真梳理旗下货币基金投研和风控制度与流程，合法合规运作，切实防范利率、信用及流动性风险。而这次“钱荒”，也暴露出货币市场基金诸多风险，天治天得利基金偏离度超过0.5%，而很多货币市场基金流动性并不足以应付短期的赎回潮，甚至一度传出爆仓传闻。经过这次流动性危机以后，加强货币市场基金风险的防范势在必行，而海外的实践经验可以值得我们借鉴。

  “钱荒”下如何挑选货币市场基金

  在流动性吃紧的情况下，投资者如何挑选货币市场基金呢？首先，尽量买大基金公司以及运作历史较长的货币市场基金，公司内部控制以及风险管理相对更完善，尽量回避较小规模的货币市场基金；其次，比较货币市场基金总费用。货币市场基金只是投资者进行现金头寸和流动性管理的工具，收益率的差别不大。因此，费用对货币市场基金收益的敏感性较高。最后，观察货币市场基金的收益是否在可接受的范围内。如果该货币市场基金收益率大幅超越同类平均水平，除非该基金在费率上具有明显的优势，否则没有天上掉馅饼的事情。

  图表1：货币市场基金与短期理财债券基金收益率比较

（截至2013-03-31）

短期理财债券基金(前十名)

货币市场基金(前十名) （截至2013-03-31）

基金名称	最近6个月收益率(%)	基金名称	最近6个月收益率(%)
大成月添利理财债券 - A	1.9945	大摩货币	1.9991
工银7天理财债券 - A	1.9054	信诚货币 - A	1.9588
南方理财14天债券 - A	1.8658	易方达货币 - A	1.9470
建信双周理财债券 - A	1.8299	南方现金增利货币 - A	1.9362
国泰6个月短期理财债券 - A	1.8173	华夏现金增利货币	1.9061
中银理财14天债券 - A	1.8104	长信利息收益货币-A	1.9045
汇添富理财60天债券 - A	1.8022	天治天得利货币	1.8997
广发理财年年红债券	1.7839	华富货币	1.8933
汇添富理财30天债券 - A	1.7829	万家货币	1.8870
光大保德信添天利理财债券 - A	1.7821	广发货币 - A	1.8849

（截至2013-06-30）

短期理财债券基金(前十名)

货币市场基金(前十名) （截至2013-06-30）

基金名称	最近6个月收益率(%)	基金名称	最近6个月收益率(%)
广发理财年年红债券	2.3576	华夏现金增利货币	1.8978
易方达月月利理财债券 - A	2.3157	宝盈货币 - A	1.8919
南方理财60天债券 - A	2.0768	泰达宏利货币	1.8869
大成月添利理财债券 - A	2.0729	华夏货币 - A	1.8623
鹏华理财21天债券 - A	1.9961	工银货币	1.8518
招商理财7天债券 - A	1.9536	南方现金增利货币 - A	1.8513
汇添富理财60天债券 - A	1.9386	万家货币	1.8418
南方理财14天债券 - A	1.9274	大摩货币	1.8355
华夏理财30天债券 - A	1.9226	华富货币	1.8355
工银7天理财债券 - A	1.9108	东方金账簿货币	1.8353

  注：为了便于比较，我们将B类份额排除统计；数据来源：Morningstar晨星（中国）