A股上市公司中已成行的最大规模非公开发行案例属2010年的浦发银行，当时公司融资390亿元。以此观之，京东方的非公开发行融资不超过460亿元的预案，毫无疑问地震动市场。昨日，该公司股价低开低走，最终收跌8.37%。

  但疑问是：为什么机构愿意前赴后继地参与京东方的再融资？又为何选择在大盘摇摇欲坠的时间点？京东方的460亿再融资，显然值得仔细探究。

  ⊙记者 黄世瑾 ○编辑 邱江

  精心筛选的定增对象

  自2006年至2010年，京东方已先后完成了四次再融资，增发价格分别为2006年10月的2.75元/股、2008年7月的5.47元/股、2009年6月的2.4元/股、2010年底的3.03元/股，股本从20亿股上下扩张至百亿股以上。

  当时参与上述非公开发行的股东有两大特征：首先是参与定增投资亏损严重。除2006年第一次融资或“借光”2007年大牛市外，其他三次发行时公司股价往往处于阶段性高点，随后股价便持续低迷，市值不断缩水，参与定增的投资者均没有很好的退出时机。

  另一个特征是这些投资者多数拥有国资背景。在合计32个认购对象中，仅有柯希平、上海诺达圣、北京智帅等5个对象为自然人或非国有法人股东。

  进一步来看，国有法人股东背景又主要可分为两类，即北京国资与各地国资。作为北京电子控股有限责任公司控制的主要资产，国资系统对京东方的支援可谓不遗余力。而京东方在各地投资的生产线，又往往将地方国资捆绑在自己这辆“战车”上，如成都、合肥等地的国资参与非公开发行的资金一般直接用于增资京东方位于当地的生产项目。

  在此次460亿的第五次再融资中，京东方目前已经确认三个认购对象，其中国管中心是北京国资的代表，合肥建翔与重庆渝资分别是当地国资主要经营主体。据该公司与合肥建翔、重庆渝资签订的附条件生效的股份认购协议，合肥建翔与重庆渝资认购资金将分别全部投入合肥第8.5代薄膜晶体管液晶显示器件项目和重庆第8.5代新型半导体显示器件及系统项目。上述“三驾马车”将合计掏出208.33亿现金和资产，“托底”此次发行规模的下限即95亿股。

  值得注意的是，本次是京东方唯一一次有两家地方国资一同参与的非公开发行。据上证报记者计算后发现，引入重庆国资或有制衡合肥国资的意图。截至2012年底，公司实际控制人北京市国资委旗下的亦庄国际、京东方投资、北京经济技术投资开发总公司、北京工业发展投资管理有限公司和北京电控共持有约40亿股公司股份，持股比例略低于三成。而合肥国资系统（合肥融科、合肥蓝科、合肥鑫城）合计持有22.92亿股，持股比例16%左右。如果按2.10元/股的发行价，国管中心与合肥建翔将分别认购40.63亿股与28.57亿股，北京国资系统、合肥国资系统持股数量将分别上升至约80亿股、约50亿股，两者持股比例的差距开始缩小。引入持股30亿股的重庆国资后，在京东方股东层面将形成三足鼎立、而非两强相争的局面。无论合肥方面或重庆方面觊觎控制权，北京国资委都将有机会与另一方联手牢牢控制公司。

  利用地方国资的资金，京东方“撬动”了一个个大项目。对于地方国资而言，虽然京东方股价表现不佳，但是相对于吸引到京东方这家高科技企业的投资，以及随之而来对地方经济的拉动作用，股价的波动显然“不用太在意”。

  以此次投资的重庆项目为例，重庆日报7月17日报道，已有9家京东方配套企业集体签约入驻重庆两江新区，将为前者生产制造SMT、胶框连接件、导光板等核心零部件，该地区今后将形成一条完整的平板显示全产业链。这9家企业项目总投资额25.95亿元，将形成55.4亿元的年产值。两江新区管委会表示，这都是京东方带来的集聚效应。

  京东方对这种发展模式也并不讳言。公司总裁陈炎顺曾对媒体表示，“我们把自己的技术优势和当地产业转型的规划结合起来，双方共同发展，这没有什么不好。”

  精心挑选的发行时机

  虽然460亿的再融资有其内在逻辑，但京东方选择在大盘危如累卵之时推出，引发非议在所难免。不过，前述市场人士认为，这个时机恰恰是京东方精心选择的，“机不可失，时不再来，目前是最好的时机。”

  作为一家国有控股公司，根据相关国资管理规定，京东方不能进行低于每股净资产的股权融资，且作为发行股份募资的底价，往往还需要在近期均价的基础上再打九折，这对于每股净资产与股价曾长期倒挂的京东方而言，显然是一个需要破解的难题。近年来，京东方每股净资产在1.9元上方波动，而去年前三个季度公司股价大部分时间均处于每股净资产的下方，显然无法进行非公开发行。进入四季度后，随着业绩的好转，京东方股价开始稳步上行，直至今年5月底创出了2.82元的阶段性新高，虽至停牌筹划定增时又跌回到了2.39元一线，但进行定增的时机已然成熟。

  对于京东方何以选择在股价出现回落而非高位时推出定增预案，一位资深投行人士向记者分析称，如果能以相对较低的位置进行融资，一方面，后期股价存在拉升空间，有利于参与定增的财务投资者“全身而退”；另一方面，作为出资固定的控股股东关联方及战略投资者，可以认购更多的股份。

  此外，将时间尺度进一步放大，可以进一步看出此次非公开发行时机选择之巧妙。京东方股价这一轮自去年下半年至今的上涨，主要受生产情况良好致业绩扭亏为盈的驱动。目前，随着良品率上升，小尺寸屏与大尺寸屏下游需求情况转好，公司业绩屡屡超预期，近期更是上调今年半年度净利润至“8.2亿-8.6亿元”，二季度环比出现翻倍增长。由此，投资者对京东方的业绩预期转好，从而形成了吸引财务投资者参与此次定增的氛围。