⊙本报记者 朱周良

  现阶段，主要发达经济体下一步的货币政策走向备受各方关注。汇丰的经济学家在最新一期汇丰财智报告中指出，宽松在未来一段时间似乎仍将是G3经济体的货币政策主基调。一方面，欧洲仍将致力于保持货币政策适度宽松，以应财政紧缩带来的“疲劳症”；而在日本，安倍政权再次赢得参院选举后，日本央行的资产负债表有望进一步扩张，进而给亚洲尤其是东盟带来流动性支持。

  在美国，汇丰认为，尽管美联储可能较其他央行更早启动退出进程，但综合考虑当前的经济和就业复苏情况，美联储的退出启动时间可能稍稍推迟到年底。

  美国：QE仍存不确定性

  汇丰指出，量化宽松政策的退出时点，主要取决于就业市场和房地产市场的状况，疲软的企业投资仍然是GDP增长的相对薄弱的环节。

  6月底更新的经济数据显示，美国今年一季度的GDP增长率仅为1.8%，低于之前官方预期的2.4%。2012年四季度，GDP也仅上涨0.4%。考虑到去年9月美联储推出QE3，如此疲软的经济增长实在令人难以乐观。

  企业投资仍然是GDP增长的相对薄弱的环节。去年GDP增速的减缓很大程度上是由于企业投资水平下降。最近的四个季度，即2012年一季度到2013年一季度增长率仅为3.7%。相比之下，此前的企业支出增幅比较大——从2011年第一季度到2012年第一季度大幅增了12.5%。

  汇丰指出，虽然到目前为止，量化宽松的政策对企业投资的推动作用并不显著，但该政策极大促进了美国的房地产市场的回暖。尽管目前房地产市场仍然没有恢复到2002至2006房地产泡沫高峰时的水平，这样积极的增长已经可以对GDP增长贡献显著。

  一季度GDP的增速疲软，一定程度上说明近期失业率的下降很难持续。另外，QE退出预期引起的美元汇率上涨，也使房地产市场的回暖承受压力。这些会给未来美国经济带来负面影响，需要保持密切关注。

  美联储主席伯南克近期在美国国会听证时就货币政策表示，在可预见的将来，美联储将继续保持高度宽松的货币政策，美联储可以通过利率政策和保持资产负债表规模来实现这一点。但伯南克重申，这一利率政策和维持大规模资产负债的政策不会一直持续，美联储将极有可能在年底之前开启缩减QE的计划。然而缩减计划的具体进程难以确定，因为美联储的资产购买规模取决于经济及金融形势，无法预先设定。如果失业率仍然居高不下，增长速度也没有提高，或者通货膨胀率仍然较低，或者长期利率上升，那么美联储都将继续购买债券。现在至9月间的经济数据走势，仍将继续引导市场波动。汇丰预计，考虑到美联储的最新表态偏温和，预计QE退出计划可能推迟至12月开启。

  欧洲：离退出还很遥远

  在欧元区，经济初步企稳，但汇丰指出，相较美联储，欧洲央行离退出非常规政策的路还很遥远。

  欧元区仍面临着巨大的政治和经济挑战。随着美联储决定将货币政策回归正常化，欧洲央行保持货币政策适度宽松的任务更为艰难。

  尽管有企稳迹象，但欧元区经济增长尚未回到危机前水平，失业率高涨和债务预期将继续增加。财政紧缩政策已经达到极限，居民和政治家们对此更加直言不讳，葡萄牙最近的局势便是例子。对于持续财政紧缩的“疲劳症”已开始显现，欧元区强国继续说服纳税人支持他国经济调整的意愿也有所减退。这从欧洲银行业联盟进展甚微便可见一斑。银行和主权国家之间的联系仍然没有被切断，这意味着在可预见的未来，这种相互分割的货币条件可能继续给欧洲央行的货币政策制定制造障碍。

  货币条件需保持异常宽松以及美联储将货币政策回归正常化的决定，共同推高了欧洲债券收益率。欧元区大部分国家经济已初步企稳，或者至少显示经济衰退不会加剧的迹象。采购经理人指数方面，西班牙和意大利的出口订单数强劲回升。但是，汇丰仍然预期欧洲经济只会微弱复苏。汇丰预计2014年GDP增长率仅为0.6％，低于欧洲央行预计的1.1％。主要原因在于，欧盟核心成员国的增长预期下调。

  与美联储不同，欧洲央行退出非常规措施尚任重道远。欧洲央行行长德拉吉在近日发言中一改“从不事先承诺未来利率政策”的传统，表示欧洲央行关键利率——存款利率——将在“比较长的时期内”维持在当前或更低的水平。

  就在欧洲央行致力于抵消美联储退出计划给欧洲利率市场造成的影响之时，欧洲各国在政治经济两方面都可能遭遇波动。希腊申请进一步债务减记；塞浦路斯希望与“三驾马车”达成新的救助方案；爱尔兰要求欧洲稳定机制直接注资其银行业，以降低债务负担；葡萄牙仍试图保持其执政联盟能够延续。值得庆幸的是，来自于特定国家出现传染的可能相对有限。对于欧元区，最主要的政治事件是9月的德国大选。

  汇丰认为，未来一段时间，欧洲央行和英格兰银行还可能考虑其他选项，包括：进一步降息；更多不同类型的流动性供应；私人部门资产购买；甚至是直接量化宽松。

  日本：流动性涌入新兴亚洲

  7月21日，日本第23届参院选举结果揭晓，安倍晋三成为控制国会众参两院的强势日本首相。尽管如此，汇丰指出，安倍真正的考验还在前头。他需要抓紧推行结构性改革措施以巩固经济复苏的势头。在未来几个季度，无论安倍能否成功，都会有一个明显的效果：货币宽松将给亚洲，尤其是东盟，带来流动性支持。未来形势发展的轮廓已依稀可见。央行资产负债表扩张不会“治愈”日本所有顽疾。但有助于对冲美联储收紧量化宽松的计划和中国经济增长的放缓给日本带来的下行风险。

  汇丰注意到，亚洲其他地区已经开始感受到安倍经济学的影响。这些影响将在未来几个月内加大，超过目前的大多数预期。日本央行大规模扩张资产负债表才刚刚开始，但最终将与美联储的第三次量化宽松的力度相当。过多的流动性将流入邻国，如印尼、泰国和马来西亚，在美联储减少注入资金时有助于调整该地区的杠杆周期。

  日本央行所采取的措施如此强有力，其效果已开始逐步渗入亚洲和全球市场。近期亚洲已出现流动性回升的迹象。比如，7月份前半个月，日本投资者在连续七周减持后买入了200亿美元外国债券。

  汇丰指出，很多人认为日本股票投资者投资可能会激增。但对于亚洲，这可能不是影响最大的渠道。日本银行有可能提高其在亚洲的直接债务融资头寸。在20世纪90年代中期和21世纪初的两个日本央行宽松政策期，正是日本银行业，而非股票投资者，对亚洲区货币流动性提供了两轮强力支持。

  历史是否会重演？汇丰表示，现在下定论为时过早。但显然，日本金融机构已经开始寻找直接参与的机会，尤其是在东盟。