在以信用货币美元为主导的国际货币体系下，美国的货币政策就是全球金融市场的货币政策，它的任何变化都会对全球市场造成巨大的影响与冲击。因此，我们切不可过于自信，对美联储退出QE对全球经济以及中国经济可能的震荡，要有足够的估计，尽早准备有效的应对方式。
⊙易宪容
美国金融危机爆发5周年了，后天美联储可能公布QE的退市计划。由于QE将退出市场的信号已发出好几个月了，市场对此基本上已消化，而且有分析认为美联储QE退市的强度不会很大。因此，市场普遍认为美联储此举对市场冲击与影响不会太大。
据估计，美联储退出QE可能分三步走：先启动缩减购买债券规模，然后根据经济数据来调整减债额度。比如开始缩减100亿到150亿美元，然后根据情况再加码；其次是到了明年二季度，如果美国的失业率如预期那样下降到7%，那就有条件终止资产购买计划了。不过，虽然美联储届时不再购买债券，但仍会通过其他工具来保证市场流动性，以巩固经济增长并不太稳固的基础；再次，到明年四季度，如果美国失业率进一步下降到6.7%，加上美国经济增长态势能保持平稳，那么在2015年二季度，美国失业率可能降低到6.5%，那时美联储将转而开始加息。美国货币政策调控又回到运用传统工具的轨道上。当然，这只是根据当前美国的货币政策目标及分析当前美国实际经济情况所做的推测，美国退出QE，所面临的未知数仍然很多，不排除发生意外的可能。
为此，笔者认为，在这里有几个问题需要澄清。
其一，美国在今年退出QE已经是一种趋势，是不以人的意志而转移的。只不过具体的退出程度、时间、速度很难精准预测。尤其伯南克下台在即，具体步骤会与他的继任者的办事风格有不小的关系。这也是一种较大的不确定性。
其二，从2008年美国金融危机爆发以来，美联储向市场注入流动性达2.75万亿美元。美国是一个完全开放的市场，当美元的流动性泛滥时，一定会溢向全球金融市场，形成全球大规模的利差交易，从而推高全球不少市场特别是新兴经济体市场的资产价格。一旦美联储退出QE，这些市场资产价格下跌在所必然。比如，最近印度及印尼的股市、汇率价格暴跌，就是市场对QE退出的提前反应。
其三，QE退出后，美联储最终会转向传统的宏观调控工具，即加息。尽管加息还有一段较长的时间。但是，加息对住房市场的影响将是巨大的。因为，近些年来，在多年低利率激发的流动性狂潮的推动下，全球不少地方的房地产泡沫四起，只要利率反身上升，不少国家的房地产泡沫破灭必然。问题在于，如果这种情况出现，是不是预示着新一轮全球金融危机又爆发了呢？有研究指出，最近印度孟买住房租金出现了负增长，物业价格高估，就凸显了印度房地产泡沫有率先破灭的潜在风险。
之前，曾有人非常乐观地判断说，我国庞大的外汇储备和经常项目的高额顺差，能够帮助我们抵御QE退出的冲击与风险。现在看来，就从这上述三个方面而论，这样的判断似乎太自信了点。
不妨回顾一下，自从美联储推出QE政策以来，中国的货币政策就始终呈现出一种从来不曾有过的宽松景致。2008年至2012年，我国的银行信贷增长规模就达到35万亿元，社会融资总额达到65万亿元。这种态势今年还在继续，甚至增长势头有过之而无不及。一旦中国央行的货币政策也收紧，无论如何都会对金融市场造成不小的震动。
还有，2009年美国推出QE以来，我国的外汇储备得到快速增长，由2008年底的1.95万亿美元上升到2012年底的3.31万美元。5年内增加了1.36万亿美元，相当于8.5万亿人民币外汇占款。如果这些外汇占款货币乘数为5，那么就有可贷资金40万亿人民币。这就可以解释，何以前5年我国的M2会增长得如此之快，市场流动性会如此泛滥。美联储退出QE，外汇占款势必将大大减少，可贷资金自然也将大大收缩。
不能忽略的是，美联储退出QE对全球经济以及金融市场的冲击很快就会传导到中国实体经济上来。比如，美国国债的价格今年来已下跌超过4%了，为35年来最大跌势；美元对新兴市场国家货币自5月以来也出现了最长时段的涨势；而美国国债利率上升将对美国房地产市场产生抑制作用，将阻碍美国经济的复苏步伐。而这同样会影响中国产品出口。
而最为急迫的问题，当数大量资金出逃，及国内利率上涨，这就很有可能刺破我国持续了10年的房地产泡沫。因为，就中国情况来看，前10年房地产就是大量流动性吹大了其泡沫，也是低利率让投资者涌入房地产市场。如果这两个方面发生逆转，国内房地产市场巨大的风险就会暴露出来，国内银行体系以及整个金融体系所面临的风险就大了。这不仅会影响我国刚开局的深层经济体制改革，也难免影响中国经济长期持续稳定发展的势头。
总之，在以信用货币美元为主导的国际货币体系下，美国的货币政策就是全球金融市场的货币政策，它的任何变化都会对全球市场造成巨大的影响与冲击。因此，我们切不可过于自信，对美联储退出QE对全球经济以及中国经济可能的震荡与冲击，要有足够的估计，尽早准备有效的应对方式。
（作者系中国社会科学院金融研究所研究员）