美国财政僵局暂时缓解

  QE减量或将推迟

  ⊙本报记者 朱周良

  美国再一次在最后时刻避开债务违约。中金的经济学家和策略师指出，随着这轮财政僵局暂时缓解，短期市场焦点将转向经济数据和企业盈利。展望前景，中金认为，再一次债务上限纠纷的破坏性，可能将弱于本次。而由于明年初美国将再次面临新一轮财政预算和债务触及上限谈判，量化宽松（QE）减量的时点可能较此前市场一致预期的12月份推后到明年3月左右。

  而从全球资金流向来看，中金注意到，自5月份以来，资金“大转移”的趋势一直保持。未来随着发达国家经济复苏继续和全球极度宽松货币政策的逐渐正常化，资金“大转移”的趋势或将持续，但新兴市场内部将维持分化态势。

  （一）美国QE减量或将推迟

  持续16天的美国政府关门和债务上限僵局，在最后一刻达成妥协，避免了美国债务违约的灾难性后果。此次通过的短期债务法案把债务触及上限的时间延后至明年2月7日，并保持政府开门至1月15日。协议达成后，市场风险偏好明显提升，VIX指数大幅降低。中金注意到，受此推动，过去两周中发达和新兴市场均出现明显上涨，标普500指数也迅速反弹并创出历史新高。

  回顾本轮闹剧，中金认为，此次事件有几方面启示值得关注。首先一点，两党之间达成的协议将问题推迟到明年，中金倾向于认为，再一次债务上限纠纷的破坏性或将小于本次。其次，美国屡次出现债务上限争执的主要原因是长期财政失衡问题，这使得其本国不同利益团体对是否进一步扩大政府开支、提高债务上限存在明显分歧。在此背景下，短期内美国财政状况可能难以出现明显改善，或将持续处于相对偏紧状态。第三，偏紧的财政状况以及由于政府关门导致的支出减少，可能对四季度美国GDP增速造成一定拖累。

  还有一个重要启示就是QE退出可能延后。中金指出，9月议息会议纪要显示，财政和债务上限问题是美联储当时没有进行QE减量的重要原因之一，由于明年初将再次面临新一轮财政预算和债务触及上限谈判，QE减量时点可能较此前市场一致预期的12月份推后，目前市场普遍预期美联储有可能在年底之前按兵不动，减量时点或推后到明年3月。

  中金的策略师表示，如果QE退出推迟，将有助于提升投资者的风险偏好。对于经济企稳、增长动能稳健，同时财政状况良好且经常账户盈余的新兴市场来说，如中国、韩国等，全球资金重新流入也将有望对其市场流动性起到改善作用。

  “不过，鉴于QE退出只是时间问题，我们也并不认为这将带来新兴市场的普遍的资金流入，而将更多呈现分化状态。”中金的报告写道。那些受困于结构性挑战，面临财政、经常账户“双赤字”的国家，如印度、巴西、印尼等可能将难以得到投资者青睐，相反在未来QE逐渐退出时，可能因资金进一步撤离面临更大的风险。中金指出，10月29日即将召开的美联储议息会议值得关注，从中或许可以寻找更多关于QE减量时点的线索。

  （二）全球资金“大转移”进行时

  中金的报告指出，不同资产类别、区域及市场之间的全球资金流向，是反映市场流动性以及投资者偏好的一个重要指标。通过追踪最近一年特别是5月份以来全球资金流向的情况，该行发现，所谓的资金“大转移”情形正在发生，主要表现在资金从债券到股市、以及新兴到发达市场间的转移。

  首先是债券到股票的大转移。受益于2012年9月份QE3的出台，流向全球股票型基金的累计资金从去年9月份便开始逐渐见底回升，而与此同时，流向债券市场的资金也依旧保持强劲增长，资金在债券和股票间的转移趋势并不明显。不过今年5月以来，随着美联储主席伯南克在国会听证会提到可能在“未来几次会议上”决定缩减QE，全球资金的配置从债券到股票转移的趋势愈发明显。累计流入债券市场的资金从5月份的高点不断减少，而相反股市的资金仍保持明显的增长。

  其次是新兴市场到发达市场的大转移。从全球资金在不同区域市场的配置来看，今年年初以来，全球资金出现了明显的从新兴市场到发达市场大转移的势头，这一趋势在股票市场中表现更为明显。具体来看，2012年下半年QE3的推出以及发达国家经济的逐渐复苏，引发了一波发达和新兴股票市场同步的大幅资金流入。但是今年年初以来，由于前两个季度中国和其他金砖国家经济增长放缓，资金开始出现流出势头，加之5月份QE3退出预期升温，导致更多新兴市场国家特别是一些财政和经常账户“双赤字”国家也普遍出现大规模的资金撤离，全球资金从新兴市场回流发达市场的趋势逐步显现。

  不过，不管是在发达还是新兴市场，内部分化都相当明显。从股票市场的累计资金流向来看，发达市场中，在经济持续复苏的推动下，美国股市从去年底以来经历了一波大幅的资金流入，但受到财政预算和债务上限僵局不确定性的困扰，这一强劲的增长势头从今年7月份以来有所放缓；而另一方面，受益于欧洲经济见底回升以及“安倍经济学”效果逐渐显现，流入欧洲和日本股市的资金仍保持较为强劲的增长趋势。

  （三）新兴市场面临结构性调整

  就新兴市场而言，中金认为，新兴市场增长乏力，依然面临结构性挑战。整体上，在内忧外困的双重夹击下，新兴市场年初至今出现了明显的资金撤离现象。内因方面，新兴市场如传统“金砖国家”今年前两个季度增长乏力、同时各自面临结构性的挑战；而一些国家（印度、巴西、印尼等）还同时面临财政、经常账户“双赤字”问题，对外部资金依赖度高，因此对资金撤离的风险敞口更高。外因方面，QE3退出预期升温引发资金普遍从新兴市场撤离，尤以“双赤字”国家最为严重。

  往前看，中金认为，随着发达市场经济温和复苏不断持续，以及全球极度宽松的货币政策的逐步正常化，资金从债券流向股市、以及从新兴市场整体回流发达市场的趋势仍将延续。而新兴市场内部仍将维持分化态势。

  由于QE减量可能比此前预期的时点推迟，短期内，通过一系列改革措施解决结构性挑战，并能保持较为稳定经济增长，同时财政状况良好、经常账户盈余的新兴市场，如中国（主要是H股）、韩国等，有望重新迎来资金流入，这将对其市场流动性起到明显的改善作用。实际上，最近几周的资金流向数据显示，中国市场已出现明显的资金净流入。而另一方面，考虑到QE退出只是时间的问题，另一些经济增长乏力、改革停滞，特别是面临严重“双赤字”问题的国家如印度、巴西、印尼、南非等可能难以获得更多的青睐，相反在未来QE3逐渐退出时，可能因资金进一步撤离面临更大的风险。