“新一轮金融变革的核心将是以资产证券化为特征的金融混业经营，在此基础上倒逼利率市场化和人民币国际化。”“资本市场是最高层次的要素。”“证券公司应成为金融行业体制机制创新的先行者。”

  “与此同时，随着移动互联、物联网、大数据、云计算等技术的进步，互联网金融正以超出人们想象的速度颠覆传统金融的理念和模式。面对这一新变化、新挑战、新机遇，金融机构应该以更加开放的心态去拥抱互联网金融，打造属于自己的‘生态圈’。而更有可能引领这一趋势的是券商。”

  在申银万国证券研究所总经理陈晓升看来，新一轮要素改革应当明确资本市场的主体地位，而当前无论是来自经济体制顶层设计的现实要求，还是来自互联网金融潮流的形势所趋，都需要让券商成为变革的承载主体，成为多层次资本市场建设的主导力量。

  紧贴改革主脉络，陈晓升认为明年A股自上而下的机会来自十八届三中全会带来的格局变化，“市场会在经济较为稳定的背景下寻找结构性的新变革力量”。

  而自下而上的机会，则主要来自互联网变革。“互联网的发展，加速了中国整体改革的进程。包括产业格局、商业模式方面的颠覆性变化，会在未来持续显现。”

  ⊙记者 潘圣韬 ○编辑 乐嘉春

  明确资本市场

  在要素改革中的主体地位

  政府和市场的关系是经济体制改革的核心，改革的重点是金融改革，其中资本是最高层次的要素，明确资本市场在新一轮要素改革中的主体地位，这一顶层设计尤为重要。新一轮金融改革的核心是在推动人民币国际化过程中，促进国内利率市场化和资产证券化发展。

  陈晓升指出，政府和市场的关系是经济体制改革的核心，改革的重点是金融改革，“因为资本是最高层次的要素”。

  而金融改革的重点是推进市场化改革，推进金融深化。通过营造全球金融环境，引导投资，提高投资的效益。从之前相关部门发布的改革文件可以看到，一般情况下是把金融和投资割裂开来的，这就是当下的实际情况：政府主导投资。

  “要抓紧发展好全国统一的金融市场，这是稳住宏观的表现。尤其是发展资本市场，包括债券市场和商品市场，改革市场化的金融产品发行制度和交易制度。在加强监管的同时，通过培育资本市场上专业化、市场化的机构投资群体、培育证券经营机构、创造市场交易，发现市场价格，促进资产重组和资源合理配置，促进经济转型，促进升级版的打造。”

  陈晓升认为，明确资本市场在新一轮要素改革中的主体地位，这一顶层设计尤为重要。

  对于新一轮金融改革的突破口，陈晓升认为，自上而下来看，新一轮金融改革的核心是在推动人民币国际化过程中，促进国内利率市场化和资产证券化的发展。

  “随着中国绝对和相对实力的不断增强，人民币国际化的内外部条件日益成熟，中国人民币国际化的时间表有望提前。而人民币国际化要求的资本项目开放和国际资本自由流动，都会在客观上促进国内利率和金融系统的市场化，以及投资工具的多元化。这又对资产证券化的发展提出了要求。”陈晓升表示。

  自下而上来看，陈晓升认为，新一轮金融变革的核心将是以资产证券化为特征的金融混业经营，倒逼利率市场化，迎接人民币国际化。

  “资产证券化是目前非标产品市场发展的必由方向，可以倒逼利率市场化，因为利率市场化的核心就是通过市场为各种风险资产定价；而利率市场化又会在一定程度上为人民币的国际化创造条件。自贸区的金融创新实践，可以在汇率市场化和人民币跨境流动方面探索监管经验，可以为离岸人民币市场的建设作出战略布局，反过来也可以推动利率市场化。”陈晓升如是说。

  未来十年更应鼓励券商发展

  以金融市场为中心调控经济资源，必须明确证券行业在金融体系中的定位。由于金融服务实体经济转型的充分条件是资本市场，从整个金融体制的设计来看，未来十年应该是鼓励券商发展。证券公司应成为多层次资本市场的主导力量、金融行业体制机制创新的先行者和金融体系开放的活跃力量。

  “以金融市场为中心调控经济资源，必须明确证券行业在金融体系中的定位。”陈晓升判断，在新一轮的金融变革中，与资本市场相关的银行金融机构、非银行金融机构、互联网金融机构，其角色和定位都会发生结构性的改变。

  那么，从顶层设计的角度，是继续以银行为首发展，还是银证信保放开来一起发展，抑或是鼓励券商在其中发挥主导作用呢？

  “从整个金融体制的设计来看，未来十年应该是鼓励券商发展。”陈晓升认为，利率改革、汇率改革、资本项目可兑换，只是金融发展，服务实体经济转型的必要条件。而金融服务实体经济转型的充分条件是资本市场。因为有了以上两个必要条件以后，需要通过资本市场去调动、配置资源，从而形成一个利率的曲线，才有可能形成一个统一的市场。

  他还指出，如果券商创造交易、创造产品的整个法规环境、创新环境都具备，公司治理也能得到很好解决前提下，券商在建立全国统一市场方面有其先天优势。“建立全国统一的市场体系，可以充分利用券商的网点优势，大力发展其‘集群式’的柜台市场，因为这个市场本来就可视作全国统一的市场。”

  站在一个证券行业从业者同时也是观察者的角度，陈晓升认为证券公司应成为多层次资本市场的主导力量。一方面，要加快证券公司自主的柜台交易市场建设，在目前试点的基础上，支持根据服务实体经济和客户财富管理需求，积极稳妥地逐步在柜台市场创设和交易新产品，提供差异化服务。另一方面，证券公司要发挥市场中介机构的职能，大力参与新三板市场、区域股权交易市场等基础市场建设，通过研发多元化的融资产品，为广大战略新兴产业、小微企业、创业创新型企业提供多元化的融资服务，以期不断提高直接融资比重，改善我国的融资结构，通过市场的力量服务经济转型。

  与此同时，证券公司也应成为金融行业体制机制创新的先行者。通过夯实自身交易、托管清算、支付、投资以及融资五大基础功能，尤其是发挥“交易”的功能，借助业务多元化实现盈利模式的转变。围绕基础性金融产品创新、金融衍生品创新和各种风险管理工具等，以“风险管理”为核心的金融创新，合理利用杠杆，加强跨市场、跨品种的风险管理，服务实体经济。

  最后，证券公司还应成为金融体系开放的活跃力量。一方面证券公司自身应积极走出去、引进来，发展跨境业务，提升国际话语权；另一方面证券公司也要帮助海内外优质企业以及其他投资机构积极走出去、引进来，推动我国资本市场更好地融入全球金融体系，谋求全球发展地位，提高中国资本市场对各种生产要素的全球定价权，提升国家的竞争力。

  明年投资

  改革布局和互联网两大主线

  投资就是寻找结构性的变化，看新的变革（如贸易方面的变革等）所引导的方向。这构成了明年投资第一条自上而下的主线。自下而上是明年A股市场另一条投资主线，将围绕互联网展开。总而言之，自上而下，看十八届三中全会带来的新的格局如何演变；自下而上的，最主要的就是互联网。

  “从金融变革对资本市场的影响看，今年的东方财富网就提供了一个典型例子，股价的一路上行其实反映出大家对互联网金融的一个期待。我相信如果阿里巴巴能在A股上市，大家也会把它炒得很高。可见在一个经济不上不下、较为稳定的环境下，市场会对那些有比较好的增长预期的行业和公司，给予更高的溢价。”陈晓升认为，这是经济转型期的一个很标志性的特征。

  以日本市场为例，当年其经济从7%-8%的快速增长下滑到4%-5%的过程中，曾出现一个持续3年左右的牛市。回过头看，其实是因为企业真实盈利能力的提升，带动估值上升，从而助推了一波牛市。

  “现在身处其中的我们可能还不知道，只是在不断地寻找新的主题。也许一段时间后我们回头看，发现‘轻舟已过万重山’，这个市场格局已经完全不一样了。这可能是明年一个很重要的市场表现形式。”陈晓升进一步阐述认为，未来一段时间经济本身不会有很大的波动，从年初至今市场对此已经达成一个共识。如此一来，投资就是寻找结构性的变化，看新的变革所引导的方向。

  这构成了明年投资的第一条自上而下的主线。

  “比如贸易方面的变革。我们发现，最近一段时间我国对外开放的步调超越了过去十年：包括主动参与TPP的谈判，建立东盟互联互通的基础设施，建立长江经济带规划，打通内河航运，对外推荐高铁技术等等，这些都已开始改变中国整个贸易格局。因此我们必须对例如物流行业的公司重新加以审视，由贸易变革带来的结构性投资机会值得关注。”陈晓升表示。

  此外，尽管自贸区题材经过上一轮猛炒之后关注度大幅下降，对于区内落地政策的实际作用业内也是分歧颇大，但陈晓升对此仍非常看好。

  陈晓升认为，从微观角度说，“走出去”是国内企业未来战略转型的重要方向之一，上海自贸区有望成为企业在进入复杂国际金融环境之前的练兵场，在此熟悉国际竞争规则与规律，逐步提升新的金融工具的应用能力，为成为世界级企业做足准备。

  “因为它是一个标杆性的东西。它会引领自贸这个方向。作为企业，你跟上去了，你就跟住了一个潮流，为未来做好了准备，从而获得可能的生存发展空间。而一旦没跟上这个潮流，未来看着自贸区一个接着一个起来，看清楚格局发生巨大变化的时候，你会不知自己身处何处。” 陈晓升说。

  总体而言，陈晓升认为，“以市场为中心”的改革可能使已经在市场化竞争中胜出的优秀公司呈现“强者恒强”的态势，甚至通过市场化并购等形式跨界经营，更多涉足代表未来的新兴行业；而那些一度受制于治理结构缺陷的国有企业也可能因为激励机制的完善焕发“第二春”，开启价值重估之旅。

  而自下而上的看，明年A股市场另一条投资主线，陈晓升认为将围绕互联网展开。

  “互联网变革典型的特征是颠覆性的。互联网将颠覆几乎所有行业的商业模式，目前我们只看到下游，未来会延伸到中游上游。这就要求每一个企业都得要去拥抱互联网精神：即开放、透明、平等。”陈晓升认为，互联网的发展，加速了中国整体改革的进程。包括经济改革、产业格局、商业模式方面的变革，都会加剧。

  “以证券市场为例，用互联网的思维，不需要无效的营销，不需要营业网点，客户只要通过qq群或者微信群认识你，相信你，就会接受你所推荐的股票、产品。也许等到真正有互联网精神、互联网基因的模式出现，大家才幡然醒悟，原来游戏规则是这个样子的。”陈晓升说。

  互联网带来的另一层改变是，原来大家是研究供给的规模效应，现在是研究需求的规模效应。以前市场上很多小众的需求是得不到满足的，互联网的出现令信息透明度下降，使得小众需求能够被满足。需求的规模效益上升，导致企业的运作模式发生根本改变。

  “自上而下，看十八届三中全会带来的新的格局如何演变；自下而上的，最主要的就是互联网。十八届三中全会提出的改革方向是中国政治经济格局变化的必然要求，互联网的发展是历史发展的自然规律，而这两者碰撞在一起，那产生的‘共振’机会可以想象。”陈晓升说。

  拥抱互联网 打造金融行业自己的生态圈

  金融机构应该以更加开放的心态去拥抱互联网金融，要做的便是跳出目前单纯的通道角色，回归金融市场交易创造者与产品创造者两大本源属性。

  不得不承认，随着网络时代的开启，金融行业的发展也步入了新纪元。特别是随着移动互联、物联网、大数据、云计算等技术的进步，互联网金融正以超出人们想象的速度颠覆传统金融的理念和模式，也会以超出人们想象的速度侵占传统金融机构的市场份额。

  “互联网来了，未来金融牌照放开也是大势所趋，这将使得证券公司原本的渠道、网点、牌照的价值荡然无存。”面对这一新变化、新挑战、新机遇，陈晓升认为，金融机构应该以更加开放的心态去拥抱互联网金融。

  “作为证券公司而言，要做的便是跳出目前单纯的通道角色，回归金融市场交易创造者与产品创造者两大本源属性。”

  陈晓升认为，在未来立体化的金融交易体系中，证券公司应广泛参与包括股票、债券、商品、外汇及其衍生品在内的各类品种的代理交易、做市交易、大宗交易、场外交易等，并要充分运用金融工具的完善，发展量化交易、程序自动交易等多样化的交易策略。与此同时，证券公司应着眼于满足社会多元化的投资需求、交易需求和多层次的融资，推动金融产品创新，以产品化发展来推动资本市场机构投资者的发展。

  参照目前互联网发展的最新趋势，陈晓升判断未来一种叫做“生态圈营销”的模式将成为营销的主流。

  “所谓生态圈营销，就是在这个圈子平台上的所有人，互相撬动对方的价值，实现共荣共生。也可以把这看作是一条生态链，比如阿里巴巴所构造的生态链上已经包括金融、物流等多个行业。未来甚至还可以把海关、卫生检疫、质量标准等统统整合进跨境物流中。实际上，目前在商贸领域，已经初步形成了阿里、苏宁、京东这三大生态圈。”陈晓升表示。

  在陈晓升看来，未来在金融领域也会形成类似的“生态圈”，“厉害的企业能够营造自己的生态圈，我觉得金融行业里更有可能引领这一趋势的是券商。”

  而券商打造这样一个“圈子”的关键之处，在于能不能真正创造交易、创造产品。

  “创造交易包括股票交易，大宗交易等等。券商在自己的客户群体中，根据不同客户的需求，将银行的各种证券产品卖给保险，保险的产品卖给券商，券商的产品卖给QFII。” 陈晓升认为，市场本身是由交易构成的，只不过原来的交易基本都是场内的，标准化的，券商未来要做场外的，非标的交易，这才是其真正价值所在。

  “而交易的基础在于能不能对一个股票进行定价，对一个信用债券进行定价，对一个非标的信托产品进行定价，对一个衍生品定价。从这个角度看，券商的专业是很有价值的。”陈晓升认为，目前市场上包括信托、银行理财、基金理财、第三方理财、券商通道在内的产品规模接近30万亿，但绝大多数还是类信贷性质的，真正意义上的产品还未大规模出现。

  “券商要做的，是跟股票、债券、商品、外汇挂钩的，真正解决客户风险管理问题的产品。因为带衍生品、个股期权的各种风险管理的产品，才真正可以拿来帮助实体企业锁定收益。”陈晓升如是说。

  陈晓升简介：

  现任申银万国证券股份有限公司首席战略总监兼申银万国证券研究所总经理、中国证券业协会第五届监事会监事、中国证券业协会证券分析师与投资顾问专业委员会副主任委员。