□王 勇

  欧洲央行明天将公布11月利率决议。市场预测，欧洲央行行长德拉吉须在进一步降息、注入流动性和忽略欧洲央行对维持物价稳定的定义之间做出抉择。不过，鉴于近期欧元持续升值给欧元区带来通缩威胁，德拉吉也可能通过利率决议重点说明欧元升值与欧元区通缩的关系，标明欧元区经济复苏路径图。

  欧盟统计局日前公布的欧元区经济数据显示，欧元区10月消费者物价指数(CPI)年率上升0.7%，为连续第九个月低于欧洲央行通胀目标，并创下近四年以来的最低水平，核心CPI年率上升0.8%，为6年以来最低升幅；另外，市场曾预期失业率会小幅下降，但9月升至历史新高12.2%。这些低迷的经济数据，显示出欧元区疲弱的经济复苏和国内需求，也点燃了市场对欧洲央行或减息并保持鸽派立场的预期，致欧元重挫。11月1日，欧元汇价在主要非美币种中领跌，欧元兑美元盘中一度触及1.3492的低位，相比美联储决议发布前的高位1.3783，在24小时内共计跌去了200多个点，跌幅惊人。依目前欧元区经济态势及市场情况，欧元本应贬值，然而自7月以来，欧元对美元持续升值，至今年10月底，已累计升值8%。业内普遍认为，如果后期欧元持续“上飙”，会引致进一步通缩，从而打压欧洲经济疲软的复苏势头。至少现阶段对欧元区而言，欧元升值不是好事。更有专家预计，如果欧元贸易加权指数升值10%，就会产生等同于欧洲央行加息0.5个百分点至1%的效果。意大利裕信银行首席经济学家尼尔森就此表示，若欧元升值10%，未来两年的欧元区经济(GDP)增速将会被削减0.8%，而第一年的影响会最为明显。

  谁都知道，近段时期欧元大涨更多是受美国货币政策等外部因素而形成的被动升值，实际欧洲经济尤其是欧元区经济复苏势头并不乐观。所以，市场将推出宽松货币政策的期望值提高并押注在欧洲央行明天的月利率决议上。从理论上讲，降息和启动长期再融资工具（LTRO），都可达到宽松政策效果，并能向市场释放流动性。所以市场预计，在当前的背景下，欧洲央行很有可能会最早明天，最迟在下月的利率决议祭出降息措施，将基准利率由当前的0.5%低位进一步下调至0.25%。2011年底和2012年初，德拉吉在担任欧洲央行行长后不久，就推出了两轮LTRO，为银行业提供了约1万亿欧元廉价三年期贷款，以缓解由于市场信心丧失导致的银行间市场融资问题。这两轮LTRO，降低了欧洲银行业面临的崩溃风险，也使西班牙和意大利等重债国的融资成本降低，缓解了欧洲债务危机。面对欧元区可能触发的通缩，德拉吉9月23日就曾表示，为压低货币市场利率和促进经济复苏，欧洲央行准备在必要时采取一切可能的政策工具，包括启动新一轮LTRO。市场预计，疲软的经济数据，会迫使欧洲央行或不久后再度推出LTRO。在受调查的20位交易员中，有12人都认为欧洲央行最早会在本月、最晚会在明年1月祭出新一轮的LTRO措施，以向欧元区的银行业提供到期期限为三年的低息贷款，以促进银行业利用廉价的流动性买入高收益债券资产，来使相关债券的收益率维持在相对较低的水平。

  截至10月底，欧洲银行业的不良贷款总额已高达约1.2万亿欧元，较去年增长了近1000亿欧元。而南欧国家的银行业不良贷款问题最为突出。不良贷款激增，缚住了欧洲银行业的“手脚”。要解决通缩问题就得设法注入更多流动性。但金融危机以来的多次政策工具操作实践表明，光靠央行注入更多流动性无法解决实体经济的难题。几年来，欧洲央行倾其货币政策工具箱中的所有工具不断推出刺激举措，而今看来，收效并不尽如人意。所以，欧洲央行官员现在希望先由欧洲各国政府通过劳动力市场和其他领域的改革来促进实体经济增长。

  同时，拉动欧元区乃至欧盟经济复苏，还需充分发挥德国的影响力和引擎作用。不久前默克尔就承诺，连任后，德国新政府可能在对欧政策上表现出一定的容忍度和灵活性，但作为原则，会在推进结构改革和机构改革、支持欧洲央行工作、推动欧盟整体经济竞争力方面发挥德国的作用。而就欧洲央行支持银行业而言，不能单纯为支持而支持，否则再多的措施也无法让银行业向实体经济放贷，因为后者更有赖于信心和资本。因此，欧洲央行应通过隔夜贷款工具加大对欧洲银行业的短期资金支持，以帮助银行业解决短期流动性问题。同时，还应通过最新的银行业压力测试，修复或增强私人部门对银行健康状况及银行资产负债表质量的信心，并让私人部门的资金流入银行业。条件允许的情况下，尽快解决银行剥离不良贷款问题。还有，在明年欧洲央行履行监管职责前，抓紧整顿银行资产负债表，重启欧洲信贷系统。

  如果上述措施确能起到借助银行提振投资及消费的作用，那么欧洲经济复苏也就有了后劲。到那时，欧元的升值才是真正的主动升值，通缩难题也就迎刃而解了。

  （作者系中国人民银行郑州培训学院教授）