广发基金张芊：央行逆回购告诉我们什么

  央行在三季度货币政策报告中，首次提到“经济可能将在较长时期内经历一个降杠杆和去产能的过程”，把牢流动性闸门暂停逆回购，体现了央行中性偏紧的政策态度。但进入11月下旬以来，央行又反复暂停、重启14天逆回购释放稳定货币市场的信号。央行的政策着眼点究竟是什么，未来市场流动性的趋势如何变化呢？广发固定收益部总经理张芊表示，逆回购是债市投资者观察央行动向的敏感指标。解铃还须系铃人，在表明中性偏紧态度后反复暂停和重启逆回购的过程有助于机构充分理解央行的政策意图，特别是稳中从紧中从紧的底线在哪里，对修复债市投资者情绪有积极作用。

  张芊认为，央行的主基调虽然是货币政策微调从紧，但并不希望金融市场为此而出现剧烈动荡。回购利率和债券收益率大幅度上升，显然不是央行希望看到的。回顾10月以来的市场，央行暂停逆回购导致机构恐慌性抛售是引爆本轮债券大幅调整的导火索。三季度市场资金较为宽裕，9月以来外汇占款大量涌入带来货币被动投放压力。同时在市场资金紧张程度缓解后，探索中的针对性监管方案又迟迟未能出台，央行最担心房地产和地方政府平台杠杆快速膨胀的趋势不改，长此以往将加大宏观金融风险。在找到有效控制高风险领域杠杆积累的手段前，央行不得不管好流动性闸门。考虑到10月以来外汇占款引发的被动货币投放量大增，也不难理解央行公开市场操作保持紧缩。这时，由于在宽财政政策刺激下，宏观经济开始回升、通胀压力小幅抬头，进一步为央行转向紧缩提供了现实依据。继6月份钱荒之后，债券收益率普遍上行60-80bp投资机构普遍进入熊市思维。在市场情绪的自我加强作用下，负面冲击不断被放大，部分机构在11月下旬一度不计成本抛售债券。但央行其后又释放出重启逆回购这个信号，市场情绪的反应极其敏感，债市随之明显反弹，前期下跌较多的利率和高评级品种反弹较快。

  张芊认为，从未来趋势看，重启逆回购并不意味着央行政策有本质改变，年内流动性不会明显放松，但维持利率在合理水平（7天回购利率4.5%-5%）的态度明显。利率和高评价债券品种止跌企稳已经是事实，中长期趋势向好。

  “从市场本身看，债市收益率已经有绝对吸引力。近期以Pimco（美国最大的债券投资机构）为代表的著名国际债券投资机构指出超配人民币债券。我们也观察到点燃本轮收益率下降的资金来自外资代客盘。从基本面看，贷款和社会融资总量出现了明显下滑，显示出企业对未来态度谨慎，房地产过热也出现缓解迹象。基本面有利于债券市场的因素越来越多，凸显出债券类资产的配置价值。”张芊表示。