□黄湘源

  尽管从注册制改革的推进来说， IPO改革新方案无论从哪方面看都仅是个开始，但在一些具体细节上的变通，却使得许多难以解决的瓶颈问题看似变得比较容易解决了。主动退市水到渠成，就是可圈可点的一例。这或从另一个方面增强了投资人对推进注册制改革的信心。

  如果说，注册制才是新股发行真正市场化的产物，那么，市场化退市则无疑应是缺一不可的“标配”。以往的新股发行改革之所以毫无例外地功亏一篑，不妨说，亏也就亏在退市机制的缺失上。以欺诈发行造假上市为例，对已核准而未发行及已发行而未上市公司，依《证券法》相关规定，均可处以撤销发行核准，还本付息及其他的相应处罚，而对于已上市企业，《证券法》只有暂停上市而无硬性退市规定。相对于动辄上亿甚至数十亿上百亿的募集资金标的来说，即使处以非法所募资金金额百分之一以上百分之五以下的罚款，以及对主管人员和其他直接责任人员处以三万元以上三十万元以下的罚款，其违法犯罪成本之低就连触及皮毛也谈不上。退市制度的不到位，是沪深股市欺诈造假圈钱寻租的动力，也是新股发行改革越改革反而越是令“重融资轻回报”愈加变本加厉的根本原因之一。

  但是，退市制度改革无论如何也绕不过《证券法》。只要《证券法》有关退市条件的具体表述还没修改，就意味着该退不退总还会留有余地。那么，在《证券法》还没有修订之前，就只能消极等待，无所作为了吗？现在看来，有充分的理由对此说 “不”。

  证监会《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》规定：“发行人及其控股股东应在公开募集及上市文件中公开承诺，发行人招股说明书有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，对判断发行人是否符合法律规定的发行条件构成重大、实质影响的，将依法回购首次公开发行的全部新股，且发行人控股股东将购回已转让的原限售股份。”这同我国香港证监会对造假上市的洪良国际的处置方式似有异曲同工之妙。不过，香港证监会在处置该案时是通过争取法院判例的途径实现的，而中国证监会以行政意见的形式规定发行人及其控股股东在发行前就必须就如有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏则回购所发行新股和所转让的原限售股份的承诺，保荐机构、会计师事务所等作出同类的相应承诺，巧妙地借助于《合同法》之力破解了这个难题。这是一种既不违法又不失聪明的变通。

  类似的变通在上述IPO改革意见中，并不少见。

  除了明确无误的造假上市之外，那些上市后第一年增长、第二年下滑、第三年亏损并从此一发而不可收拾，不得不靠政策性补贴弥补亏损或频繁地卖壳重组以规避退市的公司，过去的退市制度不仅对之无可奈何，还常常不得不违心地提供种种便利为其创造苟延残喘的条件。这一次不同了，借壳上市将执行首次公开发行上市审核标准，使长期经营不善而导致不再符合上市标准的上市公司无法通过资产重组等方式改头换面，同时，发行人上市当年营业利润比上年下滑50%以上或上市当年即亏损的，证监会将自确认之日起即暂不受理相关保荐机构推荐的发行申请，并移交稽查部门查处。上市公司涉嫌欺诈上市的，立案查处时即采取措施冻结发行人募集资金专用账户。在严格执行现行退市制度的同时，还将推动存在退市可能或需要的公司在法律、规则框架内主动退市。

  让不合格公司退市，是为了使注册制改革更好更快地推进。尽管这样的“以退为进”，在现阶段是以行政干预有所强化的形式来实现的，在法不到位的条件下，这也是可以理解的事。毕竟，《证券法》的修改尚在推动之中的情形下，行政监管就不能不有所为有所不为。

  有所为的是，在没有条件的时候以创新和变通的方法创造更有利于推进注册制改革的条件；而有所不为的是，无论在什么情况下都不应以任何理由作为不改革、不彻底改革或推迟改革的托辞。从IPO改革的大方向来看，行政权力最终也需要“以退为进”，求得注册制改革的进一步推进。不知变通，不利于进退，但不得已而为之的权宜变通，永远也不能且不可能掩盖或取代改革主题。这也是没有疑义的。（作者系资深市场评论人）