经过30多年的高速增长，自去年起中国经济开始步入增速调整期。对此，海内外有各种分析。其中不乏看衰者的言论。其实，看好看淡并不重要，关键是依据何在、理由何在。中国目前已是世界第二大经济体，体量巨大。就像一个孩子，已经从八岁长到十八岁，再要用八岁的标准来衡量十八岁的青年，显然是刻舟求剑的做法。现在，内外部环境和条件都变了，如何因应新的变化，需要处理好短期调整的阵痛和长期健康发展的关系，踩好经济运行的“黄金平衡点”。

  ——亚夫

  文眼

  ■2012年以来，我国经济处于周期回落和结构调整的双重压力集聚期。如何在“短期经济增长与长期结构调整”、“转型升级与保持合理增长速度”之间找到“黄金平衡点”，是摆在新一届政府面前新的重大挑战。尽管今年三季度GDP回升至7.8%，但须高度关注宏观运行中的不平衡风险，对经济复苏的复杂性要有充分估计。

  ■其一，出口贸易遭遇“前堵后追”，我国可能面临“双重夹击”。其二，经济表现“避实就虚”，经济金融呈现“一头冷一头热”分化格局。其三，利率“外低内高”，加剧人民币“外升内贬”和国际资本套利风险。其四，“大企业回暖小企业低迷”，小微制造业企业复苏依旧艰困。其五，“通货膨胀与通货紧缩”同时并存，宏观经济“两难问题”进一步凸显。

  ■面对复杂的内外环境，我国宏观经济政策必须“做强实体经济，做实虚拟经济”，守住“五条底线”，创新性打造地方政府综合金融平台和长效投融资机制，推动“中国基建”走出去，带动“中国装备”和“中国制造”同步升级。

  □张茉楠

  中央经济工作会议落幕，2014年的重要任务是平衡中长期改革与短期增长之间的关系，平衡结构调整与防控风险之间的关系，选准突破口，以推动各项改革的顺利进行。

  对经济复苏中的不平衡风险应高度重视

  2012年以来，我国经济处于周期回落和结构调整的双重压力集聚期，同时体现在“增长减速”和“结构调整”两方面。2012年经济增长7.7%，为2000年以来最低增速，较1979-2012年9.8%的平均增速低2.1个百分点。尽管今年三季度GDP回升至7.8%，但须高度关注宏观运行中的不平衡性风险及苗头性问题，对经济复苏的复杂性有充分估计。

  1.出口贸易遭遇“前堵后追”，中国可能面临“双重夹击”

  近两年，发达国家欲借“再工业化”重夺国际贸易竞争主导权，而一些发展中国家和地区以比中国更低的成本优势，成为接纳国际制造业转移的新阵地，对中国出口形成“前堵后追”之势, 净出口对中国经济增长的拉动作用明显减弱。

  （1）美日欧经济复苏与中国出口出现“脱钩”迹象。今年以来，发达经济体经济复苏动能普遍增强，各国经济相较于原有增长格局出现程度不同调整，美国经济复苏的实现有别于危机前的增长逻辑——“产能与供给复苏、进口替代”。以页岩气、新能源为代表的新一轮技术产业化和耐用品制造业复兴是美国复苏的主要动力，消费和资本品生产率明显上升。2011－2012年制造业平均增速达到4.3%，已超过2002－2007年平均水平4.1%，其中耐用品制造业平均增速达8%，远远超过2002－2007年平均水平5.7%。

  从美国进口贸易指标看，2010年以来，随着中国国内要素成本上涨，及人民币持续大幅升值，中国商品在美国的市场份额开始下降，2011年至2013年上半年，我国商品在美国进口中占比累计下降2个百分点，出现“脱钩”迹象。这一趋势也同样发生在中国与其他发达经济体之间。上半年，我国产品出口到传统发达市场占比从去年的40%左右下降至37.6%，预示发达国家此轮经济复苏和需求回升对中国出口拉动力较以往可能明显减弱。

  （2）新兴经济体贸易竞争追赶态势进一步增强。目前，劳动密集型制造业向中国转移的趋势也开始放缓，越南、印度、墨西哥与东欧等国家和地区以比中国更低的成本优势，成为接纳工业发达国家产业转移的新阵地，东盟制造、印度制造、墨西哥制造开始用更加低廉的成本要素实现对中国制造的供给替代。数据显示，今年上半年美国从更具成本优势的东南亚进口年均增速达到14.5%。

  （3）TPP+TTIP+PSA正在改变全球贸易格局和秩序。当前，国际产业竞争与合作的态势正在发生重大变化。美欧主导的跨太平洋战略经济伙伴协定（TPP）、跨大西洋贸易与投资伙伴关系协议（TTIP）和多边服务业协议（PSA）重构全球贸易规则呈现三大特点：一是零关税；二是就业和绿色环保的谈判准入条件；三是区域自贸加强。

  新型贸易壁垒对中国造成严重挑战。2008年至2013年5月，全球共实施了3334项贸易保护措施。除了传统贸易救济之外，贸易保护主义以国家援助、政府采购等形式隐蔽出现，对中国出口形成新挑战。

  2.“避实就虚”，经济金融呈现“一头冷一头热”分化格局

  2013年以来，不断攀升的社会融资总量以及表外融资、债券融资的大幅增长，与持续下行的经济增速和宏观经济产出形成了极大反差，表现出明显的 “避实就虚”倾向：一方面，实体经济的投入产出效率下降，周转率降低；而另一方面由于实体经济下滑，债务比率上升，银行隐性不良资产风险也开始抬头。

  一是金融与实体部门利润“鸿沟”越拉越大。2012年中国五大商业银行（工农中建交）营业收入占中国500强企业营业收入比重超过60%，利润占到35%；而268家制造业企业营业收入占500强企业营业收入比重为41%，利润仅占20%左右。

  2013年以来，制造业等实体部门面临劳动力成本上升、资金价格上涨及产能过剩“三座大山”压制，全国规模以上工业企业主营业务平均利润率只有5.2%左右，但城投债、影子银行或银行理财产品收益率却高达8%－15%左右，导致虚拟与实体利润鸿沟不断扩大，金融投机气氛浓厚。

  二是房地产融资对制造业融资形成挤出。在固定资产投资三大构成中，制造业投资对总投资增长的贡献率下降7.1个百分点，房地产开发投资的贡献率则提高3.8个百分点。在房地产价格持续上升的带动下，三季度房地产开发贷款同比增长14.9%，远远超过工业中长期贷款4.1%的增幅，房地产和城投融资对其他信贷融资形成挤出效应，推升了实体融资成本。

  三是M2与M1 “剪刀差”进一步扩大。10月末，广义货币（M）2同比增长14.3%，比上年末高0.2%；狭义货币（M1）同比增长8.9%，与上月末持平,比去年同期高2.8%。M1－M2剪刀差为－5.4%，环比扩大0.1个百分点，信贷支持实体经济力度进一步减弱。

  3.利率“外低内高”，加剧人民币“外升内贬”和国际资本套利风险

  全球普遍保持低利率或零利率环境，但国内利率却出现大幅上升，国内的钱变得更贵了。近两个月，虽然银行间市场并未出现类似6月上海银行间同业拆借利率（Shibor）急速飙升的状况，但银行间市场资金面明显收紧。十年期国债收益率大幅攀升，甚至在在11月底超过4.7%，不仅超过了2007－2008年水平，更一度逼近2004年的历史最高点。同时企业债收益率也顺势上浮，进一步影响到包括政策性银行等在内的金融市场融资计划，推升了市场平均融资成本。

  而相对于美元、日元、欧元等低息货币，人民币利率较高，境内外正利差进一步刺激套利资本流入国内导致人民币加速升值和输入性通胀。10月央行口径外汇占款大增4495亿元人民币，较上月增量扩大近7成，且创下2008年1月以来的单月新高，利率汇率政策在人民币“外升内贬”背景下面临两难困境。

  4.“大企业回暖小企业低迷”，小微制造业企业复苏依旧步履维艰

  分析判断中国经济既要看宏观基本面，也要看微观基础。当前，制造业采购经理人指数（PMI）连续5个月回升传递出制造业经济回暖信号，其中大型企业在效益回升和“补库存”推动下，PMI指数7月份以来持续上升，11月份升至52.4%，较上月上升0.1个百分点，连续15个月位于临界点以上，表明大型企业对制造业经济企稳回升的作用更为明显；中型企业PMI指数为50.2%，连续两个月保持在50%以上。然而，小型企业PMI指数为48.3%，较上月回落0.2个百分点，继续位于临界点以下，表明小型企业生产经营状况依旧维艰。

  5.“通货膨胀与通货紧缩”同时并存，宏观经济“两难问题”进一步凸显

  去年以来，中国宏观经济同时存在着通胀与通缩压力。10月份CPI同比上涨3.2%，PPI同比下降1.5%，CPI和PPI同比涨幅正负背离已经持续一年多时间。这表明上游原材料和劳动力成本上升不能向下游产品（特别是消费品）转移。PPI持续通缩也反映“去产能化”过程相当缓慢，2013年工业品产量平均同比增速处于2010年以来的最低水平（5.6%），加之企业债务快速积累，资产负债率上升，未来扭转困境的难度依旧较大，对经济增长形成持续拖累。

  明年须守住底线，找到“黄金平衡点”

  三中全会和刚刚落幕的中央工作经济会议对长期和短期改革都做出了总体部署，但改革之路并非一帆风顺，须全面考察宏观经济系统中各种重要平衡关系，守住“五大底线”。

  一是守住政策预期稳定的底线。

  必须充分认识到政策稳定是经济稳定和价格稳定的重要前提，政策不稳则预期不稳，预期不稳则民心不稳，民心不稳则经济和价格不稳。而稳定的政策预期可以起到避免市场过度波动。建议继续实行“宽财政+稳货币”的政策组合，强调“宏观政策取向不变”，为保障改革顺利进行提供稳定而连续的政策环境。

  二是守住经济增长稳定的底线。

  国家对经济增长减速的容忍度提高使得中国经济增速的上边界下移，但要保证实现2020 GDP翻一番的目标，增长底线在6.8%左右，7%可以作为2014年经济增长底线，固定资产投资小幅放缓至18%，但一旦经济增长下行压力加大，底线管理的重要性将进一步凸显。

  三是守住就业增长稳定的底线。

  由于中国人口结构、劳动供应结构发生变化，与上一轮相比，本轮经济下行对就业的影响时点将后延，但就业压力正在加大。特别是今年以来，企业推出新增岗位需求量显著减少，这对于中国这样尚处在城镇化中期、每年约有900万农村劳动力转移到城市、650万大学毕业生需要就业的国家来说，意味着今后5年内必须创造约5000万个就业岗位，也即应保障未来五年每年创造900－1000万个就业岗位，城镇登记失业率控制在4.8%以内是底线。

  四是守住流动性总体稳定的底线。

  当前，对于习惯于监测M2增速和贷款额度的央行而言，控制流动性和信贷条件已变得更加困难。货币当局需要避免金融“去杠杆化”过猛，考虑到明年美联储政策可能成为影响全球流动性格局的最大变量，量化宽松政策（QE）退出必将对外生流动性形成新的冲击。为保证稳定的货币金融环境，建议2014年社会融资总量规模保持在19万亿元左右，信贷和M2分别保持在10万亿元和14%左右。

  五是守住不发生系统性、区域性金融风险的底线。

  2014年是全面改革启动年，将为长期经济改善奠定基础，但须重点关注结构调整过程中的风险隐患。当前，我国负债总规模约105万亿，与GDP之比为200%，风险主要集中于金融、企业和地方政府部门。根据测算，2014年将有约2.9万亿信托面临滚动到期的压力，资金链面临 “大考”，应把风控放在首位，下大力气完善系统性风险预警体系与金融安全网建设。

  以政策创新“破局”化解不平衡风险

  2014年宏观经济依旧面临下行压力，但增速下一个台阶，关键是要质量上一个台阶，这需要我们寻找增长动力转换的“平衡艺术”，推动“体制改革－结构调整－稳定增长”进入良性循环。

  1.解决“黄金平衡点”问题，应尽量少用总量性政策，而更多运用结构性和功能性政策

  结构性政策可以一定程度“对冲”改革对经济下行压力，主要包括：一是灵活开展公开市场操作，灵活使用再贴现、再贷款、常备借贷便利（SLF）、差别存款准备金率等工具的保持流动性合理适度；二是应以减轻宏观税负，激发企业经营活力，提高国际竞争力为目标，多储备结构性减税政策；三是加大完善产业技术供给体系，增强产业共性技术，重点针对战略性新兴产业、先进制造业、生产性服务业、小微企业等制定系统的支持政策；四是从构架国家价值链的角度，更加注重产业政策、科技政策、贸易政策和区域政策之间的协调等等。

  2.解决“脱实向虚”问题，应创新金融支持实体经济模式，促进产融结合，提高资本配置效率

  中国须长期恪守“实业立国”战略，以构建多元化、多层次金融供给体系为突破口，促进金融转型与实体经济转型相匹配，拓展实体经济的广度、深度和高度。

  一是发展“小微金融”。借鉴国外小微金融机构发展的成功案例，研究以“联保贷款”为代表的国外小微金融机构信贷产品；建立对口的小微金融机构，针对小微企业资金需求短、频、急，缺乏有效抵押物等特点设计相应的金融产品；针对小微金融机构规模小、数量多、分布广泛等特点，探索用地方政府为主体的扁平式监管模式取代现有银行业垂直监管模式的具体实施路径。

  二是发展“科技金融”。积极实施科技成果“资本化”战略。当前应该建立起有别于传统工业经济的金融体系，建立更加有利于经济升级，更有利于产业自主创新的现代金融体系。完善针对科技创新的金融服务体系、拓宽科技型企业的融资渠道，加强货币和财政政策工具在引导科技金融创新方面的协调运用，完善科技型企业信用体系建设和优化配套措施。

  三是发展“供应链金融”。加快产业组织创新，强化不同规模、不同所有制企业合作，重点发展类似于日韩德等国家那样的“供应链金融”。通过“大数据”和互联网技术创新，围绕着供应链管理，建立能够集提供物流服务、信息服务、商务服务和资金服务为一体的供应链第三方综合物流金融中介公司，降低全供应链的运作成本，促进产业资本和金融资本融合，提升中国在全球价值链中的核心竞争优势。

  3.解决地方融资困境问题，应打造综合金融平台和长效融资机制，降低政府融资对社会融资挤出效应

  解决地方融资困境问题，一方面要控制地方政府融资需求和整体资产负债规模；另一方面，也要解决地方融资的长效机制，逐步摆脱土地收入最大化倾向。

  （1）存量资产注入。将地方政府存量资产，比如路桥、隧道、水厂等，划拨给相应的投资集团，纳入投融资集团的固定资产。（2）成立地方“坏账银行”。建议成立地方“坏账银行”主要负责地方债和不良资产处置，其购入不良资产应采取债务重组的方式进行处置，可以对外转让。（3）建立基础设施产权市场。建立基础设施产权交易市场，完善地方政府投资项目的退出机制，以便于地方退出部分国有股权，盘活地方政府融资平台资产，通过资产证券化等金融运作手段为新项目筹集资金。（4）设立公共收益特别账户。可以考虑将部分城投债转为市政收益债，将公用事业类的城投债定位为市政收益债，并在地方政府预算中设立特别账户。

  4.解决中长期产能过剩，“中国基建”“走出去”带动“中国制造”同步升级

  从时间周期看，“产能过剩”和“闲置产能”难以在短期内缓解，亟待推进 “中国基建”走出去，打造“中国品牌”。当前，亚非拉美欧都面临新一轮基建投资大潮，对能源、通信、港口、交通等基础设施需求量非常大。仅以亚洲为例，根据亚洲开发银行2012年测算，2010－2020年，32个亚开行成员国需要基础设施投资8.22万亿美元，每年平均需投资8000亿美元，被视为又一个亚洲“投资金矿”。因此，利用我国丰裕的外汇储备设立基础设施基金或创建开发性金融平台，将是“多赢之举”。

  此外，鼓励“中国基建”大规模“走出去”，传统投融资来源和运营模式也亟待改变。我国可以借鉴日本等国经验，依托民间资本，建立股权多元化、国际化的基础设施平台公司，构建基础设施投资、运营、资金偿还良性循环的运营机制，并把基建与国际大通道建设、中国全球自贸区战略与结构转型结合起来，通过基建产业链上的建筑施工、工程机械和轨道交通装备等行业联动实现 “中国装备”和“中国制造”的同步升级。

  （作者单位：中国国际经济交流中心）

  2009年以来GDP同比逐级回落

  M1-M2剪刀差有所扩大

  PMI指数大企业回暖小企业依旧低迷

  CPI和PPI持续正负背离