⊙申万研究所 桂浩明 ○编辑 杨晓坤

  临近年末，A股走得比较差。从量价关系图上可以看出，在大盘不断下跌的同时，成交量也在持续萎缩。沪指在2200点上方时，沪市日均成交金额大致是在1200亿元以上，而下跌到2100点附近时，就减少到了700亿元左右，降幅大体在40%，呈现出典型的价跌量减。

  成交量减少明显与资金供应紧张有关，央行连续几周暂停逆回购操作，对市场情绪影响很大。而央行的SLO操作，也因为期限比较短而不被市场认为有足够的利好作用。不过，在本周二央行恢复了逆回购，消息传出后沪市一度反弹20点，指数回到了2100点上方。不过，从下午开始大盘又慢慢回落，一度还探低2079点，收盘时勉强有0.15%的上涨。有人说，这是因为央行此次逆回购规模才290亿元，实在太少，而且是7天期限的，在年底就到期，难以从根本上缓解市场资金紧张的局面。这当然是有道理的，但反过来看，现在股市资金紧张是大家都清楚的，而资金市场本身也捉襟见肘，根本就无力对股市形成资金输送。换言之，不管央行如何操作，其实就某一个具体的时点来说，对股市实际上不可能产生实质性影响。而大盘之所以会因为央行有没有开展逆回购以及逆回购的规模与期限而波动，更多还是由于市场心理受到了影响。

  但不可否认的是，股市上的资金流动确实在放缓，而且出现了一定规模的流出，以致成交金额萎缩到了一个非常低的水平，同时股指走势也非常弱。这说明了什么呢？来自资金市场的影响固然有，但是并非问题的全部。随着明年IPO的开闸以及新三板的扩容，股市面临前所未有的供应压力，这就迫使投资者作出选择，也就是需要腾出资金以应对接踵而至的新股与场外市场股票。即便无意申购新股或者进入新三板的投资者，也需要面对其他投资者转向投资所留下的资金缺口。于是，撤资成了市场的主流动向，其外在表现就是大盘下跌和交投萎缩。而此时资金市场的紧张，似乎给人一种外部因素对股市产生了严重影响的印象，其实这个影响尽管是客观存在的，但并不是如人们想象的那么大。那种把央行的逆回购操作与股市直接联系起来的分析思维，不说是病态的，至少也是不客观的。

  月初时，笔者曾经提到，对股市的真正考验还在后面。现在来看，只有新股发行进入正常状态，以及新三板扩容全面开始，此时市场才算是真正经受了扩容压力，这个时候的表现也才算比较接近其实际状况。而在这之前所表现出来的态势，更多还是带有投资者预期的提前反应。如果机械地把这种反应与资金市场联系起来，不去关注其背后的逻辑，那恐怕就离实际情况太远了。