□曹中铭

  实达集团日前发布公告，称决定终止筹划重大资产重组事项，改用非公开发行股票募集资金的方式收购相关资产。 一家上市公司的资产重组被终止，或通过定增融资的方式收购资产，这在当前的沪深股市原本稀松平常。不过值得注意的是，实达集团重大资产重组涉及的资产与募资收购的资产却是同一标的。显然，实达此举其实意在规避资产重组带来的借壳风险。

  早在2011年8月，证监会在修订《上市公司重大资产重组管理办法》时，就提出借壳上市与IPO标准应趋同，并明确了相关资产要求。去年11月底，证监会再发通知，规定借壳上市标准与IPO等同，并禁止借壳创业板公司。从“趋同”到“等同”，虽然只有一字之差，但无形中大幅提高了借壳上市的门槛与难度。从这个意义上说，实达集团放弃资产重组而改为募资收购同一资产，实乃明智之举。

  其实，无论借壳上市标准与IPO“趋同”或“等同”，上市公司在并购重组过程中利用现有规则的漏洞实现监管套利的事例并不少见，这也是广遭诟病的所谓“曲线”借壳上市现象。《上市公司重大资产重组管理办法》第十二条规定，自控制权发生变更之日起，上市公司向收购人购买的资产总额，占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上的，即构成借壳上市。但上市公司完全可以通过创新性的方案设计，来达到曲线借壳的目的。

  如去年*ST黄海首先以现金收购部分拟注资产，且账面总值控制在不构成重大资产重组线下，然后发行股份购买资产。尽管第一次购买的资产在此后的重组中置出，但第二次购买资产前其“资产总额”已明显“被放大”，即使第二次购买的资产总额超过第一次购买资产前的“资产总额”，但只要不超过第一次购买资产后的“资产总额”，仍然不触及借壳上市的红线，因而其资产重组行为就无须与IPO等同。表面上看，上市公司声称两次购买资产系两个独立事项，但实际上其第一次购买的资产只不过是“虚张声势”，意在为随后的大体量资产进入创造更好条件。

  上市公司规避借壳上市的另一途径，即为“定增融资+收购资产”两步走的模式，其代表性案例即为博盈投资2012年的资产重组。此后，多家公司通过这种方式完成了大体量资产注入，但又避免了借壳上市。今年1月底，菲达环保公布了定增预案，拟向巨化集团发行6316万股，后者全部以现金认购，小部分募资用于收购巨化集团旗下的清泰公司和巨泰公司。发行完成后，巨化集团成为菲达环保的控股股东，曲线借壳随之完成。

  而《上市公司重大资产重组管理办法》第二条规定，上市公司按照经中国证监会核准的发行证券文件披露的募集资金用途，使用募集资金购买资产、对外投资的行为，不适用本办法。显然，上市公司采取“定增融资+收购资产”模式避开了“重组”的可能性，更谈不上借壳了。然而，该模式却会遭遇《上市公司重大资产重组管理办法》第四十二条资金提供方与资产提供方均为同一特定对象的“壁垒”。问题在于，虽然定增融资与收购资产两者之间存在重合度，而监管部门并未对此做出明确界定，遂使博盈投资等曲线借壳得以成行。

  由此可见，现行借壳上市的相关规定还存在必须尽快堵住的漏洞，以更为严格地规范上市公司的资产重组行为。归纳起来，就是两条：

  其一，对注入的资产规模设立红线。在上市公司控制权变更后，无论其后采取什么手段或通过多种方式注入资产，只要最终注入资产总额占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上的，都应认定为借壳上市，其标准就应与IPO等同。若不符合IPO条件，应禁止相关上市公司的并购行为。

  其二，上市公司再融资，只能投入相关募投项目，禁止其购买相关资产。而且，为了避免定增中出现诸如保底协议、补偿条款、对赌安排等弊端，可规定上市公司再融资应以配股、公开发行或发行可转债的方式为主，定向增发则主要适用于发行股份购买资产。

  （作者系资深市场评论人）