■ 小知识

  投资者构建保险策略可以以较低成本规避标的证券的下行风险，将损失控制在一定范围，通过这种头寸组合，投资者相当于放弃了上行方向上的潜在得利，来降低成本。但是保险策略开仓和备兑开仓一样，需要足额的合约标的证券用于认购期权的行权交割，一张认购期权合约开仓应使用等于合约单位的标的证券做保证金。

  除了投资者可以构建保险策略来规避风险外，上海证券交易所在个股期权全真模拟交易中也通过一系列限仓制度来控制期权交易中的风险。

  （1）限仓

  个股期权交易实行限仓制度，即对交易参与人和投资者的持仓数量进行限制，规定投资者可以持有的、按单边计算的某一标的所有合约持仓（含备兑开仓）的最大数量。

  按单边计算是指：对于同一合约标的的认购或认沽期权的各行权价、各到期月的合约持仓头寸按看涨或看跌方向合并计算。具体而言，认购期权权利方与认沽期权义务方为看涨方向，认购期权义务方与认沽期权权利方为看跌方向。

  对不同合约标的可以设置不同的持仓限额，对不同类型投资者设置不同的持仓限额。目前，对单个标的期权合约，个人投资者投机持仓不超过1000张，如果投资者进行备兑开仓或保护性策略持仓（买认沽期权），该方向持仓限额可增加至不超过2000张，但扣除备兑开仓或保护性策略持仓后持仓不超过1000张。

  （2）限购

  个股期权交易对个人投资者实行限购制度，即规定个人投资者期权买入开仓的资金规模不得超过其证券账户资产的一定比例，即个人投资者用于期权买入开仓的资金规模不超过下述两者的最大值(买入额度由交易参与人报备，上交所事后核查)：客户在证券公司的全部账户资产的10%，或者前6个月(指定交易在该公司不足6个月，按实际日期计算)日均持有沪市市值的20%（交易参与人前端控制，已申请并获上交所批准的套期保值、套利额度账户除外）。

  （3）限开仓（只针对股票认购期权）

  任一交易日,同一标的证券相同到期月份的未平仓合约（含备兑开仓）所对应的合约标的总数超过合约标的流通股本的30%时，除另有规定外，上交所自次一交易日起限制该类认购期权开仓（包括卖出开仓与买入开仓），但不限制备兑开仓。首次日终未平仓合约对应的合约标的总数占流通股本的比例达到28%时，交易所将在下一交易日开市前向市场进行提醒。当上述比例低于28%时，交易所自次一交易日起解除该限制。

  ■ 小例子

  小王预期“上汽集团”的股价仍有一定的上涨空间，但继续向上攀升的可能性不大，同时他又担心股价在未来会有短期调整，从而蒙受损失。所以他考虑买进虚值的认沽期权，同时卖出虚值的认购期权来实现规避股价下行风险又享受上涨的盈利。

  小王观察了所有挂牌交易的上汽集团认沽期权和认购期权，他认为行权价为12.00元、合约到期日为2014-3-26的“上汽集团沽3月1200”年和行权价为14.00元、合约到期日为2014-3-26的“上汽集团购3月1400”比较合适。

  2014-1-24收盘前15分钟小王以13.15元的价格买入5000股“上汽集团”，同时以0.387元的价格买入了1张“上汽集团沽3月1200”，总计支付权利金1935元（0.387*5000），同时以0.568元的价格卖出了1张“上汽集团购3月1400”，总计收取权利金2840元（0.568*5000），则小王得到权利金净收益905元。

  如果“上汽集团”在合约到期日的价格低于12.00元，那么小王会选择对“上汽集团沽3月1200”行权，比如合约到期日“上汽集团”跌至11.50元，那么小王选择行权将收入2500元（0.5*5000），但是“上汽集团”损失了8250元（（13.15-11.50）*5000），则小王损失了5750元，扣除之前权利金净收益905元，则得到最大损失为4845元。

  如果“上汽集团”在合约到期日的价格高于14.00元，小王此时必须履行合约义务，从而导致“上汽集团”超出14.00后的收益被期权上的损失全部抵消。则此时小王也可以得到“上汽集团”增值的利润为4250元（（14.00-13.15）*5000）。加上之前的权利金净收益905元，则小王获得最大利润5155元（4250+905）。

  注：本案例未考虑交易成本及相关费用。

  （广发证券发展研究中心 金融工程组）