⊙嘉实投资者回报研究中心

  中国股市有上海和深圳两个交易所，也称为在上海交易的沪市和在深圳交易的深市。上证综指和深证综指是衡量对应市场整体表现的代表性指数，虽然上证综指名气很大，但是它在过去一段时间的表现却远逊于深证综指，沪弱深强，冰火两重天。这种现象背后的原因何在，未来是否还会持续？对投资者来说，厘清这些会有助于制定合理的投资策略。在本期专栏中，嘉实回报中心将围绕这一主题同广大投资者一起分析探讨。

  由于历史比较长和大型上市公司较为集中，沪市一直是媒体和众多投资者关注的焦点，新闻报道中常常用上证综指的涨跌来描述中国股市的表现，而深市往往被忽略。2013年上证综指全年下跌6.75%，媒体叹息又是一年熊市。股市真有那么糟吗？既然中国股市是沪深两市，让我们看看深市的表现，2013年深证综指上涨20.03%，完胜沪市，而且这种趋势已经基本延续到2014年。沪弱深强主要表现在以下两个方面。首先，从相对表现看，深证综指明显优于上证综指。从2013年1月到2014年2月的14个月中，深证综指的月回报有11个月要高于上证综指。在此期间，深证综指的累积收益为23.8%，而上证综指却为-9.4%，差距之大令人咋舌。其次，从交易金额看，深市较沪市更受投资者青睐。虽然沪市的流通市值为深市的两倍有余，但是在2013年1月到2014年2月，沪市的月平均成交金额为1.86万亿元，却低于深市的2.03万亿元。正可谓，沪市大而不强，深市小而不弱。

  为什么有这种沪弱深强现象呢？让我们先分析一下两大股指所包含的成分股在市值规模和行业分布上的差异。其一，从规模上说，上证综指的成分股偏重于大盘，也就是市值大的上市公司，而深证综指的成分股偏向于中小盘。据Wind资讯数据统计，尽管上证综指的992只成分股从数量上低于深证综指的1566只，但整体流通市值是后者的两倍多，从平均流通市值看，上证综指达137亿元，显著高于深证综指40亿元的水平。其二，从成分股行业分布看，上证综指集中于传统产业，而深证综指分布更广泛，也更多偏于成长性行业。按照申银万国的行业分类统计，上证综指的前五大行业分别是银行、采掘、非银金融、化工、交通运输，总流通市值占沪市流通市值的58%；而深证综指的前五大行业分别是医药生物、电子、化工、机械设备和计算机，总流通市值只占深市流通市值的36%。就行业及分布而言，可以说沪市传统集中，深市新兴分散。

  从上面的分析可以看出，深证综指表现超越上证综指的实质是，中小市值成长性行业的公司，相比大市值传统行业的公司受到了资本市场更多的肯定和追逐。我们认为股市的沪弱深强绝非偶然，这与中国经济转型的方向高度契合。在中国经济高速增长了30多年之后，推动传统增长模式的动力源泉已经开始弱化，无论是人口红利的即将不再和劳动力成本的上升，还是众多传统行业的产能严重过剩，方方面面都在倒逼中国经济减速运行，调整结构。在经济转型期内，一方面，中小企业的经营的自主性和灵活性优势使其更具发展潜力，也将在中国经济中占据更为重要的地位。另一方面，信息技术、计算机、生物医药等高新科技产业在经济结构调整过程中更具成长性，成为经济新的支撑。敏锐的资本市场已经开始捕捉中国经济转型的新方向，对增长的预期已部分反映在相关行业和股票的定价上，这也造就了沪深两市从2013年开始的冰火两重天。

  股市中上市公司的强弱变化反映的是经济环境和结构的变化。以有118年历史的道琼斯工业指数为例，无论是起初的12只还是现在的30只，道指是由最能代表美国经济的股票组成，其成分股的变迁过程如实地记录了美国经济结构的演化。在成立之初，道指的成分股主要以铁路公司等交通运输业为主，而现在的组成则分散在制造业、服务业、消费业和科技产业中。历经百年沧桑，道指中始终不变的只有通用电气（GE）一只，而今日的GE早已由单一电器设备制造成功转型为集制造、金融、高科技于一身的综合企业，其他跟不上时代的往日英雄都成了道指的一时过客。道指成分股的变化更多反映的是行业的兴衰更迭。例如，近年来铝业受到复合材料的巨大冲击，行业巨头Alcoa由于转型不力，成为从道指最新出局的公司，而运动巨头耐克等公司则成为道指新贵。

  综上可见，沪弱深强是中国经济的深刻变革的反映，具有内在的逻辑性与合理性。中国的经济转型必然会造就一批新的支柱行业和成功公司，也会淘汰不能与时俱进的失败者。在经济的转型过程中，股市中小盘超越大盘，成长行业优于传统行业的现象或将持续下去。