申银万国 陆玲玲 证券投资咨询执业证书编号A0230513040001

  去年业绩增长26.9%，高于预期

  公司2013年实现营业总收入5606.4亿元，同比增长15.8%，实现归属于母公司净利润93.7亿元，同比增长26.8%，高于预期。4Q单季公司收入1768亿元，同比增长7.8%，实现归属于母公司净利润31.8亿元，同比持平。公司拟每10股分红0.66元，分红占归属于母公司净利润15%（2012年分红率同为15%）。

  管理费用率和财务费用率下降显著，净利率达2010年以来新高，趋势有望延续

  公司全年实现毛利率10.46%，同比下滑0.33个百分点（其中受铁路项目赶工和变更索赔批复放缓等影响，铁路毛利率下滑1.69个百分点，导致基建板块毛利率下滑0.3个百分点），实现净利率1.7%，达近四年来最高（10~12年分别为1.6%、1.5%和1.5%）。申银万国研究报告指出公司净利率提升的主要原因是：（1）内部管理效率提升，管理费用率降低0.34个百分点至3.97%；（2）受益于新型融资渠道开拓、加强应收款管理和汇兑收益增长，公司财务费用率降低0.29个百分点至0.66%，其中4Q财务费用仅为3亿元，未来公司拟通过发行产业基金、ABS等方式，进一步增强资金实力。

  铁路订单大幅增长，4Q公路和市政订单增速加快，在手订单较为充足

  公司2013年新签订单9297亿元，同比增长27%，其中新签基建订单7313亿，同比增长36%（铁路、公路和市政增速分别为73%、41%和21%）。4Q13新签基建订单3133亿，同比增长42%（铁路、公路和市政增速分别为1%、95%和60%），市政订单占基建总新签订单比例从2013年一季度的45%升至55%。申银万国研究报告指出公司在手订单17152.5亿元，是2013年营业总收入的3.06倍（2012年为2.7），订单储备仍较为充足。

  4Q现金流改善显著，未来有望持续改善

  受益于应收款等内部管理加强，4Q单季经营性现金净流入102.2亿元，同比增长23%，收现比106%，同比提高12.9个百分点，资产负债率84.6%，连续第二个季度改善（2013年半年报和三季报分别为85.1%和84.8%）。

  内外部改革有望推动公司发展创新，维持盈利预测

  一方面，铁路投资空间尚大（“十二五”铁路营运里程新增2.9万公里，目前仅完成1万公里左右），同时2014年全国两会报告明确将铁路投融资改革作为今年重点领域，民资入铁有望加速；另一方面，今年公司高管换届（新总裁仅48岁），未来3~5年有望通过体制创新等，实现关键环节改革突破。维持公司2014和2015年EPS 0.48元和0.53元，增速为10%和9%，对应PE为5.1X和4.7X，维持“增持”评级。

  (CIS)