⊙Morningstar晨星（中国）研究中心 廖佳

  随着余额宝规模井喷式的增长，天弘基金夺得国内公募基金资产管理规模的头把交椅。而其他老牌基金公司也纷纷效仿这种“移花接木”行为，试图从如火如荼的互联网金融中分得一杯羹。整体来看，货币市场基金在过去的2013年得到了惊人的快速发展，然而，“人怕出名猪怕壮”，由此引来的争议也在不断升级。

  这与20世纪70年货币市场基金在美国兴起时的情形多少有些相似，不过，经过40年的风风雨雨，美国货币市场基金的规模已从最初的十亿美元级别增长至万亿美元级别。截至2013年末，国内货币市场基金规模约为7500亿元，占到公募基金市场份额的四分之一。

  货币市场基金未来还能走多远？天弘又能否借助货币市场基金的快速成长成为美国的联邦基金（Federated）、德雷福斯（Dreyfus）?

  收益之路

  随着“季末效应”的逐渐消退，货币市场基金的短期收益也出现了明显的回落。但是，以余额宝为代表的“宝”类货币基金的最近七日年化收益仍普遍维持在5%以上，远高于1年定存的收益，此外，极佳的流动性加上创新的功能使得投资者对“宝”类基金趋之若鹜。（见图1）

  其实，“季末效应”带来的短期资金利率水平飙升的现象年年都有，从近两年来短期Shibor的走势中不难发现。但这种效应在2013年被银行资金短期错配所放大，长短期利率一度出现倒挂，而央行采取了相对中性的货币政策，季末的资金市场甚至出现了“钱荒”。在此背景下，以余额宝为代表的主投银行协议存款 的货币市场基金获得了比较诱人的收益。然而，站在中长期的角度来看，考虑到监管和利率兑现等因素的综合影响以及存款利率上限的取消，银行资金错配的现象终难以长期持续，短期资金利率曲线的逐渐下滑可能更多只是时间问题。（见图2）

  事实上，资金利率水平攀升拉高货币市场基金收益的故事在20世纪70、80年代的美国非常常见，并且令人印象深刻。受到美国Q条例的限制，存款利率非常有限，仅为4.5%，而国债、大宗协议存款的利率则“高高在上”，投资相关高利率品种的应税型货币市场基金的平均年化收益一度高达14%，不过与之相伴的是当时超过10%的通胀率，而随后随着通胀和资金利率的下滑，货币市场基金的收益也出现了明显的下降。所以，从扣除通胀后的实际收益水平来看，货币市场基金的高收益更多只是“幻觉”。（见图3）

  不过对于流动性有较高要求的投资者来说，货币市场基金仍是具有魅力的。过去9年的数据显示，货币市场基金的收益完胜活期存款，其中有5年的平均年收益跑赢1年定存收益，最近3年的平均年收益连续高于1年定存。（见图4）

  市场规模之路

  随着以余额宝为代表的“宝”类基金规模不断刷新纪录，货币市场基金在公募基金市场的份额占比也持续攀升，截至2013年末，该类基金的规模约为7500亿元，市场份额占比为25%，该数据虽然低于08年末时27.15%的峰值水平，但不难想象的是，一边是股市的持续下跌，一边是余额宝的规模从2013年末的1800亿增长至今年2月末的5000亿元，货币市场基金无疑已经成为今年1季度公募基金市场最大的赢家。

  对比美国货币市场基金40余年的发展史，该类基金的市场份额在1981年达到巅峰，占比数值为77.13%，但除却产品本身的“魅力”外，市场环境也是该类产品发展的一大“推手”。20世纪70年代~80年代美国股市出现了明显疲软，在1973年-1974年的股市大调整中，美国S&P500 下跌了近43.3%，虽然随后也出现了一定的反弹，但市场总体表现不佳，10年间股市都未突破20世纪60年代的高点，另一方面，当时美国共同基金的产品线也比较单调，仅有股票型、债券与收入型、货币市场基金三个类型。而后随着股市的反弹和产品线的丰富，该类基金的市场占比逐步下滑，40余年的平均市场占比约为35%。（见图5、图6）

  历史总是惊人地相似，但不会简单的重复。目前A股正在经历一场持续了7年之久的熊市，股市的低迷放缓了权益类基金的发展脚步，虽然相对于国内规模超过40万亿的（2013年末数据）居民储蓄存款，货币市场基金未来的规模发展之路仍有足够的想象的空间，但相比30年前的美国，无论从基金产品品种或是其他理财渠道来看，除了股市之外，投资者都有更多的选择。例如，与货币市场基金投资标的比较相似的短期理财型基金，该类基金的期限从7天到1年不等，亦具备相对不错的流动性，在2013年取得了超过4%的平均年化收益，超越了货币市场基金的平均收益。另一方面，银行理财产品也是不少投资者流动资金的重要去处，市场规模近10年持续不断攀升，在2013年已经超过10万亿元级别。面对货币市场基金的快速发展，一些银行纷纷放低姿态，将银行理财产品的投资起点降低到1000元甚至更低（传统货币市场基金的投资起点为1000元）。

  在这场“宝”类基金的爆发式增长中，不得不提的是渠道带来的优势。但是，从另一角度来看，如果渠道提供的可选择产品增多，亦可能会在一定程度上分流部分流入货币市场基金的资金。例如，从证监会公开的基金申报信息来看，保本基金、短期理财型基金也将成为一些基金公司布局电商领域的战略线。

  产品设计之路

  自2003年国内出现首只货币市场基金至今已超过10年，但产品创新大部分集中出现在2013年之后。从基金销售渠道来看，电商销售无疑是最大的亮点。体现在份额设计方面，除了传统的服务于普通投资者（通常是指投资金额在500万元以下）的A份额和服务于机构投资者的B份额外，出现了为电商渠道设计的特定份额，例如华夏与百度合作的“百付宝”，即是华夏现金增利E份额。又如诺安基金最近推出的诺安天天宝货币E份额，为该公司直销渠道份额，投资者能享受到更低的销售服务费。此外，还出现了专门为养老金、企业年金设计的基金份额，例如易方达天天理财货币R，亦可以享受到比其他份额更低的销售服务费。从交易方式上看，出现了场内货币市场基金，包括场内申赎机制与买卖机制。在收益分配方式上，不同于以往按月分配收益、结转份额，出现了“每日分红、每日分配收益”的机制。而在功能上的创新则更为丰富，不少大型基金公司推出了货币市场基金的快速取现、还贷、自动理财、跨行转账、网上支付等功能。

  不过，总体来看，货币市场基金在投资策略、投资范围方面的创新和调整则相对较少，大部分基金招募说明书约定的投资范围和投资策略都比较雷同。体现在资产配置上更多是做择时调整，例如在协议存款利率走高时，则把投资的重心放在该类资产上。债券收益走高时，则会侧重于债券类资产的配置。这在一定程度上容易导致在同一市场环境下不同基金间较高重复度的资产配置，不同基金的“辨识度”较低。而在美国等成熟市场，基金招募说明书对投资范围和策略的描述则相对更为明确，不同货币市场基金的投资偏好不尽相同：在追求保证本金安全和流动性的同时，有些基金侧重于对国债的投资，有些倾向于美国单一州的市政债券投资，有的则主要投资于免税债券或是高评级的公司债等。以目前资产规模排在全美共同基金第九的联邦基金为例，公司是20世纪70年代最早涉足货币市场基金领域的共同基金之一，并在当时最早开发出打理证券保证金的货币市场基金，旗下货币市场基金一贯以稳健保守的投资风格闻名业内，并成为其盈利的最重要的支柱之一。截至今年2月份，公司旗下货币市场型基金的规模达2190亿美元，在公司总资产规模中的占比接近80%，公司旗下共有41只货币市场基金（同只基金的多个份额视为单一基金）。以旗下规模最大的3只基金Federated Prime Obligations、Federated GovtObligations、Federated Treasury Obligations为例，三只基金各具特色，前两者在将大部分资产配置于现金类资产的同时，分别倾向于美国政府债、地方市政债券投资，后者则基本把所有资产配置在现金类资产上。