⊙中信证券

  定向宽松释放流动性仅在百亿元级别，低于市场预期。央行表示此次定向降准覆盖大约2/3的城商行、80%的非县域农商行和90%的非县域农合行，及财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司。根据估算，总体释放流动性大约在600-700亿人民币左右，低于市场预期，对于总量影响较小。

  针对小微企业的定向放松货币政策效果还有待观察。政策中提到对上年新增小微贷款占全部新增贷款比例超过50%的银行定向降准，主要可能是城商行，大约规模在250亿左右。该政策主要在于为改善小微企业的融资环境，但是是否能够起到作用依然需要观察，原因在于即使向这部分银行放松流动性，在经济较差避险情绪较高的状况下，这些银行的增量流动性流向高风险的小微企业的比例可能不高，不排除这些银行将新增流动性用作风险较低的同业借贷等业务。

  出现总量货币政策放松的触发条件有两点：一是经济下滑超过政府容忍范围，二是流动性快速收紧，在目前经济大背景较差的状况下，政府也难以容忍“钱荒”再次出现。从前者来看，政府的态度已经非常明朗，调结构是本届政府的工作重心，而其对于经济增速下滑的容忍度在提高。

  选择定向放松一石二鸟，既能够达到调结构的目的，又能够起到微刺激的稳增长作用，而如果采用全面降准或者降息的方式则难以达到调结构促转型。从后者来看，我们认为6月底再次出现钱荒概率不大，一是海外流动性环境与去年年中截然相反，欧央行超预期货币政策宽松，从近期NDF隐含人民币上升贬值预期，与EPFR数据来看没有观察到热钱在加速流出，而更多是在进出波动；二是央行自5月底以来在公开市场操作更为慷慨，以避免出现季末流动性骤然收紧的状况。

  总体来看，我们认为6月流动性将平稳度过，总量货币政策放松与钱荒出现的可能性均不大。央行主要会通过公开市场操作使得宏观流动性维持中性偏松的格局，1年期国债收益率可能在3%-3.3%附近波动，月底银行间流动性可能会由于季节性因素略微收紧，但是7日回购加权平均利率可能不会超过4%。

  IPO重启前可能短期负面影响创业板情绪，但是实质启动后影响不大。目前已过会企业总融资规模约为220亿，如果较为密集获得批文不排除可能较为集中发行。但是在IPO重启初期，预计证监会依然会对老股转让比例与超募有严格控制，新股定价与发行数量事实上依然受到监管层控制并有人为压低的可能性，因此总体资金需求压力不大。从板块分布来看，虽然未来三大板块可能发行较为平均，但目前已过会企业依然较为集中在创业板。IPO重启前可能在短期对创业板情绪有负面影响，但实质启动后无论对于大盘或者是创业板影响不大。

  定向降准释放流动性略低于市场预期，可能重启的IPO受到证监会严格窗口指导，对市场影响有限。市场未来的关注点依然在房地产风险的释放，风险溢价提升的大背景下，市场中期走势依然将震荡向下寻底。