⊙西部证券

  在稳增长政策持续发力的预期下，未来经济将出现小幅回升，而宏观货币环境仍将维持偏宽松的态势。我们认为，稳增长政策持续发力，经济增长前景正在改善，宽货币环境仍将持续，投资者预期将逐步好转，未来市场有望上行。

  经济增长低位企稳

  近期经济呈低位企稳特征。6月份中采PMI与汇丰PMI指数双双上行，汇丰PMI指数更是首次站到50以上。近三个月中采与汇丰PMI 指数同时出现持续回升，尤其是新订单指数回升明显，生产、订单、采购、进口、购进价格等指数均企稳甚至反弹。剔除季节性因素，外需环境的改善与稳增长政策显效，是近期经济企稳的主要动力。

  进入二季度，海外经济增长情况改善明显，尤其是美国，预计经济增速将从一季度的-1.9%大幅回升至3%以上，再加上前期人民币贬值的滞后影响，中国出口前景明显改善。稳增长政策一方面通过加大铁路、保障房及水利等投资直接拉动经济需求，另一方面，政策的出台和表态也有利于修复经济中的悲观情绪，企业生产和采购都趋于积极。

  与此同时，经济回升动力仍然不足。国内投资增速放缓压力明显，地产销售回落与社会融资偏紧对地产投资增长形成的拖累仍将持续，需求低迷与淘汰落后产能背景下制造业投资增长将继续承压，规范政府债务与淡化经济增长考核目标背景下，基建投资增速的回升空间也受到压制。在稳增长政策的影响下，未来经济增速可能会有所回升，但整体仍保持弱势格局，明显的经济回升趋势难以见到。在地方融资平台与影子银行业务不断得到规范的背景下，金融去杠杆的趋势仍将持续。而金融去杠杆的另一面对应的是实体经济的去产能，去杠杆与去产能对固定资产投资增长形成明显压力，从而成为压制经济增长的重要因素。

  外需环境持续改善

  近两个月出口数据连续超出预期。若剔除去年同期高基数因素的影响，实际出口改善程度将更加明显。从季调后的数据来看，中国出口自3月份以来呈显著的改善趋势，明显好于过往的季节性平均表现。从汇丰PMI数据来看，汇丰PMI新出口订单指数持续回升，是汇丰PMI新订单指数乃至汇丰PMI指数回升的主要拉动因素。海关总署发布的数据显示，5月份的外贸出口先导指数为42.3，已连续三个月回升。事实上，从国内中微观数据来看，当前国内需求整体并无明显的改善迹象，近期PMI 数据的回升与出口改善息息相关。基建投资与出口构成近期乃至未来一段时期内经济增长的两股正面力量。

  我们认为，未来出口改善将可能更加明显。一方面，主要发达经济体私人部门（尤其是美国）具备持续稳健增长的基础，5月份美国非农就业已恢复到危机之前水平；另一方面，2014年主要发达经济体政府部门去杠杆节奏放缓，美国QE退出虽然已经启动，但宽松货币环境将持续到2015年，而欧元区则刚刚进行了进一步的货币宽松政策。我们认为，美国经济增速将保持在较高水平，欧洲经济将受益于外需改善与货币宽松，而新兴经济体有望在内生增长与外需拉动下继续温和增长。总体来看，外部环境整体将继续温和改善，而在上年高基数影响消除与前期人民币贬值滞后作用的影响下，未来出口改善将可能更加明显。

  未来市场有望上行

  从基本面角度来看，当前经济增长低位企稳，未来有望小幅回升。同时我们认为，仅靠经济自身的内在增长动力及政府已出台的政策措施，无法实现今年7.5%左右的经济增长目标。未来政府将在稳增长与促转型、惠民生之间寻求平衡的基础上，继续在基建投资、棚户区改造、特高压、风电核电、新能源汽车等方面发力。

  在稳增长政策有望持续发力与外需环境持续改善的预期下，未来经济将可能出现小幅度的回升。从货币政策与流动性角度来看，在增长有压力通胀无足虑的背景下，货币政策在维持中性的基础上存在适度放松的可能。央行定向宽松政策导向已然确定，今年制定的货币增长（M2）目标与去年持平，而实体经济对货币资金的需求增长将会放缓。结合货币政策基调与经济增长动力的结构变化，我们认为，未来宏观货币环境整体仍将维持偏宽松的态势。

  总体来看，我们认为，稳增长政策有望持续发力，经济增长前景正在改善，货币政策还将适度放松，宽货币环境仍将持续，投资者预期将有所好转，市场风险偏好逐步提升，未来市场有望上行。