⊙孙亮

  2014年4月10日，中国证监会与香港证监会就沪港股票市场交易互联互通机制试点（以下简称“沪港通”）发布联合公告并作出部署，时隔七年之后内地与香港股市的天堑终有望变“通途”。此举并非仅限于短期的政策刺激，而是落实十八届三中全会精神，深化资本市场改革的破题之举。尤其对于A股市场而言，互联互通的关键不单是引入资金活水，更重要的是以开放促发展，通过对接发达市场，倒逼实现迈向成熟市场的目标。

  经过20余年的发展，我国A股市场在规模上已位于全球前列，但在效率方面仍差距较大。时至今日依然呈现出“炒新”、“炒差”、“炒小”、“炒短”、“炒概念”等典型的卖方市场特征，短期投机性较强，“价值投资”属性日趋减退，支持并服务实体经济的功能更难以谈起。究其根本原因在于价格形成机制始终未理顺，涉及投资者行为、发行交易制度、监管司法环境等多方面。以往“单兵突进”的股票制度修改并未跳出困局，反而使价格更加扭曲，资源浪费与错配加剧。

  沪港通摒弃了“头痛医头、脚痛医脚”的旧方，而是“全方位”突破现有A股市场格局，以相互融通倒逼沪市缩小差距，重塑市场定价机制及资源配置功能，实为治愈A股市场长期症结的良方。

  促投资者行为理性 回归价值投资

  大部分A股投资者根植于市场整体“过度投机”惯性，交易活跃度与“击鼓传花”风险如影相随，个人投资者、机构投资者 “散户化”行为明显。相对而言，香港市场遵循价值投资理念，机构投资者占比较高，估值体系、定价效率较为合理。随着沪港通的推出，A股投资者的结构及行为将会随之调整。一方面，具有国际化视野的香港机构投资者群体将进入沪市，不仅会在数量上壮大A股的机构投资者群体，还将通过专业的投资理念影响市场既有投资者的策略选择；另一方面，沪市一些投资者也会在香港市场接受港股价值投资理念的熏陶及洗礼，不断修正投资方法。伴随投资者结构及投资理念的逐步趋同，将会真正实现两地市场估值体系的互通互联，使A股市场的价值投资属性回归。

  助推发行交易制度改革

  A股市场价格扭曲的另一重要原因在于监管方的“越位”，体现为对发行供给数量的管制（股票发行数量与节奏的控制）与交易价格的约束（涨跌幅限制、T+1交易制度等）。制度设计虽可见遴选优秀企业、保护中小投资者的初衷，但就实际效果而言是人为提供了寻租空间及操纵股价便利。通过沪港通的施行，A股市场的监管方将能更准确评估香港股票发行注册制对一二级市场定价效率的影响。另一方面，两地股票交易制度的衔接则更具必要性及紧迫性，调整A股市场涨跌幅限制及T+1交易制度已非单纯仅为遵循国际惯例，而是基于沪港两市制度互联互通，提升市场效率的现实要求。

  严格监管部门执法 补足“缺位”

  这些年A股市场的监管工作正逐步转型，重心从事前审核后移至事中监管、事后执法，但相比香港市场依然有很大差距。严格意义上说，还存在一定的“缺位”，如过度包装盛行、投资者权益缺乏保护等。沪港通启动后，两地金融市场监管和制度的一体化会对内地资本市场的监管和执法产生重大影响。通过建立信息共享、合作调查等协同机制，两地将在打击虚假陈述、内幕交易和市场操纵等跨境违法违规领域开展更广泛合作，不仅有助于倒逼内地监管部门提升管理水平，更重要的是营造健康的市场环境，从制度上保障价格基础性配置功能的发挥。

  放宽资本项目管制 剑指国际化市场

  在国际板尚未推出的情况下，A股市场原不涉及人民币国际化和放松资本管制。沪港通政策突破了原有思路，在“封闭式循环”体系的前提下，不仅实现了对资本项目管制的放松，打通了人民币离岸市场中沉淀在香港境外的人民币资金回流以及境内资金投资境外市场的渠道，而且扩大了人民币在国际货币体系中的交易份额，使人民币国际化进程加速。在这一过程中，A股市场必将从中受益，成为真正意义上的国际化定价市场。

  一个成熟的股票市场核心在于定价，但高效价格形成机制的构筑绝非朝夕可成，更不能就价格控价格，而是有赖于投资者行为、发行交易制度、监管司法环境、全球化程度等多方面协同发展。不可否认,以沪港通为破题之举倒逼A股市场改革虽不似常规之法，但恰逢其时，可谓对症下药之良方。如同其他方面改革一样，在初期或许会遇到一定的阻力，甚至不可避免地要经历一些反复，所以更需坚信市场化、法制化改革的大方向，顶住压力不断推进，迈出向成熟市场发展的重要一步。

  （作者系上海证券交易所资本市场研究所博士后）