⊙阿琪 ○编辑 杨晓坤

  近期A股“风水轮流转”，创业板跳水、主板受蓝筹股驱动发力补涨。创业板转弱的主要原因在于半年报盈利不达预期、一致性盈利预期集中下修、新股上市瓦解流动性集中度、股价大涨后估值泡沫难以持续等，更有新兴产业主题老化、主板国资改革主题全面兴起的原因。主板趋稳的原因在于市场流动性“水往低处流”，纷纷向低估值蓝筹股寻求安全边际，也有稳经济背景下“微刺激”不断的因素，更有国资改革全面铺开带来的外延式增长预期。因此，我们近期分析提示，市场整体结构重心正在从“新兴产业主题+流动性聚焦”向“国资改革主题+外延式增长”全面转型。当然，这种投资大主题的大转型并非一蹴而就的，市场风格切换还有一个过程，国资改革主题目前还只处于概念期，形成改革红利驱动的行情还需要有一个量变到质变的过程。目前主板走强与创业板趋弱并非是一个单边的趋势。

  近期，央行向国开行发放1万亿元抵押补充贷款（PSL），引起市场一阵小兴奋，甚至被视为“中国版QE”。从形式上来看，这次央行向国开行定向发放的1万亿PSL有些类似于2012年欧债危机时欧洲央行为了救市采用的LTRO(长期再融资计划)，即欧洲央行极低利率贷款给商业银行，支持商业银行向企业发放更多贷款以刺激经济增长。差别在于，欧洲央行的LTRO是面向诸多商业银行，且商业银行的放贷对象是所有类型的企业，是一种系统性刺激的行为；而中国央行的PSL只是定向于国开行，且只是定向支持各地方的棚屋改造，即保障房建设。我们认为，此举仍是一次定向的“微刺激”，而非系统性刺激的“QE”概念。

  我们认为，这1万亿PSL对失速的房地产投资增速和固定资产投资增速有一定的稳定效果，对固定资产投资大约能产生2%左右的增量，为全年“稳7.5%”增加了一定的砝码，但难以起到“中国版QE”的刺激性作用。同样，对传统行业为主的A股主板具有增强稳定机制的维稳效果，对近期传统产业超跌股的补涨性反弹具有一定助涨作用，但远远比不上2009年“4万亿刺激”的效果。

  我们前期分析，下半年要扭转经济的疲态，在政策层面上唯有降息或者房地产政策“松绑”，施行这两项刺激性政策有可能，但在不全面刺激的定调下期望值不高。反之，如果这两项政策并行，则凸显出经济的萎顿。总体来看，下半年无论是经济还是政策面的环境是“能求稳，无刺激”，这决定A股主板趋势是有修复性反弹，但无刺激性上涨。在内生性增长乏力、外延式增长尚未显现的背景下，主板行情的内容更多会以国资改革主题下的概念性行情为主，主板A股或在先概念炒作、后寻求外延增长的量变到质变过程中“慢慢爬出底部”。而创业板与中小板则在估值泡沫释放后，一方面因为IPO重启后板块规模不断扩大，另一方面或会展开全方位的强弱分化，最终很难逃脱“20%优，80%差”的二八定律机制。

  短期内，A股还摆脱不了两大因素的影响，一是半年报的密集落地，二是新股密集发行。优劣不均的半年报密集落地，对板块行情的凝聚度、持续性有瓦解作用；新股密集发行对市场资金流动的连贯性与持续性有负面影响。因此，短期A股无论主板还是创业板都难有可持续性的涨跌表现，主板在拉锯震荡中重心逐渐上移且稳定性增强，创业板在震荡中重心逐渐下移格局仍会持续。策略重点是主板中的“防御+主题”，即既有低估值的防御性，又有改革主题或有产业升级主题的“泛蓝”股。