⊙董梁

  今年以来A股市场的一大特点就是成长股与价值股之间频繁的风格切换。

  新年伊始，基于2013年赚钱效应的延续，以及IPO重启所带来的打新股风潮，资金大量地从以沪深300为代表的蓝筹价值股向以创业板为代表的成长股流动，以至于在今年的前五个交易日，创业板指数跑出了超越沪深300指数约10.5%的走势，是创业板面世以来最强的五日超额收益。成长股的强势一直延续到2月中下旬，之后开始回落，直到5月下旬再大幅反弹，。而7月初，创业板又开始明显走弱。

  相较于去年创业板指数的气势如虹，今年成长股与价值股之间的风格切换可谓频繁。这给股票型基金经理的风格管理带来了很大的挑战。无论是坚持以价值为导向还是以成长为导向的基金，都会不止一次地遭遇绩效明显落后于沪深300指数的阶段性现象。而试图灵活地切换风格则要求基金经理具有敏锐的判断力，能够精准地把握切换时机，实际上能够做到这一点是一件相当困难的事情。这样的市况，对于运用量化模型来选股的基金也是一个重大的挑战。

  多数量化股票基金会采用多因子模型来进行选股。一般来说，模型会包括价值型因子，如股价/收益（P/E），股价/账面价值（P/B），股价/红利（P/D）等。同时模型也会包括成长型因子，如每股收益增长率，主营收入增长率，经营活动现金流增长率等。根据这些因子在历史上表现出的对于股价的预测能力，在多因子模型中会被赋予不同的权重，从而使价值和成长两类风格在模型中都有所体现。因为每个多因子模型都会有一些独特之处，所以就会有一些模型表现为价值主导，而另外有一些表现为成长主导，还有一些模型在二者之间没有明显的倾向性。

  当多因子模型具有显著的价值或成长倾向性时，一旦市况与之相背，模型表现就很有可能不如预期。比如A股市场在2011年和2012年偏向价值，成长主导的模型可能表现不佳；而2013年成长风格占据绝对优势，价值主导的模型的表现就差强人意。今年前几个月，风格切换频繁，有显著的风格倾向的模型的表现为时好时坏。

  笔者认为比较稳健的做法是给予价值类因子和成长类因子以大概相当的权重，使模型在二者间没有明显的倾向性。同时在多因子模型中加入一些更具时效性的因子，如基于均线系统的技术性指标和基于分析师预期的指标等，使模型能够比较有效地动态跟踪当前的热点风格，从而能够选出适应当前市况的投资组合。这样不论是在价值主导的2011年和2012年，还是在成长主导的2013年都能够取得稳健的超额回报。

  当然，没有一种策略是在任何市况下都行之有效的，当市场风格切换过于频繁时，动态跟踪模型也很有可能陷入找到热点之时即是行情结束之日的误区，这有时候是难以避免的。这大概也是投资的挑战与魅力的一个表现吧。

  （作者系华安基金系统化投资部总监、基金经理）