⊙阿琪 ○编辑 杨晓坤

  2014年半年报披露已经收官。半年报数据显示，剔除银行与“两桶油”，其余所有行业中期的营收增速已经下行至6.4%，已经低于名义GDP的增速。中小板和创业板营收增速略有回升，分别为11.9%和24.7%，很好地诠释了行情活跃的重心为何一直在创业板与中小板里。从利润角度看，全部剔除银行与“两桶油”后全部A股上半年的利润增速为8%，较一季度的5.7%有所提升，这主要去年二季度基数较低的原因。此外，值得注意的是，尽管中小板和创业板营收增速较高，但中小板上半年的利润增速仅为2.4%，创业板的利润盈利增速则从去年同期的17.6%下降至15.1%。我们的理解是，中小企业对经济下行的敏感度更强。

  从行业角度看，除了交运、电力等公用事业类，以及电子器件、计算机信息服务等TMT相关行业，和传媒、旅游新型消费行业外，其余行业的营收增速均呈下降态势，上游原材料、中游制造业的营收增速全部下降。从行业利润角度看，全市场所有上市公司有54%的利润来自于银行，有8.5%的利润来自于“两桶油”。剔除银行和“两桶油”后的利润则主要来自于房地产产业链，其中以汽车、建筑、房地产、家电四个行业的全市场利润占比达到11%。但我们知道，房地产产业链正处于增长周期的尾声，相关行业利润呈下降趋势是大概率事件。

  因此，行情结构化已是A股的“新常态”。根据半年报反映的情况，结合当前A股表现的状况。配置策略上应注意的以下四点。

  第一，上游强周期行情目前正处于去产能、去杆杠最困难的阶段，现金流和资产负债表显示处于痛苦的收缩期，策略上可以在黑暗中观察黎明的来临；第二，房地产产业链相关行业虽然目前盈利表现尚好，但已处于景气周期的尾声期，房地产对相关行业的传导具有一定的时滞性，未来营收和利润趋降是大概率事件，策略上应该“见好就收”；第三，大消费行业如食品饮料、纺服、零售、农业等同样受到经济疲软的影响，受电商、O2O冲击的影响仍在，但较低的估值已调整到比较合适的位置，投资策略上未来或有相对收益的机会，取得绝对收益仍较困难；第四，新兴产业处于成长与估值的矛盾中，上半年盈利增长30%以上的公司大多处于新兴行业，但泡沫化的估值水平已经过多地提前消化了潜在的成长性。2013年以来创业板和中小板整体上行行情已经难以持续，上市公司根据成长持续能力的分化不可避免，在选择策略上尤其要注意小公司经营行为上过于冒进的杠杆风险和财务风险。

  我们近期分析提示，经过8月末休整后的A股在9月或还有一轮末段反弹的拉升，但无论是主板还是创业板在9月份如有突进式拉升，那将是反弹进入尾声的信号，而非牛市深入的标志。目前末段拉升已在进行。从行情位置上看，沪指2300点还不是那么容易逾越和站稳；从时间角度看，A股在9月中下旬可能面临三重因素叠加的阻击：一是9月第三个周末是期指结算日；二是季末银行存贷比考核叠加长假前夕流动性抽紧的压力开始形成；三是下半年以来的新股发行一般集中在每月下旬进行。因此，当前在操作策略上已有必要开始注意中下旬可能回撤的风险。