⊙本报记者 王彭

  申银万国在最新发布的一份研究报告中表示，9月美联储FOMC 声明重申，在QE结束后“相当长一段时间内”保持高度宽松货币政策仍然是合适的，维持联邦基金利率不变，缩减每月购债规模至150 亿美元，并宣布计划于下次会议（10 月 30 日）结束为期五年的QE 计划。申万认为，本月会议最大的意义在于敲定了结束QE 的时间，而在美联储的历史上，最近一次使用“相当长一段时间”的措辞出现在2003 年，当时的界定也为六个月。这令其相信第一次美联储加息会在明年6月到来。

  经济和就业市场风险接近平衡

  申银万国表示，未来经济和就业市场的风险接近于平衡，下一步联储的决定取决于降低最大后悔成本，目前复苏的态势还并不令人放心，这有美国自身的因素也有全球经济的因素。美联储在表述上不如先求“无为”即是“无过”，但如果可以准确把握“相当长一段时间”的深层含义，6 个月的加息时点已十分清晰。

  首先，FOMC 认为整体经济正在“温和扩张”。由于劳动力市场仍然存在资源利用不足的问题，失业率离美联储充分就业目标还有一定距离，美联储因此调低了2014 年的经济预测至2.0%-2.2%，2015年和2016 年同样有所下调，说明美联储对经济前景保持乐观的同时也注意到需要面对的问题。此外，继续执行QE 退出政策。

  相比2014 年6 月，美联储对支出和生产情况的评估略有所变化，家庭支出温和增长，商业固定投资继续增长，但房地产部门的复苏水平仍然较低。财政政策对经济增长有抑制作用，但是这种作用在减退。通胀水平低于委员会的长期目标，长期通胀预期保持稳定。

  就业市场方面，申万认为目前经济大环境有足够的力量支撑持续改善的劳动力市场。自美联储推出资产购买计划以来，美国朝着最大化就业前进，劳动力市场前景在改善，但是失业率变化不大，且劳动力市场的一系列指标显示，劳动力资源的利用率仍然显著不足。

  申万表示，委员会重申，为支持就业最大化和价格稳定，维持高度宽松的货币政策是恰当的。但在QE结束以后，如果长期通胀预期较好地锚定，目前的0-0.25%的超低利率仍将维持相当长时间，特别是通胀预期低于联储的2%目标，委员会认为将联邦基准利率维持在当然目标范围相当长时间是合适的。

  FOMC委员会保持2015年首次加息观点，沿用在QE结束后“相当长一段时间内”保持高度宽松货币政策仍然是合适的这一表态。从委员的表态来看，首次加息的中枢有所上移。此次会议中，14 位委员倾向在2015 年首次加息，此前为12位，2人倾向于在2016年首次加息，此前为3 位。 而对于加息的考虑因素，与上一次会议相一致，包括两个首要因素（失业率和通胀）、劳动力市场情况、通胀压力指标、通胀预期和金融环境的相关信息。

  预测明年加息人数增多

  申万认为，尽管美联储官员们对今年美国经济增速预期做了下调，具体幅度并不大，但是认同经济整体的扩张趋势。其认为美国复苏质量仍在三方面存在问题，仍需谨慎重估美国下半年复苏的动能。

  申万表示，虽然美国经济现处于温和扩张的趋势，但是经济中存在的不确定性和不稳定因素并没有因此减少，所以不能过于乐观，这也是联储对近几年GDP 下调的原因。但值得注意的是，在新的预测数据中，美联储对2015 年底基准利率的中值预测从此前的1.125%上调到了 1.375%。在新的预测数据中，美联储对 2015 年底基准利率的中值预测从此前的1.125%上调到了1.375%。2016 年底中值预测从此前的2.5%上调到了2.875%。

  14位FOMC 委员倾向于在2015 年第一季度首次加息，此前为12 位；2 人倾向于在2016 年首次加息，此前为3 人。美联储重申，资产购买计划结束后相当长一段时间内保持高度宽松货币政策仍然是合适的。两位地方联储主席Fisher和Plosser都投了反对票。Plosser 投反对票的原因和7月时一样。Fisher 在7月时投的是赞成票，虽然此次会议声明和7月时相比没有核心的变化，但Fisher却认为应该更快收紧货币政策。

  2014年、2015年和2016年经济预期均有下调，尤其是明年的GDP，增长范围由6月预期的3.0%-3.2%下调至2.6%-3.0%，主要考虑QE退出以及明年加息对经济的影响，并不改变经济前景的看法。

  相当长一段时间等于6 个月

  9 月美联储议息会议决定，美国经济正在“温和扩张”，整体来看对美国经济复苏趋势明确，继续缩减购置规模，加息倾向有所上移。继续维持联邦基金利率目标区间在 0-0.25%不变，将从10 月开始每月缩减资产购买规模至50亿美元MBS 和100 亿美元美国国债。如果前景维持不变，将在下一次会议上结束QE，首次敲定了结束QE 的时间。对于加息，沿用在QE 结束后“相当长一段时间内”保持高度宽松货币政策仍然是合适的这一表态。

  申万认为本月议息会议具有鲜明的时点作用，加息时点可能较市场预期前移一个季度。目前市场参与者对于美联储的方向依然有较大分歧，美联储极尽晦涩的措辞促成了加息预期含糊不清，17 日美元指数上涨突破84.8，与16 日大宗商品的上涨背道而驰。美联储沿用“在结束购债后‘相当长时间’利率仍在低位的阐述是妥当的”这一表述，但却明确了QE将在今年10月彻底完结。

  这令“相当长一段时间”这一定性描述的时间内涵就显得更加突出，申万的判断基于以下三条线索。

  首先，在美联储了历史上，使用“相当长一段时间”的措辞也曾出现在2003/2004年，当时的界定也为六个月；其次，早在今年 3 月的时候，当被问及“相当长一段时间”的具体含义时，耶伦曾经“口误”表示可能为六个月，尽管之后她又再次极尽澄清了上述表述，重申相当长时间高度取决于FOMC对经济的评估；最后，参照今年议息会议召开时间的规律，那么从今年10月30日结束QE的时间点外推，6 个月后的第一联储会议大致会在 4-6 月之间，由于5月没有会议，而4月29-30日会议的时间又略显仓促，第一次加息将大概率在6 月的议息会议上宣布。

  申万预计今年12月时可能会调整当前“相当长一段时间”的表述，而明年4月将密集讨论加息的方式与时点。今年6月议息会议的时间是在6月17-18日，明年也会类似。因此其研究团队相信：“相当长一段时间”等于6 个月。