股市是称重机也是投票机

  股价涨幅会偏离盈利涨幅

  ⊙刘建位

  上一期文章，我们分析说，十年十倍股最重要的上涨推动力量是公司盈利上涨，从十年甚至更长的期限来看，很多公司的盈利十年涨几倍，就会推动其股价也相应涨几倍。

  但是，很明显，也有很多公司股价十年涨幅与盈利十年涨幅并不完全一致，二者有时会明显偏离。这是为什么呢？

  因为决定股价长期涨幅的力量，最重要的是盈利涨幅，但是还有一股力量也相当重要，就是市场估值水平。巴菲特和他的导师格雷厄姆认为：“股市短期是一台投票机，股市长期而言是一台称重机。”巴菲特一直强调盈利上涨是推动公司股价上涨的最主要力量，但是他也同样看到市场作为投票机的很大影响力，市场估值水平短期有时会大幅调整，而让股价长期涨幅有时明显过于偏离同期公司盈利涨幅。对此巴菲特有亲身的体会。

  巴菲特说他管理伯克希尔的股票投资业绩表现到目前为止主要受益于称重机和投票机双重力量推动：

  “(1)我们投资组合中持股的公司实现的内在价值超常增长；(2)由于市场适当地‘修正’了这些公司的股价，相对于一般企业而言提高了对这些优秀企业的估值水平，从而让我们得到了额外的投资收益。未来我们将会继续受益。我们很有信心我们投资组合中持股的公司将会实现的内在价值增长带来的股价增长，但是由于我们从市场估值水平从低估到‘追上’合理水平的收益已经实现，这意味着我们将来不得不只满足于只有一种力量推动我们的业绩增长。”

  巴菲特认为自己持股股价水平已经从低估调整到合理水平，但他没有想到，过了两年，市场更加追捧他的两大重仓股：

  “可口可乐与吉列属于当今世界上最好公司中的其中两家，我们预期未来很多年间它们的盈利将会以惊人的速度增长。长期而言，我们持有这两家公司股票的价值也会以大致相同的比例的增长。但是，1991年这两家公司的估值上涨的速度远远快于公司盈利增长的速度。实际上，1991年我们是双重受益，一部分是受益于公司卓越的盈利增长，但更多的是受益于市场对于这两家公司股票的重新评估而大幅提高其股票估值水平。我们相信市场重新调整估值水平是完全有正当理由的，但这种情况根本不可能每年都会发生：未来我们只能满足于只有公司盈利增长一个力量对股价的推动。”

  但是，又过了两年，同样是这两大明星股，市场估值水平却大幅下调：

  “长期而言，公司股价与内在价值将会增长到基本相同的水平。但是短期而言，公司股价与内在价值的变化经常会有很大的偏离。我过去曾经讨论过这种现象。两年前，我们的两大重仓股可口可乐与吉列的股价增长率远超过其盈利增长率。在1991年的年报中，我曾经说过，这些公司股价的增长不可能长期持续超越企业盈利的增长。从1991年到1993年，可口可乐与吉列每股营业利润的年度增长率分别为38%与37%，但是同期股价增长率却分别只有11%与6%。换句话说，这些公司业绩增长率远远超过其股票增长率，这个结果毫无疑问部分反映了华尔街对于公司品牌的新的忧虑和恐惧。但是不管短期是什么原因导致股价涨跌，长期而言决定股价涨幅的还是公司本身的业绩表现。如果我们投资的公司业绩表现良好，作为投资者的伯克希尔公司也会业绩表现良好，尽管二者并不会亦步亦趋始终保持同一个步调。”

  （作者为汇添富基金公司首席投资理财师，本文仅为个人观点，并非任何投资建议。）