在挂牌一年后的今天，上海自贸区金融改革在建立自由贸易账户体系、探索投融资汇兑便利、扩大人民币跨境使用、推进利率市场化和深化外汇管理改革等五大领域的有序推进与试点，已形成了一批可复制推广的经验。其中尤以跨境人民币使用相关细则最为完善和成熟，相关业务增长最为显著，政策成效最为突出。基于在金融改革上的一系列突破，我们有充足的理由期待上海自贸区在国家改革开放创新“压力测试场”的探索中交出更出色的答卷。

  □李 露

  作为改革领跑者、开放新标杆，上海自贸区的核心任务是制度创新，投资管理体系、贸易监管模式、金融服务、政府管理方式创新的政策力度空前。在挂牌一年后的今天，上海自贸区金融改革在建立自由贸易账户体系、探索投融资汇兑便利、扩大人民币跨境使用、推进利率市场化和深化外汇管理改革五大领域的有序推进与试点，已形成了可复制推广的经验。这五大领域的金融改革各有侧重又相互关联，推进效果互为促进。资本项目可兑换和利率市场化将促进人民币跨境使用，而这在客观上又将加快资本项目开放和利率市场化进程。资本项目开放统领人民币跨境使用和外汇管理改革，人民币要想成为国际投资货币和国际储备货币，资本项目开放是前提条件，两者必须协同推进。总体而言，建立自由贸易账户体系是基础，而资本项目可兑换和人民币跨境使用是自贸区金融改革的重点，在自贸区金融各项改革中具有更加突出的地位。

  在“一线放开、二线管住、有限渗透”的监管原则下，上海自贸区内外建立了严密的防火墙，防止资金在两个区域间以投机为目的大进大出。但金融业具有高度的渗透性、传导性和全国化属性，金融改革难以完全限制在有限区域内而不向区外渗透，在自贸区这个有限区域内的金融改革试点存在天然障碍。加之监管层对金融改革的态度较其他改革更加谨慎，对金融风险“零容忍”，明确要求金融改革不允许试错，所有的政策都应在风险可控的前提下推进。由此可以预见，“法无禁止即可为”的自贸区改革理念体现在金融改革方面将比其他领域更趋谨慎，因此，一年来自贸区金融改革步伐更多表现为小幅、渐进推进。

  自由贸易账户体现了“分账管理、离岸自由、双向互通、有限渗透”的设计理念。自由贸易账户在较大程度上被视同为“境外账户”，通过构建自由贸易账户体系，实质上在自贸区内形成了一个与境内其他市场有限隔离、与国际金融市场高度接轨的金融环境，以服务于涉外经济活动。自由贸易账户体系是自贸区全部金融实践的专门载体。除了为投融资创新业务提供载体和管理工具以外，还可提升资金兑换的便利程度，通过境内外金融机构间资金拆借、同业存放等资金往来提供具有竞争力的存贷价格，利用境内外两个汇率市场寻得最佳汇率，与境内账户资金划转更加便捷，以及通过境内外两种资源提供全新的金融解决方案。随着自贸区分账核算体系建设的推进和完善，预计未来几个月自由贸易账户将可办理外币跨境结算。至于自由贸易账户对企业跨境证券投资及个人资本项下跨境投资开展账户服务的时间，则将取决于自贸区资本项目的开放进度。

  资本项下资金流动的诸多限制，是我国金融改革的短板。因此，允许资本自由流动，通过市场化手段调节经济内外平衡，是未来金融改革的重点。资本项目开放是自贸区金融改革的核心内容，探索资本项目开放面临广阔的政策空间，改革潜力巨大。目前，境内外个人缺乏跨境投资的直接渠道，仅能通过QDII和QFII间接投资，即将于下月启动的“沪港通”开辟了新渠道，但境内外个人跨境投资的渠道仍较狭窄。去年12月央行发布的《中国人民银行关于金融支持中国（上海）自由贸易试验区建设的意见》（简称《意见》），政策的放开力度较大，允许在区内就业且符合条件的境内个人投资境外，在区内就业且符合条件的境外个人投资境内。此外，区内企业的境外母公司也已能在境内资本市场发行人民币债券了。眼下境内资金利率高、境外资金利率低，从境外市场融入资金有利于降低企业融资成本，对企业吸引力较大，具有较好的业务发展前景。

  自贸区扩大跨境人民币使用政策，不仅包括了诸多之前在其他地方试点的人民币跨境使用政策（如义乌去年在全国率先开展的个人跨境人民币结算政策），还允许试验区结合自身特色改革创新，在更高层次上推动跨境人民币业务发展。自贸区可开展经常和直接投资项下跨境人民币结算、人民币境外借款、跨境双向人民币资金池、经常项下跨境人民币集中收付、跨境电子商务人民币结算等业务，中国外汇交易中心和上海黄金交易所还在区内提供面向国际的跨境人民币交易业务。这些政策丰富了人民币跨境使用渠道，尤其人民币境外借款使境外人民币回流的渠道更加直接，大有助于增强自贸区对境外资金的吸引力，形成人民币“蓄水池”，逐步打造人民币离岸市场。

  以笔者之见，在自贸区金融改革五大领域中，跨境人民币使用相关细则最为完善和成熟，相关业务增长最为显著，政策成效最为突出。下一步，随着金融资产投资等资本项目逐步放开，为促进人民币在资本项下的开放，预计会出台人民币跨境使用的相应配套措施。

  在我国利率市场化改革进入攻坚阶段的背景下，利率市场化本应作为自贸区金改大胆尝试突破性、创新性的亮点。问题是，利率市场化是全局性的工程，难以被完全限定在一个单独的区域内。如果仅在区内推行利率市场化可能导致国内市场利率“双轨制”，就会产生套利空间，扰乱市场秩序。因此，自贸区利率市场化改革的低于市场预期，仅涉及发行大额可转让存单以及放开一般账户小额外币存款利率上限两项政策。目前，区内发行大额可转让存单的政策细则尚未出台，而人民币利率市场化的政策则暂时还没有时间表。

  与前几项金融改革主要从金融业自身的改革创新角度展开的出发点不同，外汇管理改革在较大程度上可视作促进区内贸易投资便利化的金融配套政策，其出发点是为区内贸易和投资发展提供必要的金融保障。因此，外汇管理改革是自贸区金融改革的几大领域中率先推进的改革。目前，跨国公司外汇资金集中管理、跨国公司资金池业务以及服务贸易项下的外汇收支等试点工作正在稳步推进。下一步，外汇管理改革的各项试点有望逐步实现常态化运作，为区内企业实现贸易投资便利化提供更加完善、便捷的金融配套服务。

  基于在金融改革上的一系列突破，我们有充足的理由期待进入第二个年头的上海自贸区在国家改革开放创新“压力测试场”的探索中交出更出色的答卷。 （作者系工商银行城市金融研究所宏观经济分析师）