□罗 宁

  下月，美欧将分别迎来各自货币政策的转折点：美国将正式停止量化宽松购债政策，市场逐步挥别廉价美元时代；欧洲则将开启号称“欧版QE”的量宽政策，力图向艰难复苏的实体经济注入更多欧元。美欧货币政策“分道扬镳”，预示着国际市场未来面临的格局将更加错综复杂，新兴市场的处境愈加凶险。

  从表层因素看，美欧货币政策“分道扬镳”是两大央行与政策目标距离远近差异的结果。通胀指标方面，美国在危机之后实施的超大规模财政货币刺激政策推动其物价指数从2009年连续同比下降转向较为稳定的增长，今年4至7月CPI同比甚至略超2%的通胀目标水平。欧元区则面临持续低通胀困境，去年10月至今CPI同比一直低于1%，7、8月更至0.4%的历史低位。就业指标方面，美欧差距更大。截至8月末，美国总体失业率从2009年10%的峰值降至6.1%，已低于美联储此前设定的6.5%政策调整门槛。欧元区就业市场却迟迟未能得到有效改观，目前仍维持在11.5%高位。

  从更深层次上看，美欧货币政策“分道扬镳”源于两者实体经济复苏的差异。美国经济在2009年一度出现2.8%的收缩之后，一直维持相对稳定的复苏势头。据IMF今年7月的《全球经济展望》更新报告预测，明年美国经济增速将达3%。欧洲在经历了美国金融海啸冲击后又陷入主权债务危机泥潭，继2009年经济收缩4.4%后，2012、2013年实际GDP连续负增长，今年二季度GDP环比零增长，其中德、法两国GDP环比分别萎缩0.2%和0.3%。

  经济总量指标的差异之下，是美欧社会生产与消费复苏的分化。针对危机中暴露出的虚拟经济与实体经济严重脱节问题，美国实施了“再工业化”战略，发展先进制造业以打造增长动力。2010年至今，美国工业生产指数维持良好增长势头，月度平均增幅在4%以上。欧洲虽也提出了重振制造业的发展战略，但除德国等个别成员国之外，欧元区产业空心化问题较为严重，工业发展困难重重。2011年末至去年8月，欧元区工业生产指数连续同比负增长，去年9月至今月度平均增幅不到1.3%。美国居民消费支出在2010至2013年以2.1%的复合年均增速扩张，为美国经济稳健复苏提供了有力支持，而欧元区居民消费支出却在2012、2013年分别下降了1.4%和0.7%。

  一个是当前全球第一大经济体，另一个则是世界第一大经济体集团，美欧之间的贸易和投资关系可谓今日全球规模最大、最复杂的经济关系。鉴于以美欧为主导的跨大西洋贸易与投资伙伴协议（TTIP）将涵盖全球近一半的经济产出，商品和服务贸易占全球逾三分之一的流量。在此背景下，美联储与欧洲央行货币政策背道而行，不仅会对各自货币政策的实施效果产生一定影响，而且也会给两大经济体造成不容忽视的冲击。

  随着美联储不断削减QE购债，欧洲市场美元近期开始趋紧。截至9月23日，三个月期Libor美元利率较5月初低点上升了1.13个基点至0.2341%。一旦美联储加息提上议事日程，欧洲金融机构获得美元融资的成本将进一步上升。值得注意的是，欧洲金融市场自去年10月以来出现的一波上涨，很大程度上得益于新兴市场流出的大量跨境资金。随着美联储货币政策逐步转向，资金开始加快从欧洲流向美国。在5月初至6月初欧洲央行宣布今年首次降息之前，欧元对美元汇率已下降近2个百分点。在欧洲央行将于下月启动欧版QE的背景下，出于套息交易等动机会有更多资金从欧元区流向美国，欧元区银行业流动性紧缩状况可能再度加剧，边缘成员国、中小企业融资难的状况或难有明显改善。

  而对美国而言，在经济稳步进入复苏轨道，就业市场不断改善，通胀指数达到政策目标水平的阶段，削减以及停止QE购债是为了避免复苏过程中流动性过度泛滥、经济泡沫过快膨胀。此时欧洲央行与其相向而行，不断突破基准利率历史最低纪录，甚至以量宽方式注入流动性，可能将引发资金大量流向美国，弱化美联储货币政策的实效。

  颇令人玩味的是，美国与欧元区内部对货币政策亦存在较大争议。德国央行行长魏德曼就明确反对欧版QE，而美国鸽派人士则认为过早调整货币政策可能影响经济复苏的稳定性。这就让两大经济体的货币政策博弈变得更复杂，更有戏剧性。一个很可能的结果是，美联储货币政策调整导致市场资金收紧，将促使欧洲央行推行力度更大的宽松措施，而欧洲央行宽松货币政策带来的大量流动性，则可能成为美联储加快调整货币政策步伐（如提前加息）的推动因素。

  在美欧货币政策博弈过程中，在国际金融市场中尚未赢得足够话语权的新兴市场非但难以成为“得利的渔翁”，反而可能因此面临更大的风险。即便欧洲央行释放的流动性在一定程度上缓解新兴市场资金外流之势，但短暂的喘息之机并不足以推动其走出困境。一旦美联储加快货币政策调整步伐，新兴市场势必又将面对新一轮冲击。 （作者系经济学博士，供职于工行城市金融研究所）