⊙胡俞越 张少鹏

  最近，金融期货市场改革步伐加快，降保证金、扩持仓限额等举措直至人心，市场效果良好，社会反映积极。我们认为，应进一步坚持这种改革势头，着手优化投资者适当性制度，更好地促进市场发展，满足社会和投资者避险需求。

  实际上，“机构少，散户占主导”的客户结构，是当前我国资本市场最基本的国情和市情。相较于机构投资者，中小投资者在专业水平、投资理念、风险承受能力等方面存在很大差异，加之风险收益偏好各异，资金实力偏低，“暴涨暴跌”的市场情绪下很难独善其身，致使投资者合法利益、市场稳定面临诸多潜在威胁。立足国内市场现状，借鉴海外市场经验，以“将适当的产品销售给适当的客户”为核心理念的投资者适当性制度伴随着沪深300股指期货落地适时推出。从四年来的运行情况看，以“有资金、有知识、有经验”作为投资者要求的适当性制度收效良好，不仅有效防止了中小散户盲目参与，保护了客户合法权益，也推动了市场平稳有序发展，成为金融期货市场创新发展的重要保障。

  经过四年多的培育和实践检验，我国金融期货市场运行平稳，管理严格规范，风险控制得当，功能逐步发挥，发展日渐成熟，实现平稳起步的目标，显现出了市场管理的成熟性和市场风险的可控性。与此同时，投资者风险意识普遍提高，对金融期货市场的认知也不断深化，跨市场操作更加普遍，也有越来越多的投资者要求参与进来。面对这种新情况，有条件也有必要进一步优化当前投资者适当性制度，更好地疏导并满足广大投资者日益迸发的财富管理需求。

  1.适当降低可用资金硬门槛

  中国金融期货交易所沪深300股指期货推出之初，为防止资金实力不足的客户因盲目入市而影响到正常生活，综合考虑每手合约价值、保证金比例等因素，要求客户拥有较强的资金实力，制定了50万元的可用资金标准。

  这一“有资金”的投资硬门槛施行以来，在有效控制市场风险、保护中小投资者合法利益方面发挥了重要作用，但也要看到当前市场正在发生深刻变化，适当降低可用资金硬门槛，满足广大投资者风险管理需求的时机和条件已经成熟。一方面，随着资本市场逐渐成熟和运行效率的提升，中小投资者在投资理念和交易方式上面临更多选择。股指期货作为重要的投资品种和避险工具，广大中小投资者也表达出了强烈的参与需求。与此同时，在股指期货推出初期，一手合约价值接近100万，现在合约价值只有70万左右，从技术上看，也存在对可用资金门槛进行动态调整的必要。此外，2013年12月国务院公布的《关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》中提出，要“健全投资者适当性制度”，而作为资本市场一项基本制度，融资融券、股指期货、创业板、国债期货推出时均建立了相应投资者适当性制度，这或意味着商品期货投资者适当性制度建设将提上日程，而在商品期货相关制度中，50万可用资金硬门槛显然不再适用，对如此硬门槛进行动态调整以降低可用资金门槛同样很有必要，由此提高投资者适当性制度适用性。

  因此，在保护投资者的同时，市场组织者也应根据市场的变化，综合考虑各方面因素，适时降低门槛，比如从50万降到20-30万，提高投资者适当性制度适用性，让金融创新的成果惠及更多投资者，进而进一步提高金融期货市场运行效率和资源配置能力。

  2.进一步提高投资者入市软门槛

  期货市场具有价格发现、风险管理、资源配置等功能，对维护国家金融安全、帮助微观主体对冲风险具有重要意义。然而，对于市场参与者而言，与现货市场不同，期货市场是一个高风险的专业化市场，对参与者自身有更高的要求。因此，在降低可用资金硬门槛的同时，也应注重提高投资者经验、知识方面的参与要求，以切实保护投资者的合法权益。

  具体建议有关部门可组织投资者进行金融期货基础知识和风险承受能力测试，规定投资者投资经验要求，以引导客户深入了解股指期货产品特点，了解市场风险，进而推动投资者审慎参与。

  在推进投资者适当性制度优化工作中，进一步增强投资者教育深度与广度，进而提高投资者入市软门槛，不仅有利于保护包括中小投资者在内的广大投资者合法利益，维护市场稳定，而且有助于培育投资者和壮大期货市场。

  3.推进产品设计，满足中小投资者需求

  完善优化投资者适当性制度可以在一定程度上弥补当前股指期货市场在对接中小投资者实际需求方面的不足，但要更好满足广大投资者日益增长的投资需求和避险需要，还需在现有基础上，不断设计并推出新的产品。

  一方面，针对期货产品进行风险分级。在保证投资者有公平投资机会的基础上，对资产管理等涉及期货投资的创新产品进行风险分级，在产品上标明风险级别，从而充分揭示期货交易特征和风险，让中介机构承担更多投资者适当性责任，引导中介机构将恰当的产品卖给适合的投资者。

  另一方面，积极推进金融期货市场品种创新，适时推出股指期权、迷你股指期货等金融衍生品，特别是应加快推出以中小股票为样本的中证500指数期货以及创业板指数期货，以更好满足广大中小投资者的风险管理需求和投资需求。

  期权作为重大的制度创新，是一种更加灵活的化解转移现货价格和期货价格风险的工具，期权、期货和现货之间可以构成精巧、复杂的资产配置组合，广大投资者不再拘泥于以往的投资模式，可以充分满足不同投资者的个性化需求，期货市场服务国民经济的能力将进一步提升。

  迷你型期货合约作为期货标准合约价值的一部分，在保留期货交易杠杆特征的同时，仅要求较低的保证金和交易费用，从而缩小了投资者参与成本。针对中小投资者，迷你期货合约在节约交易成本的同时，可提高投资者交易的灵活性，使投资者可对其投资组合进行细小调整，以便于满足风险管理需要和投资需求。

  中证500指数期货的标的中证500指数主要反映中小企业股票指数走势。在经济深化改革转型的大背景下，这些企业往往代表着中国经济未来发展的力量，相比沪深300权重股，这部分股票交易活跃，波动率高，估值也明显高于传统股票。因此应尽快推出中证500指数期货，扩大我国股指期货覆盖面，方便偏好交易中小盘股票的投资者利用股指期货进行策略设计。

  投资者适当性制度伴随中国金融期货市场的开创和发展，初步摸索出一条符合国情和市情的实践之路。随着市场的变化和发展，应该不断健全和优化适当性制度，以更好地发挥适当性制度在保护中小客户合法权益、维护市场安全运行、确保金融创新成功等方面的作用。

  （作者胡俞越系北京工商大学证券期货研究所所长、教授，张少鹏系北京工商大学证券期货研究所研究生）