⊙本报记者 王彭
莫尼塔在近期发布的一份宏观研究报告中指出，市场对于欧元区经济的看法过于悲观，而这种悲观导致欧元区股市被低估。实际上，欧元区经济复苏只是滞后于美国而已，其当下遇到的质疑美国经济也曾遇见。报告还指出，明年一季度欧元区的GDP增速将触底反弹，而软指标今年底将有望逐渐改善。叠加日本央行扩大量宽和欧洲央行即将开始的ABS 及第二轮 TLTRO，欧元区股市今年底至明年初将是较好的买点。
欧元区复苏滞后美国两年
今年二季度以来，欧元区经济数据下行叠加欧央行弱欧元的货币政策，资金外流愈演愈烈。Stoxx600 在过去一个多月一度遭到大幅抛售，而希腊国债收益率10月中旬的飙升更让投资者担忧，欧洲债务问题会否再掀波澜。在莫尼塔提供的报告中，他们认为市场对于欧元区的看法过于悲观，欧元区经济复苏的进程只是较为缓慢而已，预计明年一季度 GDP增速将触底反弹。而当前欧元区股市已被低估，今年底明年初将有望出现修复。
在2008 年金融危机爆发后，美联储迅速以货币政策回应， 11 月即出台了QE1，2010年8月和2012年9月又分别推出QE2和QE3。而当 2010年欧债危机爆发时，欧元区最初的应对措施是财政减赤计划以及援助贷款，直至 2011年末才推出LTRO向市场注入流动性。不同的货币政策节奏导致欧元区的复苏节奏滞后于美国将近两年时间。这无论在 GDP增速，通胀以及就业方面均有体现。欧洲经济目前所处的是经济复苏阶段的暂时放缓。GDP增速预计将于明年一季度见底并重归上升轨道，而通胀将逐渐企稳。
莫尼塔指出，10月中旬起希腊政局导致其国债收益率重新飙升，并对其他边缘国家国债造成影响。市场担心欧债问题会否再度发酵。
对于此问题，莫尼塔认为，答案是否定的。触发希腊国债收益率大幅飙升的导火索是明年2月的希腊大选，反对救助的左派政党 Syriza支持率上升。希腊总理萨马拉斯为稳定政局，10日提出提前退出救助计划（原定于明年3月到期）的提案，赢得国会信任投票。市场担心希腊政府资金来源会有问题，无法偿还负债。此外，由于9月底至10月中正是全球市场Risk-Off的阶段，希腊国债遭遇抛售也在意料之中。虽然明年2月之前希腊政局仍将导致其国债市场的波动，但随着 10月下旬以来市场风险情绪缓解，欧元区其他国家国债的收益率已见回落。
在欧元区经济下行的同时，若国债收益率重新飙升导致融资环境恶化，经济将无法负荷。因此，欧央行不会放任国债收益率飙升。倘若市场的力量推动欧洲国债收益率持续显著抬升，欧央行很可能将被迫出手购买国债，以稳定市场。
欧元区银行体系相对健康
莫尼塔指出，欧央行对于欧元区130 家银行历时一年的资产质量评估（AQR）终于落下帷幕。结果显示，截止2013 年末，仅25 家银行存在资本缺口，总额250 亿欧元，且25家银行中12 家已经填补了150 亿的资本缺口。根据高盛此前的市场调研，投资者预期9 家银行不通过测试，总资本缺口约380 亿欧元（中位数，平均数为510 亿欧元）。因此，最终的结果是略好于预期的。
这次压力测试能够反应欧元区银行体系是相对健康的。欧央行设置的悲观情景是足够负面的——GDP 及CPI 均远低于彭博一致预期。在这样的条件下绝大多数银行均通过测试，说明未来两年欧元区银行业出现危机的概率很小。同时，由于此次调研的130 家银行总资产为22 万亿欧元，占欧元区银行体系总资产的82%。因此样本是具有的代表力。
AQR 虽不会逆转市场对于欧元区的悲观预期，但有助于稳定情绪，并为信贷改善提供土壤。根据欧央行10 月的银行业调研结果，银行四季度信贷标准预期将较三季度进一步放松，而贷款需求也将较三季度增强。根据此调研对实际贷款的领先性，欧元区企业贷款将进一步改善。
历史上欧元区股市的估值与高收益债的收益率存在线性相关性。当股市估值与债券市场背离时，则会出现修正。从2008 年至今这种背离出现过4 次：2008 年次贷危机，2011 年欧债危机再度发酵，2013 年底以及当前这一次。
由于欧元区国债收益率今年以来趋势上持续下行，高收益债券的平均收益率也趋势性下行。然而，7 月以来投资者对于经济前景的悲观却导致股市定价与高收益债定价背离。莫尼塔认为，欧元区经济前景并不像市场预期的悲观，且欧央行货币政策将继续压低债券收益率，因此欧元区股市的低估将择机修复。
2009 年欧股修正的契机是：2 月17 日，奥巴马总统签署了7870 亿美元的财政刺激计划；3 月18 日，美联储扩大量宽。2011 年修正的契机是：美联储9 月21 日推出OT。第三轮修正是新年切换。这一次，虽然欧元区GDP 增速预计将继续下滑至明年一季度，但莫尼塔预计股市风险溢价回落将出现在那之前。可期待的潜在触发因素有两个，一是重要软指标好转改变市场预期，二是货币政策宽松。
欧元区股市买点将至
莫尼塔认为，虽然欧元区 GDP 增速预计需明年一季度才能见底，但欧元区部分重要软指标今年底将有望好转。根据M1 的节奏来看，IFO 商业环境指数以及ZEW 德国经济增长指数今年底预计均将出现反弹。而这两个指标均是对金融市场比较重要的指标，STOXX 600 的走势与他们联动紧密。因此，今年底将有望看到软指标改善提振市场对于经济的信心。
在政策方面，虽然美联储QE已经完全退出，但日央行上周五加码QE——将基础货币目标投放量从每年60-70 万亿日元扩大至80 万亿日元，将日本债券购买规模每年增加30 万亿日元的举动，使得当时欧美股市在月度层面均得到了提振。
而对于欧央行本身的货币政策，ABS 购买将于11 月开始，第二轮TLTRO 将于12月发放。虽然9 月的发放量（826 亿欧元）远不及市场预期（1500 亿），但莫尼塔认为12 月的发放量能够达到预期（约1780亿欧元）。这主要有两方面原因：第一、欧央行的资产质量评估（AQR）是制约银行9 月申请TLTRO 的主要因素之一。如今AQR 已见分晓，结果较为乐观，有利于银行下一步申请TLTRO 和房贷。第二、如前文所提到，银行业调研的结果显示四季度贷款供给和需求的预期均较三季度改善，这也将支持银行增加申请。
最后，统计规律显示，从 1987 年至今，STOXX 600 指数在12 月上涨的概率接近80%，平均涨幅超过2%。且1-4 月也是季节性偏强的时段。因此，莫尼塔认为今年底明年初将是欧元区股市较为合适的买点。