□ 济安金信科技有限公司副总经理、济安金信基金评价中心主任 王群航

  作为新版《基金法》的重要配套法规，今年8月8日付诸施行的《公开募集证券投资基金运作管理办法》第四十一条规定：“按照本办法第十二条第一款成立的开放式基金，基金合同生效后，连续二十个工作日出现基金份额持有人数量不满二百人或者基金资产净值低于五千万元情形的，基金管理人应当在定期报告中予以披露；连续六十个工作日出现前述情形的，基金管理人应当向中国证监会报告并提出解决方案，如转换运作方式、与其他基金合并或者终止基金合同等，并召开基金份额持有人大会进行表决。”

  稍后，《关于实施〈运作办法〉有关问题的规定》第六条对于上述第四十一条法规所做的进一步补充内容是：“《运作办法》第四十一条中，连续六十个工作日自《运作办法》实施之日起计算。” 从8月8日开始，到11月7日，将是连续60个工作日到期。至此，中国公募基金市场关于退出机制的制度安排已经基本成型，尽量不再损害投资者利益，合理、稳妥地做好退出安排，必将是今后在依法治国的背景下基金市场稳健运行中的一种新常态。

  一、转换运作方式：只可用一次

  对于小微基金的出路选择，《公开募集证券投资基金运作管理办法》第四十一条给出的第一种方式就是“转换运作方式”。目前来看，转换运作方式已经使用的较为普遍，但相关基金的业绩并不一定会因为转型而必定提高，规模也不会由此而有必然的、稳定的增加，市场各方的质疑声已经开始出现，因此，转换运作方式不是一种很好的出路选择。

  但即便如此，还是有不少基金公司在考虑使用这种方法，这其中所包含的很多苦衷，大家心知肚明。不过，对于转换运作方式这种做法，我们还是坚持我们的保守看法，并且基于市场不断创新的理念，我们建议：可以允许小微基金有做一次“转换运作方式”的机会。如果转换运作方式半年之后规模、业绩还是无法提高，则必须按照上述法规来选择后两种方式里的其中之一来进行再处理。为什么给个建议还是只允许一次？因为不想让基金公司太折腾投资者。

  目前，无论是老公司，还是新公司，无论是大公司，还是小公司，很多公司都会或多或少地遭遇小微基金的烦恼。小微基金出现的原因主要在于：（一）由于历史的原因，某些产品的投资方向与设计定位带有显著的历史印迹，在遵守契约、合规管理的情况下，这些基金的业绩无法靓丽。（二）有些类型的产品出现，曾经是某一特定市场环境下的特定需要，之后，由于有了更好的产品类型可以替代，原先的产品类型便大量地走向了低迷。（三）有些公司，由于经营管理不善、缺乏人才的原因，旗下的基金或大部分、或长期业绩长期不好。（四）有些公司，由于自身经营策略的转变，对于某些类型的产品，不再将其作为发展和管理的重点。

  小微基金有一个共同的特点：收益率不高；业绩排名长期靠后或垫底；渠道不重视；投资者不喜欢，不再申购。为此，基金公司即使有好的基金经理，也不会安排来管理这样的基金，因为边际成本、边际利润贡献都不划算。因此，在很多公司里，小微基金的生存状况已经极有可能地进入了一种死循环的状态。小微基金，从机会成本的角度来看，非常不适合投资者继续持有、长期持有。

  二、与其他基金合并：谁来创新一把？

  根据我的一些调研，“与其他基金合并”这种对于小微基金的处理方式，在很多基金公司那里，由于托管银行、登记结算等方面的种种原因，大家感到有很多从未尝试过的事情可能太过复杂，并且极有可能事倍功半，因此目前没有基金公司敢于或愿意尝试。

  的确，有那么一些公司，发一只基金，业绩做不好一只，伤害一批客户，得罪一家托管银行，就只好“打一枪换一个地方”，因此，旗下有多只基金，便分散在多家托管银行，现在想处理善后，都困难重重。但同时，在目前的小微基金方面，还是有些基金公司的相关产品是在同一托管行旗下的，这就有了“与其他基金合并”的操作可能。市场在不断地鼓励创新，“与其他基金合并”，也是一种创新尝试，毕竟原先的客户资产还可以保留，而且，是把业绩相对不好的基金往业绩相对更好一些的基金上合并，理论上有着良好的可操作空间。

  从目前的市场情况来看，尤其是基民中，有一种较为普遍的投资方式，那就是不盈利不赎回，被套之后就被动性地长期持有，直至解套。这种投基行为的出现，是一种非理性的投资理念的表现。影响基金绩效的原因很多，不分缘由，一律僵化地长期持有，对于提高投基效率、提高投基收益都无利。但是，为了市场的稳定，为了基金公司的利益，为了给投资者提供一个可能相对略好一些的机会成本，这种方式不妨一试，并且，如果相关基金公司旗下不断地有小微基金，就可以不断地合并。

  从2001年9月份开始，十三年多来，开放式基金一直是中国基金市场发展的主流品种，截至目前，其基本数量（以公布了《招募说明书》为统计依据）已经超过了1800只，市场数量（由于又份额有分类和分级，以基金份额的交易代码为统计依据）已经超过了2200只，这个数量至今一直处于较为快速的净增加状态，并已开始伴有虚胖的情况渐隐渐现，最为典型的表现表现，就是随着新基金发行速度的加快，基均规模在不断下降，2011年、2012年、2013年末的基均资产规模分别为23.94亿元、24.02亿元和19.34亿元，今年年中，这个数据为21.07亿元，但若剔除某只基金的一基超大之后，基均规模仅为17.73亿元，已经降到了近三年半来的最低。

  基均规模的不断降低，最主要的原因在于新基金发行方式的改变，从审批制，到备案制，再到现在的注册制，发行新基金将会越来越容易，基金的数量由此将会越来越多，但与此同时，培养基金经理的速度可远远没有新基金发行这么快，在这样一种情况下，就出现了越来越多的基金经理一拖多情况，以新基金《招募说明书》中的披露为依据，最多的曾有一个基金经理拟管理第10只基金的情况出现。2013年，在新发行的基金里，首任新基金经理的占比为19.54%；今年以来，截至8月12日，首任新基金经理的占比仅为16.59%，也呈现出不断减少的局面。因此，及时清理掉一些小微基金，减少基金经理一拖多的情况，已经越来越迫切。

  在欧洲，基金产品与基金公司的退出方式主要有两种：合并；关闭。其中，合并有三种方式：与自己公司的老基金合并；与自己公司的新基金合并；与其他公司的同类基金合并。就中国目前的情况来看，第一种合并方式最为可行。为此，我们期待着有基金公司来创新一把。

  三、终止基金合同：应该给予保本待遇？

  目前，资产规模在5000万元左右的小微基金已有近200只，并且还有不断增加的态势。对此，目前市场上可以选择的处理方式有三种：转换运作方式、与其他基金合并或者终止基金合同，综合来看，后者相对更好一些。终止基金合同，就是直接清盘，一了百了，干净利落。

  由基金公司方面发起的主动终止基金合同，实质上就是一种基金退出形式，在国外市场上很常见，但对于年轻的中国基金市场而言，这的确是一件新生事物。在欧洲，对于关闭，主要是因为三种情况：业绩长期不好；规模太大，难于运作；规模条小，运行成本太高。作为基金大国，美国也是既有基金产品退出，也有基金公司退出。从2003年到2013年，在过去的11年时间里，美国总计清盘了3105只基金，其中2009年清盘的最多，有508只，2012次之，有305只，去年，有255只。在公司退出方面，还是从2003年到2013年，有528家公司关门走人了。

  从基金公司的角度来看，由于人力、信披等固定成本不变，小微基金对于基金公司的边际利润贡献为负值，管理这样基金，每个公司都处于赔本维护的状态。因此，从公司经营的角度来看，及时处理掉这些负担，符合公司经营的基本原则。对于一些主要是由于市场客观因素而做不大、做不好的基金，由基金管理人方面发起终止基金合同，不再贪图相关的管理费收入，并促使投资者去选择更好的投资机会，其实是主动性地保护投资者合法权益的一种体现。

  从投资者的角度来看，若同意终止基金合同，相对而言或许就是一个更好一些的选择。因为死守小微基金可能会让投资者陷入到一个有多种恶性因素所构成的死循环当中，而长痛不如短痛，不要沉迷于小概率的、迷茫的、无目标的期望――小微基金业绩大幅度地提高――之中，是应有的基本投资策略之一，同时，这也应该是相对更好一些的机会成本选择。

  从首只成功主动终止基金合同的汇添富理财28天债券型基金，到现在的这只工银瑞信安心增利场内实时申赎货币基金，都是大公司在创新性地执行着主动终止基金合同。截至第三季度末，工银瑞信旗下基金资产从总规模为2267.1亿元，在全市场中排名第三位；汇添富旗下的基金资产总值为1035.46亿元，在全市场中的排名为第十一位。这种情况表明，大公司之所以为大，与这些公司的自身素质，包括对于新政策的充分理解和运用，都有着极为紧密的关联。既然注册制已经让新基金发行大为便利，那么，对于经市场检验证明不好的基金，为何不及时终止合同呢？这无论是对于持有人来说，还是对于相关基金公司、股东、托管银行等各方参与者来说，都是很有积极意义的事情，它将有助于给市场带来更多的正能量，促进市场更规范、更快速、更健康地发展。

  无论是汇添富理财28天债券型基金的首创性主动终止基金合同，还是工银瑞信安心增利场内实时申赎货币基金的即将主动终止基金合同，这两只基金有一个共同的特点：自运作以来都没有让投资者亏钱，用专业术语来评价，即：累计净值高于面值。

  但是，市场上有较多小微基金现在的累计净值是低于面值的，这就是说，从理论上讲，这些基金运作以来没有给投资者实实在在地赚到钱。这样的基金，在自己提取了大量的管理费之后，如果因为业绩不好而随意清盘，极有可能会在基金市场上树立起一种极不负责任的坏榜样，对此，为了切实防范这种情况的出现，我们建议：从创新的视角出发，是否可以参照保本基金的做法，如果相关公司想给累计净值低于面值的小微基金清盘，则必须给予相关基金保本待遇，即让投资者最终在清盘时所得到的基金份额的净值是“1.00元＋认购费用”；当然，若按照运作期限的长短，再补加同档期定期存款利息来作为对于相关基金公司的一种惩罚，也未尝不可。

  对于亏损小微基金的清盘补偿机制，我们综合分析之后认为其具有一定的可执行空间：（一）亏损小微基金的清盘补偿机制是一种投资者保护行为。

  （二）投资基金有风险，投资者理应承担。但基金公司作为一种专业化的资产管理机构，并且是在市场上各类资产管理机构中具有标杆作用的资产管理机构，在连续运作了若干时间之后，累计净值依然低于面值，完全没有表现出专业投资机构应有的能力和水平，对于这样的机构，就应该借助相关的机制予以适度的惩罚。

  （三）亏损小微基金的清盘补偿机制，不会让相关基金公司背负沉重的负担，更不会让基金公司破产。因为相关基金原本就小微，现在参照保本基金的做法补上几个点、十几个点的差价，不需要多少钱。

  （四）亏损小微基金的清盘补偿机制若执行，并不必然会损害到基金公司的利益。因为这种制度大概率地会引发出一些投资者的套利欲望和行动，尤其是对那些净值低于面值较远的基金，这样一来，反而会促进相关基金规模的回升，甚至有可能会回升到5000万元之上，从而既让相关基金暂时摆脱清盘的困扰，又让觊觎套利者两难。如此一来，将有可能会促使相关基金公司恢复信心来做好业绩，这种机制，其实是给基金公司一个市场化的救赎机会。如果在这样的情况下相关基金还是做不好业绩，那它们就只有自我了断了。

  （五）若执行亏损小微基金的清盘补偿机制，将不考虑已有的赎回行为，和中间的申购行为成本，统一地一刀切，以终止基金共同权益登记日在册的持有人和持有量为准。