⊙上海证券研究所 屠骏

  沪港通的启动刚好契合了A股市场内在的结构周期演变趋势。四季度行情映射未来走势，天量即将变常量——一轮指数型慢牛正向我们走来。

  转型中段痛并快乐着

  10月份投资、消费和工业增加值等数据依然回落，表明经济仍有下行压力。房地产行业拖累投资增速下滑依然是“痛点”，但第三产业增加值占GDP比重提高、最终消费支出对GDP贡献率同比提高，全国居民人均可支配收入增速跑赢GDP增速，以及就业形势稳定等 “快乐点”却在上升。而且，市场普遍预期，国家或主动下调2015年经济增长目标至7%。在此背景下，结构调整痛并快乐着，可以预见2015年只要尾部风险可控，市场对于经济的关注焦点将从“痛点”转向“快乐点”，很少会再有人会为了GDP增速的小波动去主动做空。

  与市场主流观点不一样，笔者在今年二季度开始就认为，我国经济结构转型并非刚刚开始，而是已经进入了中段。从草根角度看，福布斯排行榜的行业分布以及社会财富聚焦点，都已经很清楚地对此进行了诠释，更何况 “快乐点”数据已经出现上升趋势。因此，对于走在预期前面的金融市场而言，经济转型进入中段之后，金融市场的主流机会将转向盘活存量、传统复苏的大战略。

  每年的四季度市场特征其实都映射了来年的市场预期，其中各研究机构在四季度先后出笼的年度策略更推波助澜这种预期。当四季度预演未来、契合市场内生性结构周期演变趋势时，四季度预演将成为新一轮结构行情的开始。今天在这个时点开启的沪港通交易，短期涨跌并不重要，因为其积极意义或许并不在本身，而是在为更多的“互联互通”打开了一扇门，更是为市场对大盘蓝筹股复苏打开了一个预期通道，因为后面还有深港通、T+0、 A股纳入MSCI等预期。这个预期通道就是指数型牛市的逻辑通道。

  天量变常量的慢牛

  11月11日沪深两市在“二八”分化中爆出5700亿的历史天量。笔者认为这只是一个阶段性的历史成交金额峰值，不具历史可比性。理由有三点：1、与6000点历史价格峰值相比，宏观月度M2供应量体量已不可同日而语，当时是39亿元，现在是119亿元；2、与6000点历史价格峰值相比，沪深两市的流通市值体量已不可同日而语，当时是8万亿元，现在是25万亿元；3、根据中登公司公布的活跃账户数据统计，目前市场交易活跃度还不及6000点历史价格峰值时的30%。

  此外，我们在2015年年度策略中认为，明年成交金额增长将来自五方面的驱动：居民资产配置转向、外资增配、场内资金迁徙以及信用交易与T+0。所以说，天量将变常量的判断在逻辑上是大概率事件，也是大盘蓝筹股活跃的基础。

  不过，从笔者长期跟踪研究的M2/流通市值的演变趋势看，上一轮2005-2007年井喷型牛市展开前夕，M2/流通市值高达25以上。资金推动的动能属于火山爆发前憋不住的状态。而目前M2/流通市值也就在5左右的常量附近波动。即使考虑到2015年年中A股可能纳入MSCI带来的外资增配，也难以展现2005-2007年井喷型全面牛市盛况。所以笔者判断，2015年依然是结构性慢牛行情，只不过人们习惯上将大盘蓝筹股主导的指数牛市称为牛市而已。

  在牛熊颈线位买进指数型标的

  纳入MSCI指数后，一年时间里，我国台湾股指上涨40%，市值增长了27%；三年时间里，韩国股指上涨65%，市值增加了79%，交易量上升了153%。上述国际化大门打开后新兴市场的表现，是沪港通打开预期通道的重要体现。而沪港通之所以能成就A股市场打开新篇章，关键是沪港通刚好契合了A股市场内在的结构周期演变趋势。

  目前大盘在市场公认的牛熊颈线位沪综指2400-2500点区间波动，是再正常不过了。预期已经走在前面，未来市场预期3000点都算是比较保守的目标位，目前2400-2500点下方谁会去杀跌呢？所以，目前笔者的策略建议是，以金融指数（399240）为本轮指数型慢牛的领先标的，在沪综指2400-2500点区间波动中踏踏实实增仓指数型交易标的，如分级基金、股指期货多单等。而针对指数型慢牛的蓝筹alpha机会，则存在于金融（券商）、“一带一路”、中国优势制造等三大板块中。受资金挤压影响，新兴产业小盘股与中小市值主题投资的局部机会仍在，但其中期稳定性会显著变差。