（上接B34版）

单位：千欧元

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2、退休福利义务

标的公司为职工提供固定收益养老金计划，在法国，退休终止付款计划是依据集体协商一致的协议和/或公司范围的协议并根据雇员服务年数和工资，在雇员退休时对雇员进行货币支付。此外，行政管理的养老金计划于2000年1月1日至2005年12月31日之间被授予雇员，该计划从2006年1月1日起没有给雇员增加新的权利。标的公司对雇员的承诺在每年的12月31日由精算公司进行估值。对雇员的承诺在2014年6月30日的预计价值是基于2013年12月31日的估值并调整了折现率和雇员人数。截至2013年6月30日和2014年6月30日，标的公司退休福利义务负债总计为29,433千欧元及21,105千欧元。

3、应付账款

截至2013年6月30日和2014年6月30日，标的公司的应付账款分别为77,540千欧元和42,429千欧元。标的公司应付账款具体情况如下：

单位：千欧元

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4、其他应付款

标的公司其他应付款主要包括押金、与资产处置/收购相关负债、雇员相关负债、应缴税款等。截至2013年6月30日和2014年6月30日，标的公司的其他应付款分别为118,362千欧元和67,365千欧元。标的公司其他应付款具体情况如下：

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5、与划归为持有待售的资产直接相关的负债

标的公司因重组需出售部分资产，由于该资产短期内可直接出售并且出售行为很可能发生，在此过程中相关资产和负债将在资产负债表中调整至该持有待售的资产及与其直接相关的负债。截至2013年6月30日和2014年6月30日，标的公司的划归为持有待售的资产直接相关的负债分别为6,411千欧元和92,344千欧元。标的公司划归为持有待售的资产直接相关的负债具体情况如下：

单位：千欧元

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六、标的公司对外抵押担保情况

截至2014年6月30日，标的公司不存在对非合并范围内公司的表外承诺。

此外，本次交易的标的为卢浮集团100%股权，根据境外律师出具的法律意见书及法律结论，卢浮集团的唯一股东为SDL，卢浮集团的全部股份均已被质押给花旗银行（Citibank N.A）。根据拟签署的SPA协议，SDL保证：标的公司的股份在SPA协议签署时和交割时不存在任何权利负担。因此，SDL应在签署SPA协议之前或同时解除上述股权质押。

七、标的公司主营业务发展情况

（一）标的公司主营业务概况

本次交易标的公司是卢浮集团（GDL），GDL通过Star Eco间接持有卢浮酒店集团（LHG）100%的股份。GDL和Star Eco为持股型公司，LHG直接或通过其子公司使用Première Classe、Campanile、Kyriad、Kyriad prestige、Tulip Inn、Golden Tulip及Royal Tulip等品牌运营连锁酒店业务。LHG成立于1976年，是欧洲领先的酒店集团，在经济型与中档酒店行业拥有超过38年的行业经验以及极具竞争力的地位。

2005年，喜达屋资本通过标的公司收购Group Taittinger和Société du Louvre；2009年，喜达屋资本收购金郁金香酒店品牌；并于2011年将金郁金香品牌与标的公司旗下品牌酒店整合，形成四大品牌系列。截至2014年6月30日，标的公司在全球46个国家拥有、管理和特许经营1,115家酒店，91,154间客房。

（二）标的公司品牌体系

卢浮酒店集团（LHG）旗下拥有四大系列，共计七大品牌，分别为Première Classe，Campanile，Kyriad系列（Kyriad和Kyriad Prestige）以及Golden Tulip系列（Tulip Inn，Golden Tulip以及Royal Tulip），涵盖经济型及中高档酒店。LHG各品牌定位清晰，可满足不同层次客户的需求。其中，经济型酒店以Première Classe、Campanile和Kyriad系列为主，中高档品牌以Golden Tulip系列为主。截至2014年6月30日，LHG旗下共计1,115家酒店，其中，Première Classe酒店251家，Campanile酒店398家，Kyriad系列酒店237家，Golden Tulip系列酒店229家。

卢浮酒店集团品牌体系

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卢浮酒店集团（LHG）各品牌情况

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从地区分布来看，LHG旗下酒店主要分布在欧洲地区，共计970家，占比87.00%。其中欧洲地区主要集中在法国，共计酒店数820个，占欧洲酒店总数的84.54%，占其拥有的全球酒店数的73.54%。

截至2014年6月，卢浮酒店集团（LHG）旗下品牌酒店数量地区分布情况如下：

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（三）标的公司主营业务模式

卢浮酒店集团（LHG）的连锁酒店业务主要采用三种运营模式：直营、特许经营和受托管理。截至2014年6月30日，LHG直营酒店共255家，占比22.87%；特许经营酒店共576家，占比51.66%；受托管理酒店共284家，占比25.47%。

截至2014年6月30日卢浮酒店集团（LHG）旗下各类型酒店情况

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1、直营酒店

（1）业务概述

直营酒店是指卢浮酒店集团（LHG）以自有物业或租赁物业，使用旗下特定的品牌自行进行管理经营的酒店。LHG负责直营酒店的管理、经营、日常维修与维护，并负责酒店工作人员的招聘、培训、日常管理等以保证酒店的正常运营。该类酒店收入的主要来源为客房收入及餐饮收入，拥有长期而稳定的营业收入和经营业绩。LHG直营酒店涉及的品牌主要包括Première Classe、Campanile等。

（2）物业所有权类别

截至2014年6月30日，LHG直营的255家酒店中，186家酒店为自有物业，占直营酒店总数的72.94%。其余69家酒店的物业使用权通过租赁的方式取得，LHG需支付一定的租赁成本和费用。租赁的主要形式包括长期物业使用权、长期租赁、建造使用租赁、经营租赁以及公共土地使用权。

截至2014年6月30日，LHG旗下直营酒店物业所有权分布情况：

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（3）直营酒店地域分布

LHG的直营酒店主要集中在法国，法国境内酒店占比77.65%，其他酒店主要分布在波兰、英国、荷兰等国家。截至2014年6月30日，LHG直营酒店的地域分布情况如下：

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（4）直营酒店经营情况

2011年至2013年，LHG旗下各品牌酒店经营情况良好，入住率、平均房价以及RevPAR各项指标均保持稳定。其中，集团旗下经济型酒店的RGI显著上升，Première Classe品牌的RGI从94.4%上升至99.1%，Campanile品牌的RGI从103.0%上升至107.7%。

2011年至2013年，卢浮酒店集团（LHG）旗下各品牌酒店在法国的入住率、ADR以及RevPAR情况如下：

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2、特许经营

（1）业务概述

除直营业务外，LHG向其他酒店经营商授予相应品牌的加盟许可权，加盟商可以按照LHG所采纳的模式和规范，自行开设相应品牌系列下的酒店。其中Première class，Campanile，Kyriad系列是LHG的经典品牌，由LHG直接签订加盟协议收取加盟费用。Golden Tulip系列由LHG控制的Golden Tulip Holdings Sarl及其他下属公司签订加盟协议并收取加盟费用。

截至2014年6月30日，LHG拥有特许经营酒店576家。LHG作为特许经营授权商，除了协助各受许可者达到LHG所采用的管理标准外，还会提供各种支持，主要包括为提升品牌知名度而设计的全国性广告、宣传及其他营销计划、员工培训、持续检查质量标准以及接入中央预定系统等。加盟协议存续期一般为10年，协议期满后双方可续约。

（2）特许加盟费用

特许加盟费主要由两部分组成，初始加盟费和持续加盟费。初始加盟费是加盟商就LHG提供雇员培训、管理软件、咨询服务和其他支持所支付的费用。加盟商再次续签加盟协议时不用再支付该初始加盟费。Première Classe、Campanile和Kyriad系列的初始加盟费在1,000-1,500（欧元/客房）不等。由于品牌发展策略不同，Golden Tulip系列下的酒店加盟费不统一制定标准，由Golden Tulip Holdings Sarl及其下属公司与加盟商协商确定。

此外，LHG按固定费率或加盟商收入的一定比例收取持续加盟费。持续加盟费是加盟商使用LHG的品牌、商标和无形资产的费用，而LHG会为加盟商提供管理和营销等支持。

（3）特许经营型业务地域分布

LHG特许经营酒店主要集中在法国及其他欧洲国家，占比达82.99%。截至2014年6月30日，LHG特许经营酒店地域分布如下：

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3、受托管理

（1）业务概述

作为特许加盟经营模式的补充，LHG还通过签订管理/服务协议的形式，为其旗下的特许加盟酒店提供受托管理服务，并收取管理费用。

根据管理服务协议，LHG提供的服务包括协助招聘酒店管理人员，卫生、安全、和技术法规合规性指导，商业发展，法务，成本控制，财务规划等。管理服务协议一般存续期为10年，合同期满后双方可续约。

LHG按酒店的收入和营业利润的一定比例收取管理费用。

（2）受托管理型业务地域分布

LHG的受托管理业务以法国为主，法国境内酒店占比达79.93%。截至2014年6月30日，LHG受托管理酒店地域分布如下：

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（四）标的公司营业收入构成

LHG营业收入主要来自于直营收入、管理和特许经营酒店管理费及加盟费收入。2011年、2012年和2013年，LHG营业收入合计分别为412.3百万欧元、410.5百万欧元和408.3百万欧元。

LHG近三年收入结构如下：

单位：百万欧元

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数据来源：根据相关咨询机构提供的数据整理而成

LHG近三年的直营酒店业务营业收入情况如下：

单位：百万欧元

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数据来源：根据相关咨询机构提供的数据整理而成

直营酒店业务收入为LHG主营业务收入的重要收入组成。2011年、2012年和2013年，直营酒店分别确认收入348.0百万欧元、343.5百万欧元和341.5百万欧元，分别占当年LHG主营业务收入的84.40%、83.68%和83.64%。

直营酒店的营业收入主要来自于客房以及餐饮收入。2011年、2012年和2013年，直营类酒店客房收入分别为246.3百万欧元、245.7百万欧元和248.9百万欧元，占营业收入的比重为70.78%、71.53%和72.88%。

（五）销售与营销

1、预订渠道

LHG的预订渠道可分为直销渠道和代理渠道。

直销渠道包括酒店官网、移动客户端以及电话预订中心。客户可通过Première Classe、Campanile、Kyriad系列和Golden Tulip系列的官网以及移动客户端APP实现酒店的跨品牌预订。2012年12月启动的搜索引擎网站“Hotel For You”也大大提升了LHG旗下全球酒店的在线预订数量。LHG还设置了两个电话预订中心，分别服务个人和团体客户。

代理渠道主要是指客户通过各类代理机构（主要为在线旅游代理商）实现酒店客房的预定，酒店需向代理商支付一定的服务费用。截至目前集团主要合作的在线旅游代理商包括booking.com、GDS以及Expedia.com。

2、会员体系

LHG建立了会员项目“Pass For You”，以提高顾客忠诚度和酒店的入住率。顾客通过购买充值卡的形式成为LHG会员，每一位会员都可全年享受房价折扣，以及延迟退房时间等服务。

（六）标的公司的核心竞争力

1、广泛的品牌认知度

LHG在欧洲的核心市场拥有极高的知名度，尤其是在经济型与中档酒店行业拥有核心竞争力。LHG直营、特许经营和管理的7个酒店品牌，在全球46个国家拥有酒店超过1,115家，客房总数超过9万间。根据2014年法国酒店顾客调查（BDRC Continental），Louvre Hotels Group旗下经济型酒店的品牌认知度保持在较高的水平，其中，Campanile品牌的认知度达75%，Kyriad和Première Classe的认知度分别为65%和55%。

2、全球性的业务布局

LHG在全球有较好的地理布局和规模。LHG的酒店业务立足于法国，覆盖欧洲主要国家，如意大利、英国、荷兰等。与此同时，LHG也在不断拓展全球市场，目前已进入美国、中东、非洲、亚洲等区域，并在当地拥有市场影响力。

3、均衡稳定的经营模式

LHG拥有多元化的业务模式，直营、特许经营和管理1,115家酒店，其中直营酒店、特许经营酒店和管理酒店，各自占比分别为22.87%、51.66%和25.47%。相对的均衡酒店经营模式，一定程度提升了酒店运营风险的可控度。2013年，LHG直营酒店营业收入占比达83.17%，未来“轻资产”模式仍有整合发展空间。预计随着欧洲经济逐步复苏以及中国出境游市场的持续火热，LHG未来拥有广阔的市场前景。

4、优秀的酒店管理经验

LHG拥有超过38年的酒店经营管理经验，尤其是在经济型和特许经营管理领域，已形成了一套较为完善的酒店管理体系，已建立一支充满积极性和活力的管理团队。目前，LHG核心管理团队成员人均拥有六年以上在LHG工作的经验。

5、先进的技术和信息系统

LHG对新技术的发展保持高度的敏感性，并在开发和应用等方面予以高度重视。新技术的开发和应用大大提高了酒店的工作效率，并能够给顾客提供更加便捷高效的服务。LHG拥有强大的综合预订平台，全球顾客可从多渠道实现各品牌酒店的预订，大大提高了顾客搜索及预订酒店的便利性。LHG于2012年推出自助服务终端Ariane Kiosk，顾客可通过此客户端进行自助登记入住及退房，LHG为欧洲境内首家使用该技术的连锁酒店集团。

八、关于本次交易标的债务情况

截至2014年7月31日，标的公司共有15笔融资租赁及贷款债务，总金额约为440,558千欧元。

根据拟签署的SPA协议的有关约定，本次交易中，交易对方及关联方对标的公司及下属公司的应收账款将转让至本公司，该转让已经交易对方管理层决议通过，相关协议签署尚需Star SDL Holdings董事会批准。

应收账款转让完成后，本公司将参考本次交易前应收账款利息水平向标的公司及下属公司收取相应利息费用。

九、标的公司业务资质情况

根据拟签署的SPA协议的有关约定，交易对方保证：截至交割日，标的公司持有对于经营目前业务而言必要的所有重大政府授权；除了由于递交申请日与交割日临近而未能完成的授权外，该等政府授权是有效且具有完全效力的；交易标的在所有重大方面遵守该等政府授权的条款和要求。

十、关于本次交易标的重大诉讼、仲裁及行政处罚

根据境外律师出具的法律意见，其审阅了资料室中的三份图表，截至该等图表所署日期，交易标的不存在被责令或面临被勒令支付达到或超过500万欧元的风险的诉讼、仲裁或行政程序（包括尚未了结或最终的）。

此外，根据境外律师出具的法律意见：（1）关于在明显属于Hotel Le Chateau所有的土地上进行的一个房屋拆除项目，枫丹白露文化遗产保护协会（Fontainebleau heritage defense association）提起法律程序请求撤销拆除许可，如果此项法律程序成功执行，由此产生的财务影响尚无法准确评估；（2）在波兰存在针对Louvre Hotels Group Sp. z o.o.的一项强制执行程序，相关判决要求Louvre Hotels Group Sp. z o.o.向Bank Handlowy w Warszawie S.A.支付20,855,500波兰兹罗提（Polish z?oty，波兰的官方货币，20,855,500波兰兹罗提折合约500万欧元）。根据GDL2014财年经审计的财务报告，标的公司已对上述第（2）项诉讼的预计风险计提了20,850,000波兰兹罗提的准备金，记入“其他流动准备-抵押纠纷准备”。

十一、关于本次交易标的环境保护

本次交易标的公司主要从事酒店管理业务，不属于重污染行业。标的公司聘请了独立第三方机构对其下属的直营酒店就环境保护等事宜开展专项调查，根据该第三方机构出具的调查报告，未发现上述酒店存在重大环保问题。

第四节 交易标的资产评估情况

一、交易标的资产评估基本情况

（一）评估方法选取理由及说明

企业价值评估的基本方法有三种，即资产基础法、收益法和市场法。

资产基础法也称成本法，是指以被评估企业评估基准日的资产负债表为基础，合理评估企业表内及表外各项资产、负债价值，以确定评估对象价值的评估方法。

收益法是指将预期收益资本化或者折现，以确定评估对象价值的评估方法。

市场法是指将评估对象与可比上市公司或者可比交易案例进行比较，以确定评估对象价值的评估方法。

根据评估目的、评估对象、价值类型、资料收集情况等相关条件，以及三种评估基本方法的适用条件分析，本次评估目的为股权交易，价值类型为市场价值，根据资料收集情况，被评估企业适用收益法及市场法评估。因为被评估企业为酒店服务行业，具有经营模式、服务平台、营销团队、经营资质等无形资源难以在资产基础法中逐一计量和量化反映的特征，故成本法不能全面反映企业的内在价值。企业未来收益期和收益额可以预测并可以用货币衡量；获得预期收益所承担的风险也可以量化，适用收益法。同时，其所属行业类似上市公司较多，可比公司股价及经营和财务数据相关信息公开，具备资料的收集条件，故也能够采用市场法评估。

1、收益法

收益法的基本思路是通过估算资产在未来的预期收益，采用适宜的折现率折算成现时价值，以确定评估对象价值的评估方法。即以未来若干年度内的企业自由现金流量作为依据，采用适当折现率折现后加总计算得出经营性资产价值，即企业整体资产价值（EV）；在企业整体价值的基础上根据尽职调查报告对负债项目进行调整，得出股东全部权益价值。

本次收益法评估模型考虑企业经营模式选用企业自由现金流折现模型。

股东全部权益价值＝企业整体价值－净财务负债

企业整体经营性资产价值=明确的预测期期间的自由现金流量现值+明确的预测期之后的自由现金流量现值之和P，即

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其中：r—所选取的折现率。折现率，又称期望投资回报率，是收益法确定评估价值的重要参数。按照收益额与折现率口径一致的原则，本次评估收益额口径为企业净现金流量，则折现率选取加权平均资本成本(WACC)。

Fi—未来第i个收益期的预期收益额。

n—明确的预测期期间是指从评估基准日至企业达到相对稳定经营状况的时间，本次明确的预测期期间n选择为10年。根据被评估单位目前经营业务、财务状况、资产特点和资源条件、行业发展前景，预测期后收益期按照无限期确定。

g—未来收益每年增长率。

净财务负债：主要为与企业经营性业务无直接关系的，未纳入收益预测范围的资产及相关负债，以及现金及金融负债等，本次评估根据尽职调查报告披露的金额列示。

2、市场法

市场法中常用的两种方法是上市公司比较法和交易案例比较法。考虑到上市公司相关数据资料能够收集，本次采用上市公司比较法。

企业（股权）价值=委估企业相关指标×参考企业相应的价值比率

首先，选择与被评估单位处于同一行业的上市公司作为对比公司，并通过交易股价计算对比公司的市场价值。

其次，选择对比公司的一个或几个收益性和资产类参数，本次评估选取了EBITDA、净利润及净资产等作为“分析参数”，并计算对比公司市场价值与所选择分析参数之间的比例关系“价值比率”。

最后，通过分析参考企业价值比率，计算出适用于被评估企业的价值比率，从而得到委估对象的市场价值。

由于上市公司比较法中的可比公司是公开市场上正常交易的上市公司，所以本次市场法评估结论考虑流动性对评估对象价值的影响。

（二）评估假设

1、基本假设

（1）公开市场假设：公开市场是指充分发达与完善的市场条件，是一个有自愿的买者和卖者的竞争性市场，在这个市场上，买者和卖者的地位是平等的，彼此都有获取足够市场信息的机会和时间，买卖双方的交易行为都是在自愿的、理智的而非强制的或不受限制的条件下进行的。

（2）持续使用假设：该假设首先设定被评估资产正处于使用状态，包括正在使用中的资产和备用的资产；其次根据有关数据和信息，推断这些处于使用状态的资产还将继续使用下去。持续使用假设既说明了被评估资产所面临的市场条件或市场环境，同时又着重说明了资产的存续状态。

（3）持续经营假设，即假设被评估单位以现有资产、资源条件为基础，在可预见的将来不会因为各种原因而停止营业，而是合法地持续不断地经营下去。

2、一般假设

（1）评估报告除特别说明外，对即使存在或将来可能承担的抵押、担保事宜，以及特殊的交易方式等影响评估价值的非正常因素没有考虑。

（2）委评资产所在国家现行的有关法律及政策、产业政策、国家宏观经济形势无重大变化，评估对象所处地区的政治、经济和社会环境无重大变化，无其他人力不可抗拒及不可预见因素造成的重大不利影响。

（3）评估对象所执行的税赋、税率等政策无重大变化，信贷政策、利率、汇率基本稳定。

（4）依据本次评估目的，确定本次估算的价值类型为市场价值。估算中的一切取价标准均为估值基准日有效的价格标准及价值体系。

3、收益法假设

（1）被评估单位提供的业务合同以及公司的营业执照、章程，签署的协议，审计报告、财务资料等所有证据资料是真实的、有效的。

（2）评估对象目前及未来的经营管理班子尽职，不会出现影响公司发展和收益实现的重大违规事项，并继续保持现有的经营管理模式持续经营。

（3）企业以前年度及当年签订的合同有效，并能得到执行。

（4）本次评估的未来预测是基于现有的市场情况对未来的一个合理的预测，不考虑今后市场会发生目前不可预测的重大变化和波动。如政治动乱、经济危机、恶性通货膨胀等。

4、市场法假设

（1）假设被评估单位严格遵循相关会计准则，评估基准日及历年审计报告真实、可靠。

（2）假设可比上市公司相关数据真实可靠。

（3）假设除特殊说明外，资本市场的交易均为公开、平等、自愿的公允交易。

（4）未考虑遇有自然力及其他不可抗力因素的影响，也未考虑特殊交易方式可能对评估结论产生的影响。

（5）未考虑将来可能承担的抵押、担保事宜。

（三）评估过程及结论

根据有关法律、法规和资产评估准则，遵循独立、客观、公正的原则，评估机构采用收益法和市场比较法，按照必要的评估程序，对被评估单位在评估基准日的市场价值进行了评估，具体评估过程及结论如下：

1、收益法评估过程及结论

（1）收益法评估过程

A、企业自由现金流预测

企业自由现金流＝净利润＋折旧和摊销－资本性支出－运营资本增加额+税后的付息债务利息

净利润根据标的企业未来营业收入、营业成本、经营管理费用、财务费用、折旧摊销、员工福利成本、投资收益、非经常性损益以及所得税的预测数推算得出。

LHG集团2011-2013年的折旧摊销费用分别为4,040万欧元、4,020万欧元、3,170万欧元，根据普华永道尽职调查报告分析，由于2013年度冲回了以前年度集团的740万欧元的折旧摊销费用，导致2006年至2012年折旧摊销费用高估，而2013年费用低估。考虑调整因素后，2011年至2013年的折旧费用分别为3,940万欧元、3,920万欧元、3,900万欧元。企业直营酒店数量稳定，未来年度无增加计划，故折旧摊销费用参照历年发生额，预测每年发生3,950万欧元。

税后的付息债务利息根据财务费用中列支的利息支出，扣除所得税后确定。

资本性支出是指企业为满足未来经营计划而需要更新现有固定资产设备和未来可能增加的资本支出及超过一年的长期资产投入的资本性支出。基于本次收益法的假设前提之一为未来收益期限为无限期，所以目前使用的固定资产将在经济使用年限届满后，为了维持持续经营而必须投入的更新支出。标的公司为酒店服务业，资本性支出主要是用于酒店翻新及维护性支出。自2011年至2014年6月，累计酒店翻新资本性支出约为5,670万欧元，维护性支出累计约为4,190万欧元。根据相关资料，2014年下半年的资本性支出预算720万欧元，2015年的资本性支出预算约为2,750万欧元，主要用于酒店翻新。2015年以后，暂无大规模酒店翻新计划，而酒店物业的翻新频率一般在8至10年左右，因此，自2016年起不考虑翻新性资本性支出，仅考虑维护性资本性支出，预测比例为折旧费用的20%。2024年永续期后资本性支出与折旧费用相等。

营运资本追加额系指企业在不改变当前主营业务条件下，为保持企业持续经营能力所需的新增营运资金。营运资金的追加是指随着企业经营活动的变化，获取他人的商业信用而占用的现金，正常经营所需保持的现金、存货等；同时，在经济活动中，提供商业信用，相应可以减少现金的即时支付。企业主要从事酒店服务业，因此应收款账期较短，净营运资本为负值。根据历史数据，净营运资本占收入的比例较为稳定，预测以后该比例维持在-10%。

综合考虑欧洲地区宏观经济发展情况、企业实际的经营情况以及通货膨胀等因素，本次评估取永续增长率为2%。

B、折现率的预测

折现率又称期望投资回报率，是收益法确定评估企业市场价值的重要参数。由于被评估企业不是上市公司，其折现率不能直接计算获得。因此本次评估采用选取对比公司进行分析计算的方法估算被评估企业期望投资回报率。为此，第一步，首先在上市公司中选取对比公司，然后估算对比公司的系统性风险系数β；第二步，根据对比公司平均资本结构、对比公司β以及被评估公司资本结构估算被评估企业的期望投资回报率，并以此作为折现率。

本次采用资本资产加权平均成本模型(WACC)确定折现率。WACC模型是期望的股权回报率和所得税调整后的债权回报率的加权平均值。

在计算总投资回报率时，第一步需要计算，截至评估基准日，股权资金回报率和利用公开的市场数据计算债权资金回报率。第二步，计算加权平均股权回报率和债权回报率。

总资本加权平均回报率利用以下公式计算：

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式中：

Wd：评估对象的付息债务比率；

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We：评估对象的权益资本比率；

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T:所得税率

Rd：付息债务利率；

Re：权益资本成本

（A）权益资本成本

按资本资产定价模型（CAPM）确定权益资本成本Re：

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式中：

Rf：无风险报酬率；

MRP：市场风险溢价；

ε：评估对象的特定风险调整系数；

e：评估对象权益资本的预期市场风险系数；

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式中：t为可比公司的预期无杠杆市场风险系数；

D、E：分别为可比公司的付息债务与权益资本。

分析CAPM采用以下几步：

第一步，根据相关统计资料，无风险收益率的估算，根据IESI Business School发布的相关统计数据，法国平均无风险收益率确定为2%。

第二步，确定MRP：正确地确定市场风险溢价是许多股票分析师和资产评估师的研究课题。在美国，Ibbotson Associates 的研究发现从1926 年到1997 年，股权投资年平均年复利回报率为11.0%，超过长期国债收益率（无风险收益率）约5.8%。这个超额收益率就被认为是市场风险溢价。借鉴美国相关部门估算风险溢价的思路，根据IESI Business School发布的相关统计数据，法国地区MRP取6.1%。

第三步，确定e值：该系数衡量委估企业相对于资本市场整体回报的风险溢价程度，也用来衡量个别股票受包括股市价格变动在内的整个经济环境影响程度。由于委估企业目前为非上市公司，一般情况下难以直接对其测算出该系数指标值，故本次通过选定与委估企业处于同行业的上市公司于基准日的β系数指标值作为参照。

本次评估选取了全球十家酒店业上市公司（其中五家位于欧洲），统计数据如下：

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经过计算，该行业的D/E=17.50%。

最后得到评估对象权益资本预期风险系数的估计值e=1.190

第四步，确定特定风险ε：

本次评估考虑到评估对象资产规模、融资条件、资本流动性以及公司的治理结构和公司资本债务结构等方面与可比上市公司的差异性所可能产生的特性个体风险，设公司特定个体风险调整系数ε=1%。

第五步，确定权益资本成本：最终得到评估对象的权益资本成本

Re=2.00%+1.190×6.1%+ 1%=10.3%

（B）债务资本成本

法国实行浮动利率，借款利率以3月期Euribor为基准上浮计算。公司历史的银团借贷成本为3月期Euribor加2.5%至3.5%。基于该信息，债务资本成本取3月期Euribor（0.206%）加300基点，即3.21%。

（C）资本结构的确定

采用上市公司的资本结构作为本次评估的资本结构，根据上述表格计算

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（D）折现率计算

■＝3.21%×（1-33.3%）×14.9%+10.3%×85.1%＝9.1%

（2）收益法评估结论

经过收益法评估，Groupe du Louvre于评估基准日2014年6月30日，在上述各项假设条件成立的前提下，拟收购的目标业务企业价值为1,484,410千欧元，折合人民币1,246,103万元；扣除净财务负债后，股东全部权益价值（扣除少数股东权益）为636,469千欧元，折合人民币534,291万元，比审计后归属于母公司净资产增值145,303万元，增值率37.35%。

Groupe du Louvre在欧洲经济型酒店和中档酒店行业中具有较高的品牌知名度，拥有良好的客户基础。本次从收益法的评估角度揭示出了其所有者权益市场价值的提升。

2、市场法评估过程及结论

（1）市场法评估过程

A、价值比率的选取

Groupe du Louvre主要从事酒店服务业，相应所属的行业目前已有多家上市公司，其财务资料、证券市场交易价等信息均可通过公开渠道获取，因此本次评估适合采用市场比较法。

可采用的比率指标包括P/E(市盈率)、P/B(市净率)、EV/EBITDA(企业价值与利息、所得税、折旧、摊销前收益的比率)等。

企业价值（EV）=经营性资产价值

股东全部权益（净资产）价值=经营性资产价值-净负债调整值

其中：采用一元线性回归方程Y=a+bx，经过相关分析计算得出比较案例EV/EBITDA、P/E和P/B的回归直线，并进行显著性检验。

将委估企业相关财务指标分别代入一元线性回归方程Y=a+bx，即可分别计算评估值，并考虑对非上市公司流通性折扣进行修正以确定最终经营性资产价值。

通过计算对比公司的股权（所有者权益）或全部投资资本市场价值和分析参数，可以得到其收入价值比率以及资产价值比率，经分析、判断选取本次评估适宜的价值比率。

经测算，由于P/B（市净率）的系数小于0.5，相关性较差，不能准确反映企业的经营状况与业绩，故不选用该方法的估值结果。本次评估最终选定EV/EBITDA和P/E(市盈率)价值比率的平均值作为评估结果。

B、对比公司的选取

通过市场调查，根据替代原则和价格类型相同的要求，估价人员选取与委估对象类似的比较案例。本次评估选取了7个案例，其中4家位于欧洲，3家位于美国，案例交易情况如下：

■

C、EV/EBITDA估值

对于酒店行业来说，EBITDA是重要的衡量指标，因此估价人员采用2014LTM和2015年预估数据两项指标进行测算：

（A）y—企业价值EV和x—EBITDA的确定：通过Bloomberg咨询系统查询确定。

（B）根据查询所得的7组数据在直角坐标系中作散点图，从直观上看有无成直线分布的趋势。即两变量具有直线关系时，才能建立一元线性回归方程。依据两个变量之间的数据关系构建直线回归方程：Y=a+bx。详见下表：

单位：百万欧元

■

（C）根据列计算表，计算Lxx，Lyy，Lxy，并由此得出回归系数b和常数a。计算结果如下：

2014LTM：b= Lxy /Lxx= 13.13358 a= y–bx= 134.17

2015：b= Lxy /Lxx= 10.9056 a= y–bx= 523.42

（D）进行显著性检验

2014LTM：相关系数R= Lxy /( Lxx Lyy)1/2=0.9410

2015：相关系数R= Lxy /( Lxx Lyy)1/2=0.9559

相关系数R接近1，拟合优度高，样本的确定合理。

（E）根据企业报表及盈利预测显示，企业2014LTM的EBITDA为107.6百万欧元，2015年预测的EBITDA为121.07百万欧元。

将其分别代入一元线性回归方程Y=a+bx，基于EV/EBITDA计算得出GDL公司经营性业务市场比较法价格为：

2014LTM：

EV=134.17+13.13358×107.6=1,547.3百万欧元

2015：

EV=523.42+10.9056×121.07=1,843.7百万欧元

D、P/E估值

（A）市值Y的确定：通过Bloomberg咨询系统查询确定。净利润x的确定：通过Bloomberg咨询系统查询确定。

（B）根据查询所得的7组数据在直角坐标系中作散点图，从直观上看有无成直线分布的趋势。即两变量具有直线关系时，才能建立一元线性回归方程。依据两个变量之间的数据关系构建直线回归方程：Y=a+bx。详见下表：

单位：百万欧元

■

（C）根据列计算表，计算Lxx，Lyy，Lxy，并由此得出回归系数b和常数a。计算结果如下：

b= Lxy /Lxx= 21.96154

a= y–bx= 1643.11

（D）进行显著性检验，相关系数R= Lxy /( Lxx Lyy)1/2=0.7263

相关系数R接近1，拟合优度越高，样本的确定合理。

（E）根据企业报表显示，企业2014LTM的净利润为32.7百万欧元，。

将其分别代入一元线性回归方程Y=a+bx，基于市盈率计算得出GDL公司股权价值为：

市盈率比准价格= 1643.11+21.96154×32.7=2,361.25百万欧元

EV= 2,361.25 + 调整净负债828.29 = 3,189.54百万欧元

（2）市场法评估结论

按照市场法评估，被评估单位在上述假设条件下，拟收购的目标业务企业价值为1,509,154千欧元，折合人民币1,266,875万元；扣除净财务债务后，股东全部权益价值（扣除少数股东权益）为660,442千欧元，折合人民币554,415万元，比审计后归属于母公司净资产增值165,427万元，增值率42.53%。

3、两种评估方法结论差异分析

收益法和市场法评估结果出现差异的主要原因是：收益法是通过估算企业未来的预期收益，即以未来若干年度内的企业自由现金流量作为依据，采用适当折现率折现后加总计算得出经营性资产价值，然后再调整现金及现金等价物、其他非经营性资产负债及付息债务项目溢余资产、非经营性资产价值，减去有息债务得出股东全部权益价值，收益法反映了企业内在价值。

上市公司比较法是通过与被评估单位处于同一行业的并且股票交易活跃的上市公司作为对比公司，并选择对比公司的一个或几个收益性和资产类参数，计算对比公司市场价值与所选择分析参数之间的“价值比率”。经过比较分析被评估企业与参考企业的异同，对差异进行量化调整，计算出适用于被评估企业的价值比率，从而得到委估对象的市场价值。因为市场法与收益法评估途径不同，所以评估结论会有所差异。

4、本次评估采用收益法结论

本次评估采用收益法结论，主要理由是：一、收益法是从资产的预期获利能力角度来评价资产或企业的价值，被评估企业经营多年，发展成熟，各项经营指标较为稳定，正常情况下，可以预见公司未来发展是稳定的，盈利性较好，收益法可以更好地体现出企业整体的成长性和盈利能力。二、市场法评估结论受资本市场股票指数波动影响大，并且每个公司业务结构、经营模式、企业规模和资产配置不尽相同，所以客观上对上述差异的量化很难做到准确；而股价指数波动较大，对评估结果也会产生较大的影响。考虑到上述原因，市场法的评估结论的准确性较差。

考虑收益法所使用数据的质量和数量优于市场法，故优选收益法结果。

二、董事会对评估的合理性、公允性分析

本公司董事会对评估的合理性、公允性等发表如下意见：

1、关于评估机构的独立性

本次重大资产重组的评估机构上海东洲资产评估有限公司具有证券从业资格。该评估机构及其经办评估师与公司、交易对方及标的公司之间除业务关系外，无其他关联关系，亦不存在现实的及预期的利益或冲突，具备为公司提供评估服务的独立性。

2、关于评估假设前提的合理性

评估机构和评估人员所设定的评估假设前提和限制条件均按照国家有关法规和规定执行、遵循了市场通用的惯例或准则、符合评估对象的实际情况，评估假设前提具有合理性。

3、关于评估方法和评估目的相关性

本次评估的目的是确定交易标的于评估基准日的参考价值。评估机构采用了收益法和市场法两种评估方法分别对交易标的进行了评估，并选取收益法的评估结论作为本次交易标的的评估价值，该评估价值作为本次交易定价的基础。本次资产评估工作根据国家有关资产评估的法律和国家其他有关部门的法规、规定，本着独立、公正、科学和客观的原则，并经履行必要的评估程序，所选用的评估方法合理，评估结果提供了评估基准日交易标的可供参考的市场价值，与评估目的的相关性一致。

4、关于评估定价的公允性

评估机构实际评估的资产范围与委托评估的资产范围一致；评估机构在评估过程中采取了必要的评估程序，遵循了独立性、客观性、科学性、公正性等原则，运用了合规且符合目标资产实际情况的评估方法；评估结果客观、公正反映了评估基准日2014年6月30日评估对象的实际情况，各项资产评估方法适当，本次评估结果具有公允性。

综上所述，董事会认为本次重大资产重组评估机构独立、评估假设前提合理、评估方法与评估目的相关性一致、评估定价公允。

三、独立董事意见

本公司独立董事对评估事项发表独立意见主要内容如下：

1、评估机构的独立性

评估机构上海东洲资产评估有限公司具有证券从业资格。该评估机构及其经办评估师与锦江股份、交易对方及标的公司之间除业务关系外，无其他关联关系，亦不存在现实的及预期的利益或冲突，具备为锦江股份提供评估服务的独立性。

2、关于评估假设前提的合理性

评估机构和评估人员所设定的评估假设前提和限制条件均按照国家有关法规和规定执行、遵循了市场通用的惯例或准则、符合评估对象的实际情况，评估假设前提具有合理性。

3、关于评估方法和评估目的相关性

本次评估的目的是确定交易标的于评估基准日的参考价值。评估机构采用了收益法和市场法两种评估方法分别对交易标的进行了评估，并选取收益法的评估结论作为本次交易标的的评估价值，该评估价值作为本次交易定价的基础。本次资产评估工作根据国家有关资产评估的法律和国家其他有关部门的法规、规定，本着独立、公正、科学和客观的原则，并经履行必要的评估程序，所选用的评估方法合理，评估结果提供了评估基准日交易标的可供参考的市场价值，与评估目的的相关性一致。

4、关于评估定价的公允性

评估机构实际评估的资产范围与委托评估的资产范围一致；评估机构在评估过程中采取了必要的评估程序，遵循了独立性、客观性、科学性、公正性等原则，运用了合规且符合目标资产实际情况的评估方法；评估结果客观、公正反映了评估基准日2014年6月30日评估对象的实际情况，各项资产评估方法适当，本次评估结果具有公允性。

第五节 财务会计信息

一、关于标的公司合并财务报表和审计报告的说明

根据GDL对外公布的年度报表，标的公司截至2013年6月30日止12个月（2013财年）及截至2014年6月30日止12个月（2014财年）的年度合并财务报表是根据欧盟采用的国际财务报告准则（IFRS，以下简称“国际准则”）编制的，并以欧元作为列报货币。Deloitte & Associes（德勤全球网络于法国的成员所）和Mazars Group（玛泽集团）对标的公司2013财年及2014财年的合并财务报表进行了审计，并共同出具了上述财年的无保留意见的审计报告。

由于本次收购的标的公司在法国注册，系国外独立法人实体，与本公司无股权或其他关联关系。同时，标的公司的实际控制人喜达屋资本集团（Starwood Capital Group）作为美国知名的酒店行业私募基金，受到美国SEC监管，是一家“类上市”公司。在本公司完成收购之前，标的公司管理层表示无法提供按照中国企业会计准则编制的标的公司的财务报告，并进行审计。本公司将在标的公司股权正式交割后尽快完成并向投资者披露按照中国企业会计准则编制的标的公司的财务报告，并进行审计。

为了在股权正式交割前，便于投资者从整体上判断标的公司财务报表和审计报告的可依赖程度和可比性，本公司管理层参考了国际财务报告准则及中国财政部于2006年2月颁布的企业会计准则（包括基本准则、具体准则、应用指南和其他相关规定，统称“中国准则”）的规定，针对标的公司的会计政策和本公司按中国准则制定的会计政策的差异进行了汇总和分析。针对相关的差异及其对标的公司如果按本公司按中国准则制定的会计政策编制财务报表的可能影响，本公司编制了《Groupe du Louvre 2014年6月30日止12个月、2013年6月30日止12个月及2012年1月1日至2012年6月30日止6个月的根据国际准则编制的财务报表中所有者权益和本年利润信息调整至锦江股份经审计的财务报表所披露的根据中国准则制定的会计政策编制的未经审计的财务信息的调节事项（以下简称“准则差异调节表”），并聘请德勤华永对该准则差异调节表执行鉴证工作，并出具了《准则差异调节表鉴证报告》(德师报(函)字(15)第Q0002号)，报告内容节选如下：

“我们接受委托，对后附的由上海锦江国际酒店发展股份有限公司(以下简称“锦江股份”)管理层编制的Groupe du Louvre (以下简称“GDL”)2014年6月30日止12个月、2013年6月30日止12个月及2012年1月1日至2012年6月30日止6个月的根据欧盟已采用的国际财务报告准则(以下简称“国际准则”)编制的合并财务报表中所有者权益和本年利润信息(以下简称“国际准则财务信息”)调整至锦江股份经审计的财务报表所披露的根据企业会计准则制定的会计政策(以下简称“中国准则会计政策”)编制的未经审计的财务信息的调节事项(以下简称“准则差异调节表”)执行了合理保证的鉴证业务，相关准则差异调节表系锦江股份管理层为锦江股份拟对GDL实施股权收购之目的而编制。

一、管理层对准则差异调节表的责任

根据中国证券监督管理委员会关于信息披露的相关要求及后附的准则差异调节表所述的编制基础编制GDL的准则差异调节表是锦江股份管理层的责任。该责任包括获取对GDL会计政策详细的理解，将这些会计政策和中国准则会计政策进行比较，对GDL若被要求采用中国准则会计政策而对其财务报表潜在的影响作出定性及定量评估等。

二、注册会计师的责任

我们的责任是在执行鉴证工作的基础上对准则差异调节表发表结论，并按照双方同意的业务约定条款，仅就下述事项对锦江股份报告我们的结论：

（1） 本报告后附的准则差异调节表中列示的国际准则财务信息是否恰当摘录自GDL根据国际准则编制且经审计的 2014年6月30日止12个月、2013年6月30日止12个月及2012年1月1日至2012年6月30日止6个月的财务信息；

（2） 本报告后附的准则差异调节表中列示的调节事项，是否已在所有重大方面，根据本报告后附的准则差异调节表中所述编制基础编制，反映了GDL根据国际准则制定的会计政策和中国准则会计政策之差异；

（3） 本报告后附的准则差异调节表在算术上的计算是否正确。

我们根据《中国注册会计师其他鉴证业务准则第3101号—历史财务信息审计或审阅以外的鉴证业务》的规定执行了鉴证工作。该准则要求我们遵守职业道德规范，计划和实施鉴证工作，以就我们是否注意到任何事项使我们相信差异调节表是否不存在重大错报获取合理保证。

我们执行的鉴证程序取决于注册会计师的判断，包括对准则差异调节表是否存在重大错报风险的评估。我们的鉴证工作主要包括：

（1） 比较本报告后附的准则差异调节表中列示的国际准则财务信息是否恰当摘录自GDL根据国际准则编制且经审计的2014年6月30日止12个月、2013年6月30日止12个月及2012年1月1日至2012年6月30日止6个月的财务信息；

（2） 考虑在编制本报告后附的准则差异调节表过程中作出的调节事项以及用于支持调节事项的凭证，其中包括检查GDL根据国际准则制定的会计政策和中国准则会计政策之差异；

（3） 核对本报告后附的准则差异调节表在算术上的计算是否正确。

我们计划并执行了必要的工作，以获取充分有效的证据并为我们的结论提供合理保证。

我们执行的本鉴证业务不同于根据中国注册会计师审计准则或者中国注册会计师审阅准则执行的审计或审阅工作，相应的，我们无法保证已经识别出在执行审计或审阅过程中可以识别的全部重大事项。因此，我们不会针对准则差异调节表发表任何审计意见或审阅结论。

三、结论

我们认为：

（1）本报告后附的准则差异调节表中的国际准则财务信息恰当摘录自GDL根据国际准则编制且经审计的2014年6月30日止12个月、2013年6月30日止12个月及2012年1月1日至2012年6月30日止6个月的财务信息；

（2）本报告后附的准则差异调节表中所包含的调节事项，已在所有重大方面，根据本报告后附的准则差异调节表中所述编制基础编制，反映了GDL根据国际准则制定的会计政策和中国准则会计政策之差异；

（3）经过核对，本报告后附的准则差异调节表的算术计算结果正确。”

二、标的公司准则差异调节表

GDL截至2014年6月30日止12个月、2013年6月30日止12个月及2012年1月1日至2012年6月30日止6个月的准则差异调节表如下表所示：

■

■

注*：GDL对2012年1月1日至2012年6月30日止6个月的合并财务报表的数据进行了重述。

列示于上述准则差异调节表中GDL国际准则财务信息与未经审计中国准则财务信息相比，不存在重大调节事项。

但是需要注意的是，GDL根据国际准则制定的会计政策和本公司所采用的中国准则会计政策仍存在以下差异：

（1）GDL所采用的会计年度自公历7月1日起至次年6月30日止，而本公司根据企业会计准则规定所采用的会计年度自公历1月1日起至12月31日止；

（2）GDL根据国际准则制定的会计政策中，将退休福利计划分类为设定提存计划和设定受益计划，对设定受益计划按照预期累计福利单位法进行会计处理。于2014年1月27日，财政部颁布了《企业会计准则第9号—职工薪酬》(修订)，也将离职后福利分类为上述两类，采用的会计处理方法与国际准则会计政策一致。该准则于2014年7月1日起施行，并要求对有关影响金额进行追溯调整。但于该准则颁布前，企业会计准则并未就设定受益计划的会计处理作出详尽规定。

此外，国际准则在其他综合收益等项目的列报和披露与企业会计准则的相关规定略有不同。

三、标的公司财务信息

下述财务报表根据欧盟采用的国际财务报告准则（IFRS）编制，并经并经Deloitte & Associes（德勤全球网络于法国的成员所）和 Mazars Group（玛泽集团）共同审计并出具了无保留意见的审计报告。

（一）合并资产负债表

■

截至2014年6月30日止，除划归为持有待售的资产以及与划归为持有待售的资产直接相关的负债外，上述GDL资产负债表与完成交易后交易标的备考资产负债表相比，尚存在以下四项主要差异，对净资产的累计影响金额约为2,100万欧元：

1、向Starwood Capital Group的子公司Star SDL Investment Co Ltd出售如下法人实体的股权：

（1）Baccarat 集团(于2014年6月30日尚存的12家法人实体)，需获得必要的授权；

（2）剩余的4家奢侈型酒店公司：COMACO、Concorde Lease Company (CLC)、Concorde Hoteles Espana SA和Hotel de la Paix；

（3）剩余的8家控股公司：Emblem、GDL Asset Holdings LLC、Star GT Holdco C、Star GT Holdco D、Star GT Holdco E、Compagnie Financière du Louvre - Star GT Holdco G、SIDT和SIFP。

2、将GDL的部分员工分到已出售的一家控股公司；

3、将剥离出售的部分法人实体的股利在出售前支付给GDL；

4、将退休管理“Top Hat”转移至外部代理机构。

（二）合并利润表

■

2013年7月1日至2014年6月30日，除本年来自终止经营的利润外，上述GDL利润表与完成交易后交易标的备考利润表相比，尚存在“GDL不再纳入Starwood Capital Group合并报表范围后，需要根据IFRS 5对原纳入GDL合并报表范围的其他控股公司的损益进行剥离”这一项主要差异，该差异对EBITDA的影响金额约为-920万欧元。

根据本次交易双方的约定，购买方自报告期初不享有待剥离资产产生的权益，即“本年来自终止经营的利润”将不被纳入本次交易完成后标的资产的备考合并范围。因此，非经常性损益前的营业利润将成为本次交易完成后标的公司以其账面损益增厚上市公司经营业绩的来源。

（三）合并现金流量表

■

（四）终止经营及重分类为持有待售资产

1、划归为持有待售的资产和与划归为持有待售的资产直接相关的负债

在资产负债表中，以下资产被划归为持有待售的资产：

截至2013年6月30日止： S H?tels (Concorde Opéra)，该公司于2013年12月11日被出售；

截至2014年6月30日止：本集团拟出售经济型酒店分部，因此开始重组。

两家控股公司被重组进经济型酒店分部：

①HOLDCOF 成为 GT MARSEILLE EUROMED；

②HOLDCOH 成为 ACHATS SERVICES SARL。

其他的公司将被出售给Starwood Capital Group的子公司Star SDL Investment Co SARL：详细清单参见本节之“三、（一）合并资产负债表”之“1、向Starwood Capital Group的子公司Star SDL Investment Co Ltd出售如下法人实体的股权”。

根据《国际财务报告准则第5号》，截止2014年6月30日止，上述公司被计入持有待售资产和与持有待售资产相关的负债。

■

2、来自终止经营业务的利润

以下公司在利润表中被列示为终止经营业务：

①2012年7月1日至2013年6月30日：S H?tel (Concorde Opéra) 和Berlin 12个月的利润， Société du Louvre – La Fayette, Société du Palais de la Méditerranée 和Concorde Martinez 7个月(从 2012年7月1日起至2013年1月31日) 的利润，以及GDL出售经济型酒店分部对以上公司12个月的利润影响；

②2013年7月1日至2014年6月30日：S H?tels从2013年7月1日起至2013年12月11止期间日的利润，Berlin从2013年7月1日起至2014年1月31日止7个月的利润，以及GDL出售经济型酒店分部对以上公司12个月的利润影响；

■

上海锦江国际酒店发展股份有限公司

年 月 日

项目	2014年6月30日	2013年6月30日
其他银行借款（包括融资租赁）	33,083	37,871
与Star SDL Investment Co S.à r.l.的经常账户	101,924	153,127
其他长期金融负债	105	287
以摊余成本计量的长期借款及其他金融负债总计	135,112	191,286
银团贷款	290,103	362,125
债务成本摊销	-726	-4,005
银团贷款的预提利息	-	63
其他银行借款（包括融资租赁）	13,077	7,494
借款的预提利息	737	714
银行透支	21,132	18,423
其他短期金融负债	2,229	11,267
以摊余成本计量的短期借款及其他金融负债总计	326,551	396,082
股东预收款	110,076	109,624
金融工具的公允价值	731	3,852
借款及其他金融负债合计	572,472	700,844

项目	2014年6月30日	2013年6月30日
应付其他实体账款	42,429	77,540
预提利息	0	0
合计	42,429	77,540

		单位：千欧元
项目	2014年6月30日	2013年6月30日
押金等	7,762	5,932
与资产处置/收购相关负债	4,157	10,352
雇员相关负债	29,873	47,341
应缴税款	16,922	33,745
其他	8,651	20,992
合计	67,365	118,362

项目	2014年6月30日	2013年6月30日
长期借款和其他金融负债	17,231	354
退休福利义务	8,482	323
其他非流动准备	4,531	-
递延所得税负债	2,650	432
其他非流动负债	87	-
非流动负债总额	32,983	1,108
短期借款和其他金融负债	13,730	1,706
其他流动准备	1,406	27
应付账款	16,863	610
当期所得税负债	295	-
其他应付款	27,067	2,960
流动负债总额	59,361	5,302
划归为与持有待售资产直接相关的负债	92,344	6,411

	酒店数量（家）	占比（%）	客房数量	品牌描述
Première Classe	251	22.51	17,998	成立于1989年，在法国经济酒店市场上保持着极具竞争力的地位
Campanile	398	35.70	27,354	成立于1976年，在法国以及欧洲经济酒店市场上具有快速的增长率和强大竞争力
Kyriad系列	237	21.26	14,476	成立于2000年，作为标准化经济酒店的补充，Kyriad系列品牌酒店为非标准化运营的经济型酒店
Golden Tulip 系列	229	20.54	31,326	Golden Tulip系列品牌是2009年喜达屋资本收购并入LHG集团,提供中高档酒店服务
总计	1,115	100.00	91,154

	Première Classe		Campanile		Kyriad系列		Golden Tulip 系列		总计		占比（%）
	酒店	客房	酒店	客房	酒店	客房	酒店	客房	酒店	客房	酒店	客房
法国	245	17,512	325	20,176	237	14,476	13	995	820	53,159	73.54	58.32
欧洲其他国家	6	486	58	5,201			86	9,115	150	14,802	13.45	16.24
欧洲地区小计	251	17,998	383	25,377	237	14,476	99	10,110	970	67,961	87.00	74.56
美国							41	7,305	41	7,305	3.68	8.01
中东及北非							59	9,651	59	9,651	5.29	10.59
非洲							7	1,332	7	1,332	0.63	1.46
亚洲			15	1,977			23	2,928	38	4,905	3.41	5.38
欧洲以外地区小计			15	1,977			130	21,216	145	23,193	13.00	25.44
总计	251	17,998	398	27,354	237	14,476	229	31,326	1,115	91,154	100.00	100.00

管理模式	酒店家数	占比（%）	酒店客房数	占比（%）
自有和租赁	255	22.87	19,105	20.96
特许经营	576	51.66	47,977	52.63
受托管理	284	25.47	24,072	26.41
总计	1,115	100.00	91,154	100.00

项目	Première Classe	Campanile	Kyriad系列	Golden Tulip系列	合计	占比（%）
自有物业	54	116	12	4	186	72.94
租赁	4	61	2	2	69	27.06
总计	58	177	14	6	255	100.00

酒店数	Première Classe	Campanile	Kyriad 系列	Golden Tulip系列	合计	占比（%）
法国	55	128	14	1	198	77.65
波兰	1	8	0	1	10	3.92
英国	1	17	0	0	18	7.06
荷兰	1	14	0	0	15	5.88
德国	0	2	0	1	3	1.18
西班牙	0	7	0	0	7	2.75
意大利	0	0	0	3	3	1.18
葡萄牙	0	1	0	0	1	0.38
总计	58	177	14	6	255	100.00

项目		Première Classe	Campanile	Kyriad及Golden Tulip系列
入住率OR（%）	2013年	71	66	66
	2012年	69	64	65
	2011年	69	64	64
平均每天房价ADR（欧元）	2013年	38.7	63.9	68.8
	2012年	38.7	64.7	69.0
	2011年	39.0	64.9	70.5
平均每间客房收入RevPAR（欧元）	2013年	27.3	42.3	45.7
	2012年	26.7	41.6	45.0
	2011年	27.0	41.7	45.3

酒店数（家）	Première Classe	Campanile	Kyriad系列	Golden Tulip系列	合计	占比(%)
法国	90	88	205	12	395	68.58
其他欧洲国家	2	4	-	77	83	14.41
中东及北非	-	-	-	35	35	6.08
亚洲	-	15	-	4	19	3.30
美国	-			41	41	7.12
非洲	-	-	-	3	3	0.52
总计	92	107	205	172	576	100.00

	Première Classe	Campanile	Kyriad系列	Golden Tulip系列	总计	占比(%)
法国	100	109	18	-	227	79.93
其他欧洲国家	1	5	-	4	10	3.52
中东及北非	-	-	-	24	24	8.45
亚洲	-	-	-	19	19	6.69
非洲	-	-	-	4	4	1.41
受托管理型酒店数总计	101	114	18	51	284	100.00

	2013年		2012年		2011年
	收入	占比（%）	收入	占比（%）	收入	占比（%）
直营	341.5	83.64	343.5	83.66	348.0	84.40
管理费及加盟费	66.8	16.36	67.1	16.34	64.3	15.60
合计	408.3	100	410.6	100	412.3	100.00

项目	2013年	2012年	2011年
客房收入	248.9	245.7	246.3
餐饮收入	92.6	97.8	101.7
总收入	341.5	343.5	348.0

No.	公司名称	国家	带息负债 (D)	股东权益市场价值 (E)	D+E
1	雅高酒店	法国	2,232.0	8,685.6	10,917.6
2	洲际酒店集团	英国	1,030.6	7,852.2	8,882.8
3	千禧国敦酒店	英国	434.5	2,395.1	2,829.6
4	Melia国际酒店	西班牙	1,606.7	1,537.1	3,143.8
5	Rezidor酒店集团	瑞典	23.8	833.7	857.5
6	万豪酒店	美国	2,528.9	15,051.5	17,580.4
7	喜达屋	美国	1,300.9	12,445.6	13,746.5
8	凯悦酒店	美国	1,189.4	7,575.9	8,765.3
9	Choice国际酒店	美国	636.5	2,207.3	2,843.8
10	如家快捷	中国	245.1	1,305.3	1,550.4

No.	公司名称	D/(D+E)	E/(D+E)	边际税率	杠杆化 贝塔系数	去杠杆化 贝塔系数 (5)
1	雅高酒店	20.4%	79.6%	33.3%	1.12	0.96
2	洲际酒店集团	11.6%	88.4%	23.0%	1.07	0.97
3	千禧国敦酒店	15.4%	84.6%	23.0%	1.2	1.05
4	Melia国际酒店	51.1%	48.9%	30.0%	1.47	0.85
5	Rezidor酒店集团	2.8%	97.2%	22.0%	1.43	1.40
6	万豪酒店	14.4%	85.6%	35.0%	1.2	1.08
7	喜达屋	9.5%	90.5%	35.0%	1.66	1.55
8	凯悦酒店	13.6%	86.4%	35.0%	1.19	1.08
9	Choice国际酒店	22.4%	77.6%	35.0%	1.01	0.85
10	如家快捷	15.8%	84.2%	25.0%	1.33	1.17
-	中间值	14.9%	85.1%	-	-	1.07

对比公司	实例一	实例二	实例三	实例四	实例五	实例六	实例七
	雅高酒店	洲际酒店集团	千禧国敦酒店	Rezidor酒店集团	喜达屋	凯悦酒店	Choice国际酒店
所在国家	法国	英国	英国	瑞典	美国	美国	美国
股权价值(P,2014-6-30)	8,685.6	7,852.2	2,395.1	833.7	12,445.6	7,575.9	2,207.3
企业价值(EV,2014-6-30)	9,206.6	8,730.1	3,350.5	857.6	13,200.3	8,137.3	2,713.8
EBITDA (2014LTM)	882.0	563.0	342.0	82.4	875.0	525.3	176.2
EBITDA (2015E)	1,018.7	646.3	264.8	99.5	1,037.8	644.2	188.8
净资产(B,2014-6-30)	3,657.0	-71.3	3,246.9	215.0	2,519.6	3,828.7	-330.5
净利润(E,2014LTM)	152.0	216.3	269.1	20.8	460.7	173.8	95.8
EV/EBITDA (2014LTM)	10.4	15.5	9.8	10.4	15.1	15.5	15.4
EV/EBITDA (2015E)	9.0	13.5	12.7	8.6	12.7	12.6	14.4
P/B(2014LTM)	2.4	n.a	0.7	3.9	4.9	2.0	n.a
P/E(2014LTM)	57.1	36.3	8.9	40.1	27.0	43.6	23.0

序号	公司名称	X1（EBITDA2014LTM）	X2（EBITDA2015）	y（EV）
1	雅高酒店	882	1,019	9,207
2	洲际酒店集团	563	646	8,730
3	千禧国敦酒店	342	265	3,351
4	Rezidor酒店集团	82	99	858
5	喜达屋	875	1,038	13,200
6	凯悦酒店	525	644	8,137
7	Choice国际酒店	176	189	2,714

序号	公司名称	X（净利润2014LTM）	y（市值）
1	雅高酒店	152	8,686
2	洲际酒店集团	216	7,852
3	千禧国敦酒店	269	2,395
4	Rezidor酒店集团	21	834
5	喜达屋	461	12,446
6	凯悦酒店	174	7,576
7	Choice国际酒店	96	2,207

							单位：千欧元
项目	2014年6月30日			2013年6月30日			2012年6月30日*
	国际准则财务信息	调节事项	未经审计中国准则财务信息	国际准则财务信息	调节事项	未经审计中国准则财务信息	国际准则财务信息	调节事项	未经审计中国准则财务信息
所有者 权益	499,342	-	499,342	480,956	-	480,956	450,090	-	450,090

							单位：千欧元
项目	2014年6月30日止 12个月			2013年6月30日止 12个月			2012年6月30日止 6个月*
	国际准则财务信息	调节事项	未经审计中国准则财务信息	国际准则财务信息	调节事项	未经审计中国准则财务信息	国际准则财务信息	调节事项	未经审计中国准则财务信息
本年利润(亏损)	18,438	-	18,438	182,848	-	182,848	(29,722)	-	(29,722)

国际财务报告准则	2014年6月30日	2013年6月30日
(单位：千欧元)
商誉	419,961	465,856
其他无形资产	144,893	160,241
不动产、厂场和设备	400,930	489,557
在联营企业和合营企业中的投资	12,893	12,431
非流动金融资产	6,909	8,018
其他非流动资产	31	43
递延所得税资产	20,251	22,368
非流动资产总额	1,005,869	1,158,515
存货	2,801	46,925
应收账款	61,099	92,362
当期所得税资产	9,241	3,774
其他应收款	26,229	53,109
金融资产	33,288	51,554
现金及现金等价物	48,518	89,656
流动资产总额	181,177	337,381
划归为持有待售的资产	178,524	9,754
资产总额	1,365,570	1,505,649
股本	262,037	262,037
留存收益和其他储备	182,170	(3,284)
本年利润	19,172	183,392
归属于本公司所有者的权益	463,379	442,145
少数股东权益	35,963	38,810
权益总额	499,342	480,956
长期借款和其他金融负债	135,112	191,286
退休福利义务	21,105	29,433
其他非流动准备	8,122	26,124
递延所得税负债	53,198	53,023
其他非流动负债	4	219
非流动负债总额	217,542	300,085
短期借款和其他金融负债	437,359	509,558
其他流动准备	7,620	8,697
应付账款	42,429	77,540
当期所得税负债	1,569	4,040
其他应付款	67,365	118,362
流动负债总额	556,343	718,198
负债总额	773,885	1,018,283
与划归为持有待售的资产直接相关的负债	92,344	6,411
权益和负债总额	1,365,570	1,505,649

国际财务报告准则	2013年7月1日至2014年6月30日	2012年7月1日至2013年6月30日 (已重述)
(单位：千欧元)
收入	444,193	455,217
其他收入	3,119	1,141
销售成本	(35,050)	(38,756)
雇员福利费用	(138,381)	(153,628)
外部费用	(156,870)	(161,713)
营业税金	(13,683)	(14,355)
折旧费和摊销费	(37,488)	(38,775)
资产减值准备	59	(277)
其他经营收入和费用	(3,256)	1,938
非经常性损益前的营业利润	62,643	50,792
其他营业损益	(38,978)	42,129
营业利润	23,665	92,921
利息收入	324	158
利息支出	(17,681)	(19,201)
贷款减值	(4,005)	(4,431)
Star SDL Invest Co 的利息支出	(15,073)	(23,605)
金融资产公允价值变动损益	(133)	302
财务费用	(36,568)	(46,776)
其他财务收入及费用	2,638	2,072
享有联营、合营企业利润的份额	3,042	2,012
税前利润	(7,223)	50,229
所得税费用	(15,246)	(19,008)
净利润	(22,469)	31,221
本年来自终止经营的利润	40,907	151,627
本年利润	18,438	182,848
归属于本公司所有者	19,172	183,392
归属于少数股东权益	(734)	(544)
EBITDA	100,066	89,452
基本的每股收益	0.07	0.70
稀释的每股收益	0.07	0.70
来自持续经营基本的每股收益	(0.10)	0.13
来自持续经营稀释的每股收益	(0.10)	0.13

国际财务报告准则	2013年7月1日至2014年6月30日	2012年7月1日至2013年6月30日 （已重述）
(单位：千欧元)
本年利润	18,438	182,848
调回折旧、摊销和减值	66,658	34,439
公允价值变动产生的利得(损失)	133	(302)
处置产生的利得(损失)和稀释产生的利得/(损失)	(7,381)	1,084
股利收入	(329)	(253)
享有在联营企业和合营企业中的投资的利润的份额	(3,042)	(2,012)
终止经营的利得/(损失)	(40,907)	(151,627)
扣除筹资成本和所得税后的经营活动	33,570	64,178
计入损益的所得税费用	15,246	19,008
融资成本(不包括金融工具的公允价值变动影响)	36,435	47,078
筹资成本和所得税税前的经营活动	85,251	130,264
支付的税费	(15,912)	(23,574)
营运资金的变动	21,858	(69,398)
来自终止经营业务的经营活动	(11,967)	61,234
经营活动产生的现金净额	79,230	98,526
购入无形资产和不动产、厂场和设备支付的款项	(42,131)	(36,922)
处置无形资产和不动产、厂场和设备的收入	31,793	14
购入金融资产支付的款项	(58)	(15,236)
出售金融资产的收入	80	118
合并范围变更的影响	14,755	300,021
发放的贷款及预付款的变动	(2,501)	(198)
收到的股利	1,758	1,641
其他投资活动现金流入	37	253
来自终止经营业务的投资活动	46,078	23,688
将现金及现金等价物、年末透支净额重分类至持有待售	(1,868)	10,132
投资活动产生的现金净额	47,945	283,510
持有待售企业发放的股利	-	28,127
支付给少数股东的股利	(1,239)	(1,482)
股份发行收入	(25)	(43)
借款所收到的现金	13,829	11,542
偿还借款所支付的现金	(137,681)	(313,790)
支付的利息	(32,929)	(52,949)
其他筹资活动	125	(1,041)
由终止经营产生的筹资活动现金流量	3,553	(32,014)
筹资活动使用的现金净额	(154,367)	(361,650)
汇率变动的影响	1,831	(1,121)
会计政策变更的影响	-	-
汇率变动对终止经营的影响	(145)	130
现金及现金等价物净增加额	(25,507)	19,395
本年度期初的现金及现金等价物余额	52,893	33,498
本年度期末的现金及现金等价物余额	27,387	52,893
现金及现金等价物净增加(减少)额	(25,507)	19,395

国际财务报告准则	截至2014年6月30日止12个月	截至2013年6月30日止12个月
(千欧元)
非流动资产总额	86,173	7,889
流动资产总额	92,351	1,865
划归为持有待售的资产	178,524	9,754
非流动负债总额	32,983	1,108
流动负债总额	59,361	5,302
划归为与持有待售资产直接相关的负债	92,344	6,411

国际财务报告准则	2013年7月1日至2014年6月30日	2012年7月1日至2013年6月30日 （已重述）
(千欧元)
收入	180,216	316,355
营业利润	47,450	177,191
税前利润	44,836	169,121
本年利润	40,907	151,627