□熊锦秋

  天龙光电近日公告，公司控股股东常州诺亚与北京灵光能源签订增资扩股协议，灵光能源支付1.1亿增资款，以81.48%持股比例成了常州诺亚的实际控制人；常州诺亚仍为天龙光电第一大股东，但天龙光电实际控制人变为灵光能源掌控者周荣生、顾宜真夫妇。

  2012年、2013年天龙光电连续发生较大亏损，2014年前三季亏损6247万。按规则，若2014年无法扭亏，将被暂停上市。为扭亏，天龙光电拟转让其持有的江苏中晟46.37%股权。去年11月天龙光电将上述股权以1.94亿价格对外挂牌，但估值可能过高，没有回应，大股东常州诺亚成为唯一竞买方。常州诺亚在保壳关键时刻引入新股东，并利用新股东资金帮助上市公司实现盈利，只是其交易是否公允、审计机构会否认可，还有不确定性。

  不收购股权，而通过控制大股东实现对上市公司间接控制，天龙光电的保壳手法可谓有“创新”。创业板虽不允许借壳，但万福生科、天龙光电诸如此类的变通分步借壳，几乎让禁令形同虚设。尤其促人深思的是，修订后的新退市制度2014年出台，为什么没有起到应有的作用，万福生科、天龙光电等为何难以退市？

  事实上，尽管新退市制度规定了净利润、净资产、营业收入等定量退市指标，看似较为刚性，可操作性也很强，但这些指标只能反映公司某一个方面的情况，门槛也设得太高，且很容易通过种种手段规避，机械地拘泥于纸面上的一些指标数字，就能让绩劣公司赖在市场不走。

  为此，先得弄清楚，建立退市制度的目的到底是什么。退市制度的目的不是退市，也不是和哪家公司过不去，为的是确保上市公司质量，规范上市公司行为，引导市场价值投资，进而保护投资者利益。从交易所自身角度讲，建立退市制度也是为了维护交易所信用，有了信用交易所才能获取相应的服务报酬；而要建立交易所信用，就必须把一些没有投资价值的、违法违规的公司清除出市场，这样，投资者所看到的在交易所挂牌交易的公司，都是能满足交易所规定标准的公司，投资者可以相信这些公司的诚信。退市制度要保护的就是这种信号的价值。

  因此之故，仅靠净利润、净资产、营业收入等定量退市指标，乃至新建重大违法退市制度，都还远远不够。一些经营困难或业劣公司难以退市，有损交易所信用或形象，难以达到退市制度目的，根源正在于单靠一些数字指标来设定退市规则，并不能“复原”上市公司的真实现状。为改变这种局面，需要交易所建立主观性退市标准，以此评估上市公司的真实状况、然后再做出是否退市的决定。目前我国《证券法》将证券上市、暂停上市和终止上市的审核权界定为证交所的法定职权，沪深交易所为维护自身信用和声誉，大可建立主观性退市标准，由专业人员来判断执行。

  其实，发达国家的老牌交易所在这方面已积累了一些很有效的做法。比如，纽交所建立了一些包括股价、市值等在内的定量退市指标，但纽交所还规定了一些主观性退市标准，只要属于“监管机构向交易所提出建议，认为上市公司的股票已经失去价值；交易所认为上市公司从事了违反公共利益的业务”等情形，交易所就可行使自由裁量权，考虑让上市公司退市。同样，纳斯达克也规定了退市自由裁量权，可基于任何事件、条件或者情形终止特定股票的上市资格，只要纳斯达克认为这些情形已使这些股票不再适合在纳斯达克市场上市，哪怕这些公司符合纳斯达克列举的上市条件。

  笔者认为，只要沪深交易所认为一些情形不适合在交易所上市、或者有损交易所信用，交易所应有权终止特定股票的上市资格。有人担心，交易所拥有对上市公司退市自由裁量权，可能会被滥用。这其实大可不必。首先，暂停上市或终止某家上市公司的上市资格，是由沪深交易所上市委员会这个“集体”来审议并形成审核意见的，不是由某个人来定夺的；且《证券法》第六十二条早有规定，凡对证券交易所不予上市、暂停上市、终止上市决定不服的，可向证券交易所设立的复核机构申请复核。其次，在上一层面还有证监会这个权威监管部门，真要滥用退市自由裁量权，也有监管约束。（作者系资深经济研究工作者）