⊙中欧基金基本面趋势策略组投资总监 周玉雄

  2014年年末的市场崛起多少来得有点任性。在连续多年熊冠全球后，中国股市异军突起，在全球主要市场中涨幅第一。为什么前几年股票市场持续低迷？为什么股市一涨就这么任性？股市还有多大的上涨空间？下阶段股市会如何演绎？要回答这些问题，必须将眼光放远，对中国目前所处的发展阶段和未来的发展趋势有清晰的认识和判断。

  厘清市场逻辑 迎接超级市场

  回看2009年之后市场在上涨之后的漫漫熊途，根源在于投资者对中国的长期发展前景担忧。中国社会和经济一些深层次矛盾加深了投资者担忧：房地产和固定资产投资在经济增长中的占比过大，资源和环境约束越来越强，各经济实体负债率的快速增加以及由此带来的融资成本居高不下，贫富差距不断扩大，腐败问题日趋严重。

  如果中国没有跨过“中等收入陷阱”，进入一个经济停滞甚至负增长的阶段，工业企业是否还有盈利？地产价格是否会暴跌？金融体系是否能够承受不良资产的冲击？大面积失业是否会发生？等等一切都是未定之数。正因为存在这些担忧，中国股市从2010年开始持续落后于全球主要市场。

  事实上，过去几年中国上市公司的盈利增长并不落后于海外市场，但投资者固执地认为，盈利不可持续，目前盈利再好没有用。所以，才会出现银行股在已有大比例拨备、ROE高达20%的情况下，股价仍普遍低于净资产；所以，中国股市最具代表性的沪深300指数市盈率持续低于海外主要市场。

  新一届政府上任后，2014年的反腐行动让投资者对领导层的能力和决心逐步树立起了信心。随着反腐和各项改革措施的推进，市场终于从悲观中醒来。由于负面预期积累得过于厚重，一旦预期反转，释放的能量也是非常惊人的。所以，四季度以来的快速上涨也符合逻辑，这是负面预期减弱后的报复性上涨。

  在继续推进全面改革，生产潜力被不断释放的前提下，中国极有可能继续保持一个中高经济增速，跨过“中等收入陷阱”。中国内需市场仍有很大的发展空间，人口红利虽然已过，人力资本红利或已到来，这正适应了经济转型的人力资源需求。

  中国的名义GDP（实际GDP+通胀率）可能将保持10%左右的增速。2020年前后，中国的GDP总量可能将突破120万亿人民币，按美元计与当时的美国接近，人均GDP达到1.4万美元左右，或将成功进入高收入国家行列。按照100%证券化率计算（发达国家平均超过100%），中国股市的市值或将可以达到120万亿，即便考虑通过IPO、增发等方式新增的股票市值，上证指数可能也将超越2007年创下的历史高点。这也许将会是一轮超级牛市，对社会和经济的影响远远大于过去的牛市。

  四大投资方向 坐享牛市到来

  展望2020年之后，中国经济增速从中高速再下一个台阶的可能性比较大。2020年后，工业化基本完成；城镇化率可能会超过60%，增速逐步放缓；老龄化问题日益突出，人口数量最大、狼性最强的60、70年代的人逐步开始退休，经济内生增长动力减弱。在这种经济背景下，股市活力也将下降，2020年前的股市机会对每一个期望通过资本市场实现保值增值的投资者无疑非常宝贵。

  值得注意的是，经济转型和升级不可能一蹴而就，投资者对中国成功实现这一目标的共识需要很长时间才能达成。虽然中国股市在去年预期反转后快速上涨，但将来仍更可能以慢牛形式展开几年的上涨行情。直到投资者普遍认为，中国超越美国已成近在眼前。

  在这样一轮超级牛市中，应该如何把握投资机会呢？对大部分的投资者来说，保持自己的风格和把握自己能把握的机会是最明智选择，朝秦暮楚的结果往往是捡了芝麻，丢了西瓜。金融股的机会来自于宏观风险下降及证券市场的繁荣；周期股的机会来自于产业整合和产能调整；消费股的机会来自于消费市场的持续扩大和集中度的提升；高端制造业受益于技术进步和产业升级；成长性行业则受益于经济转型。

  在这一轮牛市中，最大的机会在哪？国内外市场的经验都告诉我们，一轮牛市中表现最好的行业都是最能代表当时经济发展方向的行业。本轮牛市中表现最好的行业也应该是代表中国下阶段经济转型发展的行业，它们能够获得比宏观经济更快的增长速度。因此，以下几个方向在本轮牛市中或将取得长期的超额收益：

  首先，互联网将继续明显提升中国经济的效率，能够利用好这种趋势的互联网企业和传统企业都将获得巨大成功；

  其次，巨大的人力资本红利对中国的技术进步和产业升级将产生巨大推动作用，利用好这种优势的先进制造企业有机会成长为全球的行业领导者；

  再次，巨大的消费升级空间为善于适应趋势，把握机会的公司提供了很好的发展契机；

  最后，健康需求增加及老龄化趋势为医疗服务行业提供了长期成长空间。