□桂浩明

  自去年6月沪深股市新股发行进入常态化以后，迄今已基本形成了每个月集中发行一批新股的格局，市场行情也随新股发行的节奏而出现某种颇有规律的变化：当公布新股发行计划时，股指通常就会下跌，而到了新股正式发行的前夕，跌幅往往还会放大。但在进入网上申购时，市场一般就开始止跌，而一旦发行结束，股指则又重新上涨。这种行情波动曲线的反复出现，似乎已成了惯例，由此也引出了不少值得大家思考的问题。

  投资人心里都明白，沪深股市走势之所以会随新股的发行而波动，最主要的一个因素是目前的新股发行采取全额资金申购的办法，也就是说，投资者需要拿出相应的资金才能去申购。由于现在新股大都集中在一个月的某几天发行，这也就导致了在此期间会有大量资金因为参与申购新股而被冻结的局面。譬如在这个月的新股发行期被冻结的资金就高达约30000亿元。巨额资金在同一时间大量离场，怎么能不抑制股市行情呢？在沪深股市二十多年来的“新股不败”现实面前，很多投资者总倾向于考虑卖出部分股票来筹集申购资金，于是一有新股发行的消息，市场上的抛压自然就增加。而新股发行完毕，被冻结的资金释放，它们又会回流股市，以至每到这个时候大盘相对更加容易上涨。说白了，是现行的新股发行方式，形成了对市场资金面的脉冲式需求，进而对其产生了扰动。这种扰动的另一种反应是在回购市场上。每遇新股发行，交易所的债券回购利率都会上涨，一般7天期品种的利率可较平时高出70%左右。由于新股发行的节奏是基本确定的，由此所产生的对资金面的扰动也就具有某种规律性，进而也就有人根据这种规律来操作，形成了一套应对新股发行的投资策略。也因为如此，现在的投资者对于新股发行所引发的行情波动，都能够比较平静地接受了。

  尽管如此，笔者在这里却还是要提一句：有没有办法让这种周期性扰动因素能尽可能地淡化一些呢？

  不管怎么说，沪深股市的新股发行节奏是人为安排的，这种安排对股市资金面的冲击又是明摆着的，客观上不但导致大量资金的低效率使用，也造成了市场一些不必要的波动。虽然这种冲击及其影响，现在看来都还处于可控的范围内，但换个角度来说，这对市场真的有利吗？既然不利，为何不改？有人说，要改变这种局面也不难，只需将申购新股时的全额资金制度改为部分保证金制度就可以了。由于现在新股的中签率很低，哪怕只是收取5%的保证金就能确保发行成功。这应该说是有道理的，但是，在现有条件下，这样做似乎难以保护普通投资者在申购新股时的权益，所以未必可取。然而，在新股发行的时间安排上作适当的调整，改变高度集中在某一两天的做法，在发行规模不变的情况下实施多次发行，还是可以考虑的。因为这样做，在拉长新股发行期的同时，既能够削减冻结资金的规模，从而弱化新股发行对资金面所造成的扰动，有利于市场的平稳，也还能提升资金使用效率，改变一发新股整个资金市场都有震动的状况。无疑，这样做的话，也会带来一些新的问题，但只要处理得好，还是能够兴利除弊，在保证新股公平发行的前提下，减少其对市场资金面的扰动，让市场有一个更加良好的运行环境。

  其实，根据有关规定，企业在拿到发行股票的批文以后，可以在半年内自主选择发行的时间，但实际上却是大家都是一拿到批文就赶着发行，这是导致新股集中发行的内在原因。而之所以会有这样的状况，说到底就是新股发行采取核准制的副产品。所以说，要从根本上解决新股发行过于集中乃至干扰市场的问题，在管理上做些调整虽然不是没有效果，但不是根本性的，关键还是要全面推进注册制改革。让市场来决定新股在什么时候发，发多少，以什么价格发。这样一来，集中发行就不会成为新股发行的主流，随之而来的各种相应麻烦也就能迎刃而解了。

  （作者系：申万宏源证券研究所市场研究总监）