特别声明与提示：本市场绩效报告只是对深交所2014年度的市场流动性、波动性、运行稳定性和订单执行效率等进行统计分析和总结归纳，并未对今后市场和股票走势进行预测和研判，也不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。

深圳证券交易所定期发布市场绩效报告，主要目的是为监管机构的制度建设和投资者的投资活动提供持续的量化参考。

2014年深圳股票市场的市场绩效总体保持较高水平，流动性较2013年大幅改善，市场波动性处于合理区间，市场整体稳定运行，有效性和订单执行效率均处于较高水平。主要结论如下：

第一，2014年度市场整体交易非常活跃，深市整体冲击成本为13.5个基点，低于2013年水平（17.7个基点）；流动性指数为629万元，远高于2013年水平（229万元）；中小板（冲击成本12.8个基点、流动性指数536万元）和创业板（冲击成本14.5个基点、流动性指数651万元）的整体流动性均比2013年大幅改善。

第二，深市A股运行稳定性有所增强、市场效率良好。2014年收益波动率为44个基点，低于2013年（45个基点），分时波动率为43个基点，也低于2013年（45个基点）。三个板块的市场效率系数非常接近，主板（0.92）、中小板（0.94）和创业板（0.95）的价格有效性均处于较高水平。

第三，订单执行质量处于稳定水平，与前三年水平接近。以股数计量，61％的订单被成交，37％的成交订单在提交后10秒内被成交，比2013年有所提高（60%，35%）；28％的订单被撤单,2013年为29%。市价委托使用比例（占比为0.35％）略有上升（2013年为0.33％）。深市订单执行效率处于较高水平：限价订单的平均执行时间为314秒，其中非市价化限价订单和市价化限价订单的平均执行时间分别为747秒和33秒。

一、深市A股流动性水平继续提高

（一）总体流动性优于2013年水平

市场流动性是度量市场绩效的主要指标，一般是指市场完成交易且不造成大幅价格变化的能力，可以通过冲击成本、流动性指数、宽度和深度等指标衡量。冲击成本衡量一定金额的交易（以10万元计）对市场价格造成的冲击程度，可以直观地体现市场的流动性状况，市场流动性越高，冲击成本越低。流动性指数与冲击成本相对应，衡量价格发生一定程度变化（以1％计）所需要的交易金额，流动性越高，流动性指数越高。市场宽度表现的是买卖报价之间的差距，流动性越高，宽度值越小。市场深度表现的是市场对买卖订单的即时吸收能力，以即时最优五档披露报价上订单累计金额衡量，流动性越高，市场深度值越大。

1．冲击成本指数和流动性指数

深市A股、主板、中小板、创业板、机构重仓股10万元冲击成本在13个基点左右，差异甚微。2014年市场走势较好，成交量增幅巨大，因此10万元冲击成本不能够反映板块之间的差异。深市A股10万元冲击成本为13.5个基点，1％的流动性指数为629万元（图1和图2），而2013年相应的指标分别为17.7个基点和229万元，2014年较2013年流动性有较大幅度提升。深成指成份股的冲击成本最低，仅为7个基点；流动性指数最高，为2418万元，远高于2013年的1172万元。机构重仓股流动性指数为560万元，冲击成本为13.5个基点。

中小板的流动性（冲击成本12.8个基点；流动性指数536万元）比2013年（17.2个基点；199万元）大幅提升。主要是2014年中小板行情向好，交投活跃，中小板综指在2014年上涨了25.9%，成交额由2013年的9.9万亿上升到2014年的15.1万亿，成交额上涨53%。

创业板综指2014全年上涨27%，比2013年全年上涨75%有所下降。创业板综指2014全年成交额7.7万亿，比2013年的5.1万亿上涨53%，交易活跃度的增加改善了板块的流动性，其冲击成本从2013年的19.3个基点下降到2014年14.5个基点，流动性指数为651万元，比2013年（177万元）大幅上升。但由于创业板仍然以小规模公司为主，流动性表现仍略低于主板和中小板，尚有进一步提升的空间。

股票流动性呈现显著的规模特征：大规模公司股票的冲击成本仅是小规模公司的56%左右，而流动性指数为小规模公司的2.1倍。冲击成本和流动性指数与机构持股比例正相关，机构持股比例越高，股票的流动性也越好，机构持股比例高股票的冲击成本仅是机构持股比例低股票的88%左右。冲击成本和股价高低有关，股票价格越低，其冲击成本越高，股价高股票的冲击成本仅是股价低股票的72%左右。

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图 1深市股票的冲击成本（单位：基点）

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图 2深市股票的流动性指数（单位：万元）

2．流动性的变化状况

过去八年（2007至2014年）市场流动性水平有所波动，市场运行格局对市场流动性有直接的影响。其中深市A股冲击成本总体随行情有所波动，深市A股冲击成本7年分别为16、34、14、12、16、19.5、17.7和13.5个基点，流动性指数8年分别为293、136、300、447、219、177、229和629万元（图3）。2014年流动性比2013年大幅提高。

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图 3深市A股各年度冲击成本（基点）和

流动性指数（万元）

3．宽度

买卖价差是指最优卖价和最优买价之间的距离。有效价差是指订单实际成交的平均价格和订单达到时最优报价中点之间的差额。买卖价差和有效价差越大，表示宽度维度的流动性越差。相对买卖价差和相对有效价差是消除绝对价格影响的相对值，可以更加客观衡量流动性的宽度维度。

深市A股相对买卖价差和相对有效价差分别为15个基点和30个基点（图4）均低于2013年的水平（分别为18个基点、34个基点），表明从宽度维度而言，2014年深市A股流动性也有所上升。

过去八年（2007至2014年）流动性的宽度指标总体随市场行情变化有所变化（相对买卖价差8年分别为18、29、16、14、18、21、18和15个基点），行情清淡的年份宽度指标较高，例如2008与2012年。

从板块来看，2014年中小板以及创业板的流动性宽度指标有了较大的提升。2014年中小板的相对买卖价差和相对有效价差较2013年分别降低了18.8%和12.0%，而2014年创业板的相对买卖价差和相对有效价差较2014年分别降低了18.1%和13.5%。

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图 4深市股票的相对价差（单位：基点）

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图5 2003至2014年深市股票的相对价差（单位：基点）

4．深度

深度是指行情披露的五个买卖报价上累计订单金额总计，该指标越大，表示深度维度上的流动性越好。

深市A股的深度为145万元（图6），高于2013年水平106万元。过去八年以来（2007至2014年）流动性的深度指标总体相对稳定（8年分别为135、95、144、117、97、91、106和145万元）。

深圳成份指数股和深市主板的深度分别为894万元和259万元，优于深市A股平均水平（145万元），而且高于2013年相应水平（627万元和185万元）。ST的深度165万元，优于2013的水平（143万元）。从板块来看，主板（259万元）优于中小板（111万元）和创业板（76万元）。此外，市场深度呈现规模特征和股票价格特征，规模大的股票深度优于规模小的股票，股价低的股票深度优于股价高的股票。

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图6 深市股票的累计披露报价深度（单位：万元）

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图 7 2003至2014年深市A股的

累计披露报价深度（单位：万元）

5．大额交易冲击成本

大额冲击成本是指完成300万元的交易对市场价格造成的冲击程度，该指标越大，表明大额交易的成本越高、流动性越差。

深市A股股票的大额交易（300万元）冲击成本为126个基点，明显低于2013年的179基点，也近几年的最低水平（2010年的150个基点）（图8）。

深成指成份股的大额交易冲击成本最低（29个基点），主板股票的大额交易冲击成本次之（114个基点）。机构重仓股的大额交易冲击成本为126个基点，中小板为126个基点；创业板（142个基点）与ST股票（147个基点）的大额交易冲击成本高于深市A股平均水平。

与往年一致，大额交易冲击成本仍呈现显著的规模特征、机构持股比例特征和价格特征：规模越大、机构持股比例越高、股价越高，大额交易冲击成本越低。

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图 8深市股票的大额交易冲击成本（单位：基点）

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图 9 2003至2014年深市A股

大额交易冲击成本（单位：基点）

（二）流动性不对称性仍然存在

深市整体流动性在2014年得到大幅改善，但同时深市股票流动性的结构性差异仍然存在，尤其是随着大量企业的上市，少数股票存在流动性过低的隐忧。应当关注和量化度量中国股市的流动性风险状况，减低其对市场和投资者的影响。

深市流动性风险存在不对称性，小幅变动的流动性风险上涨方向高于下跌方向，大幅变动的流动性风险下跌方向高于上涨方向。以流动性风险值指标1（度量流动性风险水平，表示全年该股票有1%的概率（合计约8 至12 个小时）流动性指数值低于该风险值。流动性风险值越低，表示流动性风险越高）衡量。2014年深市向上向下流动性风险不对称的现象依然存在。以整体平均来看，向上1%和10%的流动性风险值分别为32.2万元和303.3万元；向下1%和10%的流动性风险值分别为39.8万元和202.7万元，向上1%的流动性风险大于向下1%的流动性风险，而向上10%的流动性风险则小于向下10%的流动性风险。这一规律在2014年依然保持不变，甚至订单薄整体的倾斜更加明显。其原因可能在于深市的订单结构特征。小幅度地向上拉升股价比向下压低股价更容易,但大幅打压至跌停需要的资金少于大幅拉升至涨停所需的资金。

1 流动性风险是指由于市场缺乏流动性或流动性不足，面临市场冲击时股价或股指大幅变动的风险。本报告以流动性风险值作为衡量流动性风险的指标，其设计参考了在险价值（VaR）的概念，以一分钟为一个切面，计算目标证券的流动性指数，并对其全年的流动性指数计算分布，取最左侧1%的分位数（也就是流动性指数值最低的1%部分）作为流动性风险值指标。该指标能够较好的反应市场流动性的脆弱程度：具体地，上涨1%（10%）流动性风险值代表在全年交易期间，存在1%的可能（合计约8至12 个小时）将股价拉升1%（10%）所需的最低数额资金，指标越小，说明流动性风险越大。

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图 10各分组股票上涨（下跌）1%流动性风险值（单位：万元）

二、各板块波动性有所降低，稳定性增强

波动性衡量了股票价格变化率短期波动程度及市场调节失衡的能力，通常被定义为价格变化的频率和幅度，波动性越低，市场越稳定。本报告用收益波动率和分时波动率来衡量波动性。收益波动率是以收益率标准差度量的波动程度，分时波动率是以一个较短交易区间内的价格波动来度量。

深市A股运行稳定性有所降低，2014年收益波动率为44个基点，低于2013年（45个基点），分时波动率为43个基点，也低于2013年（45个基点）。

从板块表现来看，波动性最大的是创业板，其收益波动率为51个基点，分时波动率为48个基点，而2013年的数据分别为51和50个基点。深市主板(收益波动率41个基点，分时波动率42个基点，均小于2013年的43个基点)，中小板(收益波动率42个基点，分时波动率42个基点均小于2013年的43个基点)，深成指成份股(收益波动率36个基点，分时波动率41个基点)均低于深市A股平均水平。

过去数年中，深市A股波动性总体处于下降通道，收益波动率自2007年至2014年一直不断降低，市场运行稳定性逐步增强，收益波动率分别为88、75、67、56、45、43、45、44。2013年市场行情动荡，波动性略有上升，收益波动率达到45个基点，2014年波动性又下降到2012年水平。

股价越低、规模越大、机构持股比例越高，股票收益波动率越低。。

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图11 2014年深市股票的波动性指标（单位：基点）

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图12 2003至2014年深市A股的

收益波动率（单位：基点）

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图13 2014年度规模、机构持股比例、

股价与收益波动率（单位：基点）

三、深市A股的有效性进一步提高

市场效率系数是指股票长期收益率方差与短期收益率方差之比（经时间长度调整）。该系数等于1时，价格运动是随机游走，市场有效；偏离1越远，市场效率越低。2014年深市A股的市场效率系数为0.9371，接近随机游走（理论系数为1），略高于2013年水平（0.9294）。从各板块来看，深市B股的市场效率系数（0.8385）偏离随机游走较远。其他三个板块的市场效率系数分别为主板（0.9215）、中小板（0.9382）和创业板（0.9533）价格有效性均处于较高水平。

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图14 2014年深市股票的市场效率系数

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图15 2003至2014年深市A股的市场效率系数

四、订单质量和执行效率保持较高水平

深市订单执行质量处于稳定水平，与前三年水平接近（图16、表1）：以股数计量，61％的订单被成交，37％的成交订单在提交后10秒内被成交，比2013年有所提高（60%，35%）；28％的订单被撤单，低于2013年的29%。市价委托使用比例（占比为0.35％）略有上升（2013年为0.33％），机构投资者提交订单比例约占9.42%，2013年为8.74％。

深市订单执行效率处于较高水平：限价订单的平均执行时间为314秒（订单从到达至成交完成的时间间隔），其中非市价化限价订单和市价化限价订单的平均执行时间分别为747秒和33秒。过去八年（2007至2014年）订单执行时间总体保持稳定水平，其中限价订单执行时间一直保持在260至360秒之间波动。订单的执行时间与市场行情密切相关：在市场行情低迷的情况下，订单执行时间将延长，原因在于交易清淡，市场深度相对较差，使得很多订单进入市场后不能立即成交，2012年和2008年均存在类似情况。2014年股市有所回暖，相对于2012年限价执行订单时间稍有下降（2013年为319秒）。

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图16 2003年至2014年深市A股订单

最优及单一价格执行比例（%）

表1 2006-2014年订单成交分类统计（％）

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数据来源：深交所中心数据库

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图17 2003至2014年深市A股的

订单执行时间（单位：秒）

指标	2006	2007	2008	2009	2010	2011	2012	2013	2014
成交比例	61	63	60	72	64	60	58	60	61
撤单比例	29	27	29	20	27	29	30	29	28
市价订单提交比例	0.03	0.44	0.38	0.52	0.39	0.35	0.3	0.33	0.35
机构订单提交比例	6	7	7.76	3.92	7.99	9.01	9	8.74	9.42
提交后10秒内成交比例	30	36	34	44	38	35	33	35	37