——市场博弈的不对称之一百
□孙 涤
股民攀比进而盲从的群体心理，有着人类千百万年演化而成的丰厚土壤。和主流经济学理论说所假定的，个体的非理性行为能在市场中折衷平衡，个人的错失会在整体上消弭归于无形，市场从而总能保持均衡和有效的学说，是大相径庭的。
正值沪深股市癫疯，巨幅震荡之际，似该说上一两句，立照以为日后存验。原来的“缄默”，倒不是出于“闷声大发财”的考虑，而现在的“评断”，也不过因为如此股市，像个试验场，是验证行为金融学的绝佳机会。
股市博弈是场“群众运动”，即使有其规律，也总被大众“民意”裹胁。巴菲特老头的教诲——“别人贪婪时收手，别人畏葸时进取”，貌似简单明了，却极难学得到。专家在总结巴翁五十年来投资经历的三大特质时评析道，他的定力和专注，是人类最难得的禀赋，几乎是不可能复制的。换句话说，在巴菲特这是“常理”，对我们却非“常态”，尤其在泡沫鼎盛或泡沫爆裂的当口。
何为泡沫？只有当它爆裂时才是，或被体认到是。这似乎又是个“常识”，然而同样几乎不可能被人们把握到。理由是，你我是群众的一员，极难置身运动之外。行为心理学的研究，从大脑神经活动的造影显示发现，当个体被摒弃在群体之外（exclusion）的场合会引起巨大的心理痛苦。
笔者在检讨金融海啸和大众投资行为的关系的《市场的博弈》中，曾这样写过，“有谁在看到同事、朋友、邻居在股市里莫名其妙地发了财，而这些人又不及自己聪明，还能够按捺得住？（华尔街的一句名言）”股民攀比进而盲从的群体心理，有着人类千百万年演化而成的丰厚土壤。和主流经济学理论说所假定的，个体的非理性行为能在市场中折冲平衡——甲的谨慎平衡着乙的冒进，B的贪婪抵消A的畏惧，个人的错失会在整体上消弭归于无形，市场从而总能保持均衡和有效的学说，是大相径庭的。
不妨想象动画片《狮子王》的浩大场景，非洲莽原上成千上万头角马霎时间狂奔豕突，狮子王为抢救幼狮贸然陷入阵中，立马粉身碎骨…… 人们有理由问，投资大众在其中被“极化”的超强磁场，从整体性亢奋到整体性悲观，是怎样肇始的？这也是为什么行为及认知科学在金融市场正在渐行其道的一大原因 ，我们有机会再来展开谈它的理由。
除了上述的个人和群体的心理感知偏误（cognitive biases），本次牛市的一个显著特色，是政策的力挺。政策目标，如许多人揣测的那样，主要有两重：替杠杆率甚高且赢利能力锐减的企业，以及债务沉重而偿债能力可疑的地方政府解套。前者多半靠着银行借贷来间接融资周转，借新还旧的结果，坏债风险积淀在了银行等金融机构；后者的问题更险峻，地方政府的债务扩增急速，特别2008年以后，扩张建设项目的投资直接计入GDP增加的账目下，表现为当期业绩，未来的收益能否抵得上负债的本息偿还，却鲜少经过认真盘算。
企业和地方政府的资产陷于不良的概率，甚至债务链濒临断裂的风险，都在剧增。这些都或迟或早将转化成中央政府的坏债。在企业，是拖累经济稳定，导致拖垮银行，而银行还是（准）国有的，银行的坏债，政府是脱却不了责任人关系的；在地方政府，更直接就是中央政府的国家风险。没人能想象，在中国任何层级的政府，会像底特律、加州政府那般，是可以破产被清偿的。因此，用政策来激活股市和债市，鼓励在市场直接融资，卸下两副“沉重的杠铃”，不能不说是事出有因。实施这个意图而能得法的话，甚至可以是稀释违约风险、令其归于无形的良策。
但关键在于，这个意向能否如愿得到投资市场的群众运动的配合？就目前的情形看来，我们不得不说，很难。股市中人，多半想从中逮到机会，饱啖一顿“白吃的”金融大餐。以至于A股的换手率极高，持股周期平均被挤压成两个星期；30%的大学生卷入其里，偏忽课堂、翘课，凭恃配套资金（数倍的融资融券杠杆率）来炒股。到头来，散户大众能幸免沦为一群被宰的羔羊吗？企业在二级市场的增发和配售得来的资金，能否全部用于纾难解困也大成问题。是降低负债水平，或用于本企业的业务重组和创新，还是投入股市短线热炒？未知“资金并没有流入实业”的判断是否确切，但政策意图的初衷要打折扣，则是不难想见的。至于地方政府的“债务置换”，即将到期的两、三万亿大盘子，还没开动呢！
所以，A股市场的中途熄火，是断不可容忍的。尤其是眼下，民众消费依旧疲软而积蓄庞大，通货膨胀尚在可控阶段，地方政府和企业的偿债压力严峻，GDP下滑急需维稳，加入WTO的各项承诺最终履行的期限逼近，更别说计划中的改革和重构的各种宏观目标的施展，作为打头阵的A股市场，不至于就此走向熊途。
好在中国政府手中握有的“筹码”挺多，降准、降息不过是“武器库”里的最方便，能随时调动的几件兵器而已。因而，政府继续加码，力挺股市，当是大可以期待的。
有鉴于此，笔者倾向性的看法，A股6月中旬以来的急挫，只算挫折波动（dip），而不会逆转为熊市。尽管如此，我们又怎能乐观展望，持续亢奋呢？
（作者系美国加州州立大学（长堤）商学院教授，美国华裔教授学者协会（南加州）秘书长）