□尹伯成

  论及楼市与股市的关系，有人说，是此起彼伏的跷跷板关系。楼市低迷，楼价下调，社会资金流进股市推动股价上涨；楼市热，房价涨，资金跑向楼市使股市低迷和股价下跌，这在经济学里叫作楼市与股市的“替代效应”。也有人说，楼市与股市是相互推动的关系。股市兴旺，股价上涨，股民赚钱，财富增加，买房需求上升；股市走熊，股价下跌，股民亏钱，财富缩水，购房需求下降，这在经济学里叫做“财富效应”。应当说，两种说法都有一定道理。实际上，股市与楼市究竟是互相替代还是互相补充，要看各个地方和各个时期哪一种效应大一些。因为，这两种效应在各个地方或各个时期产生共同作用或互相抵消的结果，才会决定股市与楼市的相互关系究竟是此起彼伏还是相互推动。

  在我看来，楼市与股市之间的“此起彼伏”关系，主要发生在投资需求领域，原因是投资和投机都是为了获利，因此哪里有利，资金就会往哪里跑。而楼市与股市“互相推动”的互补关系，主要发生在消费需求领域，原因是楼市中的消费需求，不管是刚性需求还是改善性需求，都依靠家庭财富的增长，在这里买房是为了自己住，不是为投资发财。如果情况是这样，那么我认为，当前沪深股市和楼市之间的相互推动关系是主要的，此起彼伏的关系是次要的。为什么？

  前一时期媒体上都有报道，不少在股市上赚了钱的股民都出手买房来改善自己的住房条件。相反，近一段时间股市狂泻，许多本来准备买房的家庭金融资产大幅缩水，被迫取消原有购房计划。这些事实都说明，股市的财富效应确实会影响居民的楼市消费需求。那么，股市和楼市之间的替代效应情况又如何呢？应当承认，在我国，从前这种替代效应是非常明显的，甚至超过了财富效应。2003年前，我国各地房价不断上涨，而且幅度很大。从2009年初到2013年初，全国房价平均上涨幅度差不多达到了50%。尽管政府在许多地区实行了限购措施，仍然挡不住大量社会资金涌向楼市，造成股市资金大量流失，股市多年低迷，甚至到了新股都难以发行的地步。这就是楼市对股市的替代效应。但是，2013年后股市和楼市的风向大变，大量社会资金开始涌向股市，楼市遭到了冷落，直到现在不少地区楼市仍然低迷，房价还在走低。尽管政府出台了许多“救市”的政策措施，包括取消限购等，还没有从根本上改变局面。这又是股市对楼市的替代效应的表现。

  那么，6月中旬以来的这一轮股市大跌会不会重新引发资金流向楼市，并推动楼市东山再起和房价上涨的替代效应呢？有人认为完全可能。我以为不可能。为什么？理由至少有三。

  第一，目前我国楼市的投资价值已经不大。经过十多年持续上涨，许多地方的房价已远远脱离了当地居民的实际购买能力。如果投资购房出租，与房价相比，一年能收到的房租及收益率实在太低。既然房价已很难上涨，从而也难以获取买卖差价收益，加上出租收益率又低，投资房产的需求就上不去。再说，房地产是不动产，变现不易，这也抑制了投资性需求。

  第二，目前我国房地产投资热点地区主要在北京、上海、深圳等一线城市，那里房价尽管已非常高，但需求异常强烈，所以房价坚挺，还有上涨空间，然而这些地区国家依然限购。不限购的地区，尽管房价低一些，但那里房价暂时也难以上涨，尤其是大部分三、四线城镇目前库存量依然很大，房价不仅不会上涨，还在继续下调。因此，从全国而言，楼市投资需求总体上不强。

  第三，房产税预期。尽管目前不动产统一登记的直接目的并非是为开征房产税，而是为了更好维护不动产所有者权益。然而，这项登记制度毕竟是将来开征不动产税的必要技术准备。因此，这项登记制度的建立与实施还是会给房地产投资者带来房产持有税收负担的预期，从而形成对房地产投资需求的抑制。

  导致住房投资需求受到抑制的原因还有很多，但仅仅以上这三条就可以说明，即使这一轮股市暴跌会多少促成一些投资资金转向楼市，但大规模转向楼市投资几乎不可能。因此，这一轮股市大跌不大可能发生重新引发资金流向楼市并推动楼市东山再起、房价上涨的替代效应，更何况政府一直在尽力采取措施提振股市，甚至多部门在联手救市总动员，因为股市若就此转熊，绝对不符合创新驱动、转型发展的国家战略要求。为了实现中国梦，为了进一步改革开放的根本利益，国家需要增加直接融资比重，沪深股市需要相当长时期的稳定健康向上发展。

  事实上，目前政府对股市和楼市的基本方针，是千方百计让股市和楼市都能平稳，绝对不让任何一个市场塌方。因此在两个市场的关系上，尽量发挥两者之间的相互推动作用，防止此起彼落。通过股市发展带来的财富效应，推动楼市的消费性需求，加上一系列支持房地产发展的政策措施，不断消化一些地区的库存压力，以推动房地产市场健康稳定发展。反过来，房地产市场的发展，也会推动股市上的房地产和相关公司的股价稳定向上，从而有利于整个股市的健康稳定。

  （作者系复旦大学房地产研究中心主任）