⊙农银医疗保健基金经理助理

  徐治彪

  本轮牛市很多人说是改革牛，没有基本面支撑，我认为股票的涨跌无非是从分子和分母的角度去寻找。

  分子层面：新兴经济的趋势向好、国企改革带动治理改善的预期。这轮牛市的龙头是创业板，确切地说从2012年12月就已开始，起因是中国经济转型带来的新兴行业的趋势好转，加上新兴行业快速发展的兑现，这些都是股票价格分子的驱动因素。另一方面是国企改革的三条路径，第一条是激励，第二条是引入战略投资者，这两条都有利于改善公司治理，让国有企业更加规范，从而带来未来盈利的改善；第三条是小的国有企业直接被借壳，大量未证券化的国有资产证券化，比如军工板块。从这些角度来说，分子层面是很有基本面的。GDP是一个收入概念，而分子是利润概念，因此即使处在GDP下降过程也可能存在牛市。

  分母层面：股市投资的机会成本下降。有人说无风险利率下降，或者说风险偏好的变化，这些都是很难度量的，国债本身不能代表无风险利率，无风险利率加上风险溢价本质上就是投资股票的机会成本，因此定性比定量更为重要。从大类资产配置的角度上看，近一两年信托收益率下降，大量资金流向房地产，但随着城镇化率的提升，地产的黄金周期已经结束，因此投资股票的机会成本大幅降低，大类资产的配置更倾向于进入股市。

  从目前来看，分子、分母层面都没有发生很大的变化，因此我们认为牛市基础没有发生变化，但是影响股票涨跌的短期因素是由资金驱动的。七月份之前，场外配资的占比已经达到高点，很多毫无经验的新股民纷纷杀入股市，甚至把筹码全部打出去，这个时候股票跌是必然的。同时政府也希望股市不是快牛疯牛，因此开始清理场外配资，在杠杆资金的推动下发生了严重的踩踏，加上大批股票停牌，市场出现了恐慌的流动性危机。但随着国家大规模救市工作的逐步展开，我们认为流动性危机现已初步解除。

  站在这个时间点上，牛市基础没有发生大的变化，但是短期大量资金受伤严重，市场信心恢复还需要一个过程，因此大概率市场会在3500点至4500点之间震荡一段时间，后续我们认为大类资产青睐股市的方向没有变化，慢牛是很有可能的，而方向依然是新兴产业以及国企改革。