□黄湘源

  遏制杠杆化做空，是为了让杠杆化更好地为我所用，为改革所用，为市场更平稳和顺利地进入以注册制为标志的市场化时代所用。为市场在尽快回到稳定发展轨道的条件下推进注册制创造更好的机会。因此，规范杠杆化，须防止去杆杠扩大化。对待杠杆化应有的正确态度，是不让过度杠杆化阻碍改革发展。如果规范而适度的杠杆化不再是改革发展的障碍反而还有利于在活跃的市场条件下更好地促进改革，那何乐而不为？在这个问题上，新股发行和再融资，情同此景，事同此理。

  现在越来越清楚，救市的主要目的并非拉抬指数，而是“以稳促进”，化危机为改革的良机。救市使命如果仅仅就在于急急忙忙地救起指数，不要说在资金上一时之间不免会有力所不逮之虞，而且，弄得不好，还有可能给投机资金以可乘之机。对指数托一阵，放一阵，放一阵，回过头来又再托一阵，看起来似乎有点三心二意，其实，如果将这一阶段的救市动作理解为配合证监会的政策性调控行动，也许就不难理解了。而证监会本阶段的工作重点是对杠杆化功能层层递进式的调控和规范。无论核查场外配资，还是对融资平仓展期，无论对股指期货做空功能的某些局部性或阶段性限制，还是两融交易规则由T+0改为T+1，与其说是为了去杠杆，还不如说仍是为了“以稳促进”，使杠杆工具更好地为稳定所用，为更快更好地推进改革发展所用。

  杠杆化不仅让升得过快的沪深股市备尝了过山车的惊险，也给救市带来了较大难度。对杠杆化做空能量的估计不足，不要说有可能将急剧放大市场对救市资金的需求，而且多空双方无论在对决的形式方法还是技术含量上也都有可能出现许多始料不及的变数。就此而言，杠杆化的诸多现实问题的自我暴露，虽然对习惯于用粗枝大叶方法寻找假想敌的投资者来说，一时之间未免有点不大适应，但对于正处在注册制改革前夜的市场来说，不啻坏事变好事的机会。如果说当初对杠杆化可能带来的做空危机估计不足，那么，如今在其还没有来得及酿成更大危机的时候就将危机苗头掐灭于萌芽状态，则不仅对一切对杠杆化抱有太多不切合实现幻想的人们是一次很好的教育，对推进注册制改革也是更好的铺垫和促进。

  “借钱炒股”只是引发市场大震荡的导火索，以笔者之见，真正的要害还是“政策市”+“杠杆化”。就是说，沪深股市的“杠杆化”并非瓜熟蒂落的市场化产物，而是在市场法律环境尚未发育完整之时的早产儿。尤其在审核制还没有改革成注册制的时候，“杠杆化”来到我们这个还没有来得及跟国际市场接轨的市场。事实上，杠杆化并不是没有门槛的。它对所有被排斥在其门槛之外的中小投资者有失公平。它削弱了投资者自我判断、独立决策、自我保护的权利，还使得投资者丧失了必不可少的投资风险意识及用脚投票的能力。

  解铃还需系铃人。市场监管当局针对过度杠杆化对市场的冲击所做出的一系列政策性规范，包括对高频交易的限制，严格地说，并不是真正意义上的去杠杆，而是对原来不加区别也缺乏规范的杠杆化的去芜存菁、去伪存真和去危存稳。无论过去还是将来，沪深股市并不是不需要杠杆化，而是杠杆化在任何时候任何情况下都必须服从为我所用的原则，不仅要有利于市场的活跃，而且也要有利于市场的稳定。无论什么时候，牺牲市场稳定的创新不仅不是市场改革的正能量，反而是阻碍市场发展的负能量。同理，任何置市场整体利益和投资者根本利益于不顾的所谓市场化之举，不管有着怎样的国际化或市场化背景，对当下的我国资本市场都是有害的。“以稳促进”，不仅过去是实现市场进步的基本原则，现在乃至今后仍然应当是不可须臾忘记、更不可稍有动摇的基本原则。

  出水才看两腿泥。无可否认，随着改革的推进，市场的发展，目前对杠杆化的某些限制，有些有可能成为今后相当长一个时期的政策规范，有些则可能时过境迁，成为历史的谈资。只是现在谈论哪些是必要的，哪些不必要，还为时过早。总体上说。只要有利于市场在稳定的环境下推进改革，加快发展的，就是当务之急，必须坚决而毫不动摇地推出并加以实施。反之，则必须毫不犹豫地干脆彻底地加以纠正。

  如前所说，规范杠杆化，遏制杠杆化做空，并不是为了将杠杆化一棍子打死，而是为了让杠杆化更好地为我所用，为改革所用，为市场更平稳和顺利地进入以注册制为标志的市场化时代所用。同样的道理，目前的暂停IPO，主要也是为了消除影响市场稳定的不利因素，为市场在尽快回到稳定发展轨道的条件下推进注册制改革创造更好的机会。这里特别需要指出的是，从多方面的情况来看，6月中旬以来的沪深股市危情，主要并非新股发行引起的。新股发行中尽管仍存在一些问题，诸如信息披露真实性问题并没有得到根本性解决，重融资轻回报的倾向也还没有得到根本性扭转，不过，适当加快新股发行也在一定程度上缓解了推行注册制改革过程中的新股申报存量累积，也为中小投资者增加了一定的分享国民经济发展和市场进步成果的机会，因此，不应该也不能让新股发行成为分担市场杠杆化泡沫责任的替罪羊。沪深股市24年历史上有过8次暂停新股发行，虽然在不同的历史时期分别为市场赢得了一定的休养生息机会，但从市场发展进程看，也并非没有得不偿失的教训。其中最重要的一点就是，“以停求稳”，无论如何，总不如“以稳促进”。

  就当前市场的情况来看，规范杠杆化虽然总体上来说尚不失为“以稳促进”，但也要防止去杠杆的扩大化。如果只要涉及杠杆化的问题，一概用“一停了之”的方法去处理，则不仅有违具体问题具体对待的实事求是原则，而且也不利于“以稳促进”。毕竟，我们现在对待杠杆化应有的正确态度，是不让过度杠杆化阻碍改革发展。如果规范而适度的杠杆化不仅不再是改革发展的障碍，反而还有利于在活跃的市场条件下更好地促进改革加快发展，那何乐而不为？在这个问题上，新股发行和再融资，情同此景，事同此理。说到底，化危机为改革的良机，才是“以稳促进”。

  （作者系资深市场观察人士）