□陈道富

  任何国家在选择汇率方向时总会面临两难。这时候既需要各国充分利用市场力量，实事求是地进行以我为主的战略判断，也需要国际社会为其理性决策提供引导和机制保证。当前的汇率乱局进一步显示，国际社会在困难时期缺乏有效的汇率政策协调机制。以自由浮动为主的国际汇率体系显示出其无序性，很容易陷入“囚徒困境”。

  8月11日，人民银行启动了人民币汇率中间价报价机制改革。此后3个交易日人民币兑美元汇率出现了持续贬值，累计贬值4.66% 。从8月14日起，人民币兑美元汇率中间价又趋于稳定。中间价并非市场价格，只是作为人民币汇率的基准汇率，引导市场预期。但这次仅仅只是人民币汇率中间价报价机制的市场化调整，却在国内外引起了轩然大波。市场通过波动和震荡传达信息。人民币汇率中间价报价机制调整只是引子，将众多市场焦虑显示了出来。在世界经济、金融的重大转折关口，在我国重要的战略机遇期，对关键且敏感领域的市场反应所透露出来的信息值得认真研究。

  首先是需重视人民币汇率贬值预期与国际汇率政策协调不足。人民币汇率中间价报价机制调整伴随3天的汇率贬值，引起了国内外的广泛关注，尤其是对人民币汇率调整是一次性、技术性贬值还是具有趋势性，产生了焦虑。随后部分国家的汇率也出现了较大幅度贬值。

  在没有人为干预的情况下，汇率只是货币对外的资产价格，向市场参与者提供本币资产的综合性信息。汇率升值，既可以理解为本币资产具有投资价值，吸引资源流向本国，也可以理解为成本上升，显示原有模式下的投资过度了需要调整。从2005年7月21日人民币汇率浮动以来，名义和实际有效汇率分别升值了46%和55.7%。特别是近年来，除美国外的主要发达国家和新兴市场国家汇率出现较大幅度贬值，我国人民币名义和实际有效汇率出现快速升值。这既表明我国人民币资产具有巨大的吸引力，与本国较高的利率共同显示我国投资机会充足，吸引国际资源流入我国，但也反映我国贸易部门发展已导致非贸易部门资源的紧张，出口部门的竞争力在价格上已受到一定程度的损害。2014年二季度以来，我国国际收支的金融和资本项下持续出现逆差，外币存款开始增加，呈现出资本外流和一定程度的人民币贬值预期迹象。这又显示我国投资机会可能没有人民币汇率升值所表明的那么大。当前我国经济增长仍面临较大的下行压力，出口持续负增长。国际社会对人民币兑美元汇率稳定既有出自自身利益的期待，也有担忧。这表明我国坚持汇率形成机制的市场化改革方向是对的，但仍需要向国际社会进一步传达清晰的信号。

  任何国家在选择汇率方向时总是面临两难。负责任大国与坚持市场化方向，出口部门要求和防范金融风险要求是不一致的。这时候既需要各国充分利用市场力量，实事求是地进行以我为主的战略判断，也需要国际社会为其理性决策提供引导和机制保证。汇率仍是基于评估产生的相对价格，一旦评估理念重构，则会产生混乱。当前的汇率乱局进一步显示国际社会在困难时期缺乏有效的汇率政策协调机制。1997年东南亚金融危机时期，各国竞相贬值带来外汇市场混乱还历历在目。美联储退出量化宽松政策、加息政策预期已使得大量国家汇率贬值，市场感受到了风雨欲来的飘摇。以自由浮动为主的国际汇率体系显示出其无序性，很容易陷入“囚徒困境”。

  其次，国际上有人将人民币中间价调整作为这轮全球股市下挫的诱因之一，这夸大了人民币汇改的实质影响力，反映了世界金融市场的脆弱性，处于重要的转折关口。其实，全球主要经济体的股市在央行廉价资金的推动下都有过长时间的大幅上涨，近3个月来普遍出现盘整，市场观望情绪浓厚。暴跌的种子在上涨过程已经种下，大幅下挫只是时间问题。从人民币汇率中间价调整到美国股市大跌，中间有近10天时间，但有人仍将人民币汇改作为全球股市下挫的诱因之一。寻找表面联系为金融市场调整寻找理由，说明了国际投资者还没有做好面对全球资产调整的准备，处于焦虑之中。事实上，这轮全球股市调整，反映的是市场对美国退出量宽和加息引致世界货币环境改变的预期，是世界延缓实质性结构性改革用超发货币催生资产泡沫带来的必然后果。

  再次，投资者对美联储加息预期出现波动，反映了世界政策协调仍有空间。人民币汇率改革和全球股市下挫之前，投资者对美联储加息的预期较为强烈，但之后则迅速降温。虽然美元是国际货币，为世界货币环境提供标杆，且美联储大部分时候从自身利益出发决定货币政策，但美国仍不能离开国际环境独善其身。美联储降息并非外生变量，仍受制于国际环境。中国的政策选择既要重视美国因素，更应从本国需要出发，以我为主决定。

  （作者系国务院发展研究中心金融所综合室主任）