□周业安

  软信息因为主管部门的认可而硬化变成硬信息，给投资者带来了大难题。大多数散户在股市难以挣钱，一定程度上并不是因为不专业，而是在于他们根本无法甄别真的硬信息和假的硬信息。这就是为何银行股都这么便宜了，很多人还不买的原因。

  在上世纪A股市场刚建立时，为了让上市公司业绩好看点，据说也是为了保护投资者权益，专家和各地或行业主管部门弄出了一个分拆上市的设计。这个设计你说是奇葩也好，怪胎也罢，但历史地看，还真是个不错的点子。毕竟大家直接参与建立证券市场还是头一遭，无论知识还是经验都不具备，都在摸着石头过河。分拆上市大概是那时大家能想到的最佳点子。八十年代末九十年代初那会，国有企业改革还在刚开始探索，大批企业面临生死考验。对主管部门而言，要么财政救助，要么推向市场。以当时财力的薄弱，救助是不太可能的，只有推向市场。问题在于，当时很多企业、特别是大国企，包袱重，效率低，创新差，假如就这么推出去，自然是找不到对象的，所以必须整容。分拆上市其实就是对企业整容，把不好的部分留在集团，把好的部分放入新公司，然后让新公司上市，通过发行股票获得资本，推动企业再生。

  人们期待以此推动良性循环。新公司轻装上阵，得到新资本的补充，营养充足，可以发力奔跑。新公司创造了价值，可让集团作为大股东通过分红来维持现状，可通过纳税来充盈财政，改善当地的社会经济状况。所以，在当时公司上市被当作头等大事来抓。但分拆上市也埋下了隐患。新公司是从旧企业剥离开来的，独立性难以满足，也不具备完整的财务资料，于是专家又想出了另一个新点子：模拟报表。新公司不是没有历史会计资料吗？咱可从新公司的现有资产、负债、权益及生产经营活动状况推断，然后倒推回去，整出一套模拟报表来。而以这套模拟报表为基础的一系列信息披露，还能是硬信息吗？显然，分拆上市制造了一整套软信息，这套软信息经过招股说明书的陈述和机构的签字画押及监管部门的审批，就硬化了。投资者根据这套硬化了的软信息去估值，也就只能一个个铩羽而归了。

  A股市场软信息的硬化，大概就起始于早期的这种分拆上市制度，做庄时代的形成也得益于此。当然，经过股改，实行整体上市，总算把这方面的问题纠正了。但硬化软信息的思维和技术还是保留了下来，并一直作为A股市场的基因游荡在每个角落。整体上市过程中存不存在软信息的硬化呢？还是普遍存在的。不信，你打开招股说明书，会发现有许多似是而非的硬信息。比如关于企业的环保，所谓硬信息是要求地方环保部门出具合格意见。注意，相关主管部门的意见被视作硬信息。这就好比你出门去接洽业务需要开单位证明，单位证明是硬信息。问题在于，主管部门出具的证明只能证明主管部门的看法，并不代表企业的真实行为。事实上你会发现，一方面企业在排污，另一方面为了支持企业上市，主管部门出具了环保合格证明。这就是软信息的硬化。

  如果说环保问题可以通过检举揭发来纠错，那另一种情形就很难去推断真假了。现在很多企业都自称是高科技企业，在招股说明书中，你总是能看到各种获奖、证书和主管部门的认证。这总是硬信息了吧？从评审机制和要求上说，获得专利、尤其发明专利的是货真价实的硬信息，因为专利本身要求原创，无需人为评审。但有一些就未必了。比如一些企业以国际先进、国际前沿、国内先进、国内领先等术语来评价自身的创新地位，同时声称获得了省部级乃至国家级奖励。参加过评审和评奖的人大概都清楚这究竟是怎么回事。且不说这个评审和评奖过程是软的，更重要的是，即便评委严肃认真、一丝不苟，所评结果仍然是软的。道理很简单，越高级别的评审需要地位越高的人当评委，而通常要获得高的地位，要么年头到了，要么关系到了，要么职位到了，但未必知识结构到了。特别在科学飞速进步的今天，一个专家，只有在他微小的研究领域才有发言权，而按现有评审机制，评委需要对各种他并不熟悉的领域的材料做出评价。这样的评审结果怎么可能不软？所以，在专业领域，拿不拿奖通常和以后晋升及奖励有关，而与水平高低没有什么关系。这就是为何我们的奖励缺乏专业权威性，而只具有官方权威性的原因。

  软信息因为主管部门的认可而硬化成硬信息，给投资者带来了大难题。大多数散户在股市难以挣钱，一定程度上并不是因为不专业，而是在于他们根本无法甄别真的硬信息和假的硬信息。所以，当专家和权威媒体呼吁投资者多青睐银行等蓝筹股时，你会发现散户有响应的，而众多市场机构往往站在边上看热闹。为何出现这种反差？经常有朋友和学生问我：银行股都这么便宜了，为何很多人还不买？我只能说，假如银行所披露的信息都是硬的，那么银行股的股价的确很便宜，我肯定也会买。问题在于，我也无法甄别银行所披露的信息是软还是硬。仅就坏账率而言，我无法断定银行所披露的数据是否真实。原因很简单，银行可以把这类信息变硬。假如张三欠了银行一千万，每年利息一百万。张三实在还不了，银行怎么办？一个公司治理规范的银行会把张三这笔债按规定处理了，这就会出现坏账。银行也可以不处理这笔债务，而是再贷给张三每年一百来万，然后让张三用这笔贷款把利息还上。如此滚动，张三的债务就不会形成实际的坏账。看到没？银行通过一些小技巧就能把软信息给硬化了。对此，你还能做出正确估值吗？

  （作者系中国人民大学经济学院教授）