⊙阿琪

  我们在9月初曾分析提示，在经过7-8月份惊慌失控的杀跌、场外配资被勒令限期离场、人民币贬值压力纾解、美元加息预期减弱、市场杠杆率持续下降、交易地量持续出现之后，悲观绝望中的A股有望形成9月份构筑阶段底、四季度展开修复性乃至报复性反弹的格局。为此，过完国庆假期后的A股忽如一夜春风来，除了前期停牌补跌股外，其余几乎所有的股票都展开了反弹，使四季度A股的反弹局势已得到基本确定。

  我们之前把6月中旬高位回跌以来的A股分为三个阶段：第一阶段是6-7月份市场流动性危机下的行情“塌方”，投资者情绪是“惊慌”，市场交易特征是“惊慌出逃”；第二阶段是8月份的破位崩跌，投资者的情绪表现是“恐慌”，市场交易特征是“恐慌杀跌”；第三阶段是9月份以中小创为代表的缩量再破位，在场外配资限期离场、美元加息预期鼓噪中的投资者情绪是“绝望”，市场交易特征是“绝望离场”。这三个阶段构成了一个完整从惊恐到绝望的行情调整路径，也构成了“绝望中造底”、四季度反弹的市场基础。实际上，国庆长假前夕连续三个交易日的两市交易量萎缩至4000亿以下，地量频出虽有节假日因素，但也说明市场的主动性抛压已经枯竭，四季度反弹已成必然。

  在当前时期，要找出行情反弹的基本面因素、市场估值依据等仍是勉为其难，但过去两年多以来的市场早已不流行这个“教科书指标”。我们在9月份曾重点提示一定要在行情低迷中注意多个积极因素的累积效应。一是要注意下半年以来连续“双降”等宽松政策的累积效应，并提示在经济持续低迷已经严重影响到明年就业形势的情况下，四季度宏调政策可能会进一步“放大招”，实际上国庆假期后推出的“信贷质押再贷款”等说明宽松性政策仍在继续加码。二是要注意全社会出现资产配置荒后，海量流动性涌入固定收益市场促使市场利率与债券收益率持续下降的累积效应。目前大型商业银行理财产品的预期年收益已降到接近4%，十年期国债到期收益率已降到2009年以来最低水平的3.04%左右。按照传统经验，当理财产品预期年收益率跌破4%、十年期国债到期收益率降到3%以下（如果国债收益率跌近2%水平，剔除通胀因素后已经无利可图，进而会刺激和倒逼市场流动性增强风险偏好、追求风险收益），固定收益投资的吸引力不再之后会促使流动性向权益类投资市场分流，这也是“先有债市牛，后有股市牛”的逻辑。反映到当前股市上，意味着以国债为代表的固收收益率降得越低，股市行情潜在的反弹动力就越大。三是要注意期指做空和配资盘抛压被得到清理后，之前被“禁售”的券商自营、公募基金、上市公司大股东等在年终做账日来临之前迫切展开自救的累积效应。一方面，相对于年初行情，目前的指数与股价已经“终点又回起点”，即使现在“开禁”也没有了抛售空间；另一方面，禁售期持续到明年1月份，届时市场抛压势必骤然增大，这意味着“禁售部队”在目前的空窗期对持仓股票价格提升幅度越大，到明年禁售期结束后套现的空间也就越大，调整持仓结构也就越从容。因此，对于“禁售部队”来说，不利用当前市场的空窗期展开积极自救还待何时！？

  很显然，行情的反弹逻辑仍是宽松预期+流动性驱动，这与经济基本面无关；在四季度还多了一个“禁售自救”的驱动因素。当然，我们预期“禁售自救”的驱动不会持续到明年1月份，市场超前反应和年终做账因素的交织，禁售解禁的压力可能会提前到12月份反映在行情中。此外，预期+流动性的行情反弹动力又受投资者情绪影响较大，当前投资者情绪仍处于“小心翼翼”阶段。因此，我们综合预期这轮阶段性反弹大约能持续1-2个月，即10、11月份是行情的反弹期。但行情反弹的过程可能会一波三折，在上证综指3600点之上、创业板2600点之上压制下，反弹的绝对空间不会很大，市场或呈现“指数小心翼翼反弹，个股争先恐后活跃”的局面。

  在9月份中小创再创新低的“绝望奔底”中，我们的策略建议是：以错杀股为重点勇敢承接、在新低中加大持仓部位。在当前反弹已经成型且个股无序躁动与轮动的行情中，我们的策略建议是：勿在无序轮动中追涨杀跌，继续坚守自己可信的错杀股到反弹结束是最优策略。