□蒋光祥

  毋庸置疑，融资渠道放松是今年债市发展的关键词。

  5月底央行公布“9号文”，宣布取消银行间债券市场交易流通审批。依法发行的各类债券，完成债权债务关系确立并登记完毕后，即可在银行间债券市场交易流通。券种范围包括但不限于政府债券、央行债券、金融债券、企业债券、公司债券、非金融企业债务融资工具等公司信用类债券、资产支持证券。紧随其后，证监会又进一步简化审核流程，取消公司债券公开发行的保荐制和发审委制度；同时对拟面向合格投资者公开发行公司债券的，审核权下放至交易所，证监会以交易所预审意见为基础，融资主体拓展到非上市公司。自此供需双旺，并相互推动，一方面公司债发行非常顺利，一方面投资者认购也极为踊跃，甚至在当前这段时间，交易所发行利率要低于银行间市场，真正体现了交易所的资本成本优势。而更为令人意外又深感情理之中的是，发改委日前下发《关于进一步推进企业债券市场化法相关改革有关工作的意见》，简化申报程序、提高审核效率，鼓励信用优良企业发债融资，同时“好事做到底”，进一步调整企业运用资金的灵活性。

  尽管这些变化基于不同的原因或是不同的背景，但我们已感受到多个监管部门重塑债券市场格局的努力。放松审批，一般也意味着融资渠道的拓展，这是对经济发展格局与成熟度的回应，亦是对中央决策层“简政放权”的呼应。

  相比与银行贷款，发行企业债或公司债，对企业经营规模和状况的要求较低，且可筹得期限相对较长的资金，所以发这两种债也是企业乐于选择的筹资途径。对企业债，市场更重视流动性风险（以债券期限为主），对公司债则更重视信用风险（以总资产规模为主）。客观地说，我国当前的债市还仍处于“刚性兑付”的大背景下，近年来虽有少数券种的兑付危机在一定程度上动摇了投资者“刚性兑付”的信念，让“刚兑被打破只是时间问题”这一观点深入人心，然而是否系统证伪了“刚性兑付”的命题仍需检验。近年来，信用债的信用价差显著增大，但在经济意义上尚不显著，在信用债定价中“刚性兑付”信念仍广泛存在，尚未对市场形成根本性影响。倒是因为债市违约消息频现，新规放宽审批流程，引发了一些对于法规放松行为的担心。细究起来，这种担心虽不无道理，但监管层亦做出了相应防范。新规在放松审批流程的同时，强调了信用审核，如不定期抽查，对有问题的对发行人和券商处罚等。整体看，强调事中事后监管，信息披露以及信用体系建设和中介机构责任。尤其强调中介机构在整个流程中的责任，这在以往并不多见。

  监管层在放松前置监管步骤的同时，不约而同地开始强化信息披露，要求债券发行人为信息披露第一责任人，应在第一时间披露影响债券按期偿付的重大事件。这无疑是一种监管思路的质变，从替市场把关转变为让市场把关，从替融资主体做实质内容审查，到仅作形式上的审核，同时强化信息披露，严格事后追责，这当然是市场走向成熟的一种标志。

  我们还注意到，无论融资企业产权性质，企业债与公司债在二级市场上的收益率均能较好地被其所承担的信用风险、流动性风险与宏观系统性风险以及其在无风险利率方面的信息有效性所解释。这说明信用评级、总资产、杠杆率、股价波动率等信用风险代理变量已经充分体现了产权性质所代理的信息。变革后的债券发行市场，定价时戴的“有色眼镜”会被二级市场相对“公平”的定价所取代，有利于理性的债券投资者细加选择。

  显而易见，从逐项审批，到以放宽审批为开端，我国证券市场向注册制推进的运作方向迈出了坚定的脚步，债券发行的变革将与股市公开发行注册制、利率市场化改革等举措一起促进去金融抑制，优化资源配置，最终利好中国经济的长远发展。但作为直接融资手段，无论监管层面还是发行主体、投资者，我们与境外一些成熟的债券市场参与者水准仍存在不小差距。从这个角度来说，债券市场今年以来的发展似快速，变革多样，实质上是在替过往补课，债市的市场化征程还只是刚刚开始。

  （作者系鑫元基金销售经理）