⊙东兴证券

  央行时隔两月再度“双降”，表明货币宽松预期成立，也说明央行10月10日信贷资产质押再贷款扩大试点。10月21日MLF续作，并没有代替降息降准为代表的货币政策传统工具操作。我们认为，三季度经济数据发布后，选择“双降”是无奈也是必需举措。表明国家对经济继续加大必要刺激，汇率短期企稳后扩大货币供给、降低融资成本，提振各方对中国经济稳增预期，完成年初经济目标，也验证我们此前的判断，稳增压倒一切。“双降”利好下，债市将继续上演向下突破行情。

  两月一“双降”节奏 经济真实企稳

  继“6·27、8·25双降”之后，市场迎来第3次“双降”，也是去年11月以来第6次降息、第5次降准。央行不断加大“双降”力度，旨在向经济注入货币动力，直至经济切实企稳。今年第三季度，GDP增长6.9%，虽好于预期，但低于年初制定经济目标。从最新的投资、工业等宏观经济数据看，经济还没有企稳迹象，下行压力非常之大。物价走低，通缩阴影再起，虽然财政支出连续五月扩张，然并未扭转投资下滑。货币政策继续保持宽松也是配合财政扩张、投资扩张的必须之举。降准对冲8、9月外汇占款大幅减少，预计释放流动性6000亿-6500亿左右，加上符合标准的金融机构额外降准会更高。我们认为央行维稳人民币汇率的决心也没变，“双降”不会给人民币带来太大的贬值压力。

  年内至少还会有一次降息或降准

  虽然央行自2014年11月已经连续降息或降准单项计累计11次，力度超过2008年次贷危机后的支持四万亿的货币宽松，但此次经济长期L型底，复苏难度前所未有，中国经济经历新常态下的失速与转型之痛并存，依据当前经济发展需要和双降频率，预计年内仍至少一次降息或降准。

  利率市场化再下一城

  此次“双降”，完全放开存款利率浮动上限，利率市场化再下一城。2013年7月20日起，央行全面放开金融机构贷款利率管制，取消金融机构贷款利率0.7倍的下限，由金融机构根据商业原则自主确定贷款利率水平。

  8月25日“双降”，放开一年期以上定期存款的利率浮动上，至此，存贷款利率完全放开，利率定价权交由市场。利率市场化前提下，商业银行竞争加剧，其自身资产负债管理、利率定价和利率风险管理水平面临更大来自市场竞争，资产端需要提高投资收益，拓展中间业务，增加非息差收入。

  房地产稳步增长符合预期

  前三季度，商品房销售同比增长7.5%，增速比1-8月份提高0.3个百分点；9月份70大中城市房价环比涨幅回落同比涨幅扩大，上涨城市个数继续增加。房地产复苏在经济企稳中作用自不必夸大，但本轮“双降”，个人住房公积金贷款利率保持不变，表明当局更倾向于房地产市场稳步复苏，并不希望宽松的货币过多的刺激地产市场，造成更大的地产市场泡沫，而是待地产市场平稳后，支持资金流向地产外的实体经济。

  债市利好兑现 未来仍有空间

  债市在汇改短期调整后，迎来一轮牛市，利率债、信用债及国债期货轮番上演波澜壮阔行情，十年期国债即将突破3%，前期债市的牛市是在供给加大前提下上演的，年底前还将有1万亿地方债供给，其他利率债、信用债仍将继续放量，但在央行货币宽松格局未改前提下，债市依然有向下突破空间，预计10年期国债收益率下行至2.8%、10年期国开债下行至3.2%。

  “双降”的根本出发点还是在促使经济企稳，前番多次宽松并没有使得三季度数据延续二季度弱企稳，因此，宽松是必须举措，而对冲外占大幅下降，也是无奈之举，货币宽松仍有后续操作可能。在政策加码前提下，央行金融改革，特别是利率市场化改革继续推进，表明改革并没有因为经济下行压力而放缓。债市虽然轮番上演突破行情，并未宣告牛市结束，未来继续宽松的货币刺激下，依然有向下突破的空间。