在上述假设基础上预测结果如下：
单位：万元
■
2016年至2020年预测收入及利润走势如下：
■
三、标的资产的评估及交易作价是否充分考虑了上述政策的影响
在充分考虑上述因素的情况下，收益法预估结果为219,183.90万元，资产基础法预估结果为217,194.00万元。收益法预估结果比资产基础法预估结果高出1,989.90万元，差异率为0.92%，差异很小。本次预估结论最终采用的是资产基础法预估结果，因此本次预估结论是谨慎的，评估增值是合理的。
四、补充披露情况
上述内容已在《预案（修订稿）》之“第五章 标的资产预估作价及定价公允性”之“五、标的资产预估结果增减值原因分析”之“（二）疏解计划对标的资产未来持续经营能力和盈利及本次交易作价影响”中补充披露。
五、财务顾问意见
在出具预案前的尽职调查阶段，财务顾问针对媒体关于动物园批发市场疏解的相关报道，对世纪天乐大厦进行了实地走访，商铺基本正常经营，未发现疏解迹象。
收到《审核意见函》后，财务顾问于2015年10月31日再次前往北京动物园批发市场进行了现场调查和核实，并于11月9日对动物园批发市场中除世纪天乐大厦之外的5个规模较大的商城的商铺营业情况进行了逐一排查，除2012年新开业的万荣天地出租率较低外，上述批发市场商铺出租营业率均在90%以上，均处于正常经营状态，未有大规模疏解和搬迁的迹象。
交易双方在盈利预测时，已考虑了动物园批发市场疏解对标的资产未来持续经营能力和盈利能力的影响，并在评估及交易作价时予以了反映。
六、评估机构意见
预估过程中已充分考虑了“动批”疏解的影响及企业应对措施和计划，本着谨慎的原则对未来收益进行了预测，2017年收入和利润都出现下降，本次预估假设符合评估对象的实际情况，预估假设前提具有合理性，业绩预测是谨慎的，预估考虑了上述政策的影响，预估结论是合理的。
问题【7】请公司补充披露截至2015年10月30日，动物园批发市场与世纪天乐大厦的疏解情况、商户保有数量及月变化率、最新的疏解或搬迁进展，以及公司的应对措施及计划。请财务顾问发表意见。
答复：
一、补充披露截至2015年10月30日，动物园批发市场与世纪天乐大厦的疏解情况、商户保有数量及月变化率、最新的疏解或搬迁进展，以及公司的应对措施及计划。
1、动物园批发市场及世纪天乐大厦疏解情况和最新疏解进展
动物园批发市场及世纪天乐大厦疏解情况和最新疏解进展情况，请详见“问题6/一、关于媒体报道核实情况”的相关回复。
2、世纪天乐大厦2015年1-10月商户保有数量及月变化率
2015年1-10月份，世纪天乐大厦的商户保有量维持在2185户左右，商铺基本满租，未有重大变化，具体情况如下：
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3、新湖阳光的应对措施
2015年4月30日，中央政治局会议审议通过的《京津冀协同发展规划纲要》指出，推动京津冀协同发展是一个重大的国家战略，核心是有序疏解北京的非首都功能。“动批”市场明确列为北京非首都功能疏解重点区域。
新湖阳光积极拥护党和国家政策，按照政府对该地区疏解和升级改造的指导意见，对世纪天乐大厦疏解制定了详细的应对措施。
（1）调查摸底北京周边区域市场经营情况，按照政府疏解指导意见考察了天津、廊坊永清、石家庄乐城等区域，由于北京周边市场空置面积较大，可选择余地较大，新湖阳光已就北京世纪天乐服装市场整体搬迁假设做了预案，假如北京世纪天乐服装市场进行整体搬迁，也力争不会对商户经营和新湖阳光收益造成较大的负面影响。
（2）政府对动物园批发市场进行疏解，业态升级改造是核心，按照此要求，新湖阳光已经全面实施世纪天乐大厦升级改造工作，通过与互联网相结合，打造国内特有的服装批发O2O平台，整合服装批发线上线下资源，形成联动，让实力批发商户逐渐形成线下展示、线上交易的业务模式，不断减少线下现场交易量；整合物流配送体系，将物流配送中心放在北京周边区域，减少动物园批发市场现场物流配送量；未来世纪天乐大厦将打造成为服装展示体验中心、服装新品发布推广中心、服装设计师创意设计中心、服装电商操作中心。
二、补充披露情况
上述内容已在《预案（修订稿）》之“第四章 交易标的基本情况”之“五、标的公司经营情况”之“（四）动物园批发市场与世纪天乐大厦的疏解情况及公司应对措施”中补充披露。
三、财务顾问意见
在出具预案前的尽职调查阶段，财务顾问针对媒体关于动物园批发市场疏解的相关报道，对世纪天乐大厦进行了实地走访，商铺基本正常经营，未发现疏解迹象。财务顾问于2015年10月31日再次前往北京动物园批发市场进行了现场调查和核实，并于11月9日对动物园批发市场中除世纪天乐大厦之外的5个规模较大的商城的商铺营业情况进行了逐一排查，除2012年新开业的万荣天地出租率较低外，上述批发市场商铺出租营业率均在90%以上，均处于正常经营状态，未有大规模疏解和搬迁的迹象。
2015年1-10月份，世纪天乐大厦的商户保有量维持在2185户左右，未有重大变化。
新湖阳光已经对动物园批发市场疏解制定了相应的应对措施。
三、关于标的资产的行业状况
问题【8】预案披露，标的资产2015年1-9月营业收入相比2014年全年大幅增长80%，同时销售毛利率和销售净利率均显著高于2013年和2014年。请结合服装批发行业目前发展状况和其他可比服装批发市场经营情况，说明标的资产营业收入、利润率大幅增长的原因和可持续性。请财务顾问发表意见。
答复：
一、标的资产营业收入、利润率大幅增长的原因和可持续性
1、新湖阳光所处动物园批发市场状况
新湖阳光拥有的世纪天乐大厦建筑面积8.44万平方米，位于被誉为全球流行时尚服装的发源地的北京动物园服装批发市场商圈，主要经营流行时尚服装批发业务，拥有2000多家实力商户，出租率较高。
商业物业的租赁情况和租金主要受所属区域商业环境、交通条件、招商情况、运营管理等因素的影响，北京动物园批发市场作为北方地区最大的服装批发集散地，且紧邻地铁四号线动物园站，交通极为便利，受到了商家和个人的青睐，据不完全统计，动物园服装批发市场商圈2014年批发销售额约200亿元以上，世纪天乐服装批发市场销售额占整个动物园服装批发市场商圈销售额的50%左右。
目前无法从公开市场获得所处动物园批发市场商圈内东鼎商城、众合市场、天和白马、万荣天地和金开利德等其他商场的经营情况，但从实地走访的情况看，各商场出租率较高，人气很旺。
2、新湖阳光主营业务情况
新湖阳光的主营业务为服装批发市场运营管理和服装批发O2O平台服务业务，其经营模式是持有北京世纪天乐大厦收取租金、运营世纪天乐服装批发市场收取运营管理费用和运营服装批发O2O平台收取服务收益。因为，服装批发O2O平台业务刚刚起步，新湖阳光在报告期的收益主要来自于收取的北京世纪天乐大厦租金和世纪天乐服装批发市场的运营管理费。新湖阳光本身不从事具体的服装批发业务。
3、新湖阳光营业收入、利润率大幅增长的原因
新湖阳光两年一期的未审模拟盈利情况如下：
单位：元
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2015年1-9月新湖阳光模拟主营业务收入及净利润较2014年大幅增长的原因请详见本回复“问题5”之“一、请结合标的资产的经营模式、主营业务、盈利模式等，按产品及行业，分别列示标的资产报告期内的主营收入、毛利率、营业外收入、净利润、扣非后净利润，并说明2015年营业收入与净利大幅增加的原因；”之“3、新湖阳光2015年1-9月营业收入与净利大幅增加的原因”。
世纪天乐服装批发市场从2005年开业至今已十年，在开业之初，向部分商户出售了长期的铺位经营权，当时的租金较低，在此期间，北京的商业租赁市场价格大幅上涨。随着近几年经营权期限陆续到期，预计未来几年，新湖阳光物业租赁的平均租金将进一步有所提升，在不考虑动物园商圈疏解影响的情况下，新湖阳光的营业收入和利润率仍将保持上升趋势。
4、新湖阳光营业收入和利润增长的可持续性
新湖阳光在报告期的收益主要来自于收取的北京世纪天乐大厦租金和世纪天乐服装批发市场的运营管理费，本身收益良好，新湖阳光在报告期内实现了持续盈利和稳定增长。
考虑疏解因素的影响，在其他外部经营环境不会发生重大变化且保持正常经营的前提下，新湖阳光预测2016年-2018年将实现净利润为1.7亿元、1.36亿元和1.6亿元，新湖阳光将具有可持续的盈利能力。
二、财务顾问意见
新湖阳光2015年1-9月营业收入相比2014年全年大幅增长主要是因为冠县鑫隆自2013年底正式接管北京新湖阳光物业管理有限公司后，在一年多的时间内，对世纪天乐大厦的定位、规划、改造、装修、强化管理逐渐展开，提升了租赁效率。2015年，部分5年租期商户的租约期限到期，按照目前市场租金水平重新进行了招租，提升了租金收益水平。
由于其业务成本主要系世纪天乐大厦的折旧及相关物业管理维护费用，各期业务成本不会发生较大变化，租金收入的增加直接引起毛利的增加，提升了毛利率。
世纪天乐服装批发市场在开业之初，向部分商户出售了长期的铺位经营权，当时的租金较低。随着近几年经营权期限陆续到期及北京商业物业租赁价格的大幅上涨，预计未来几年，新湖阳光物业租赁的平均租金将进一步有所提升，在不考虑动物园商圈疏解影响的情况下，新湖阳光的营业收入和利润率仍将保持上升趋势。
问题【9】预案披露，标的资产涉及O2O运营，但相关业务仍处于亏损状态。（1）请公司以分部报告的形式补充披露报告期各期该项业务的主要财务数据，以及O2O业务相关的研发投入金额；（2）请结合同行业竞争公司的情况，披露“动批网”和微信端“微批”的日均点击率、活跃用户数、付费商家数、日均消费额。（3）请详细说明标产资产O2O业务的盈利模式，并结合同行业竞争对手情况，分析标的资产的核心竞争力。请财务顾问和会计师发表意见。
答复：
一、请公司以分部报告的形式补充披露报告期各期该项业务的主要财务数据，以及O2O业务相关的研发投入金额；
标的资产中的服装批发O2O平台服务业务主要由北京迪服黛尔电子商务有限公司承担，并负责研究开发与服装批发O2O平台服务业务相关的“动批网”和“微批”。目前“动批网”和“微批”尚处于持续开发和试运行阶段，其报告期内主要财务数据情况如下：
单位：元
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（续）
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根据迪服黛尔开展的前期市场调研及可行性研究，迪服黛尔主要研发支出系为O2O业务服务平台（“动批网”和“微批”）而发生，主要包括移动端及PC端功能开发和仓储管理及财务管理系统的建立维护等，预计研究开发阶段期间为2014年1月至2016年4月。其中，2014年研发投入金额约为1200万元，2015年1-9月研发投入金额约为1600万元。
二、请结合同行业竞争公司的情况，披露“动批网”和微信端“微批”的日均点击率、活跃用户数、付费商家数、日均消费额
目前，国内尚无同行业可比公司。近5个月以来，O2O平台商户数量、销售情况、网站流量等均呈现快速增长，销售额每月以几何平均300%以上的速度增长。目前，O2O平台上线商户数量2,491家，在售商品数98,282款。仅2015年10月，O2O平台线上销售额达1.34亿元，订单数26,399单，客单价高达5000元以上，访问用户数159,969人次，浏览量1,636,506次。
目前，“动批网”和微信端“微批”均在业务推广期，公司采取免费的市场推广策略，对前期上线商户不收取费用。
标的公司服装批发O2O平台服务业务相关经营数据如下：
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■
■
三、请详细说明标的资产O2O业务的盈利模式，并结合同行业竞争对手情况，分析标的资产的核心竞争力。
1、标的资产服装批发O2O平台服务业务盈利模式
O2O平台将建设成为服务于服装自主品牌实力商户的专业服装批发O2O电子商务平台，其特点是服务于线下服装自主品牌实力商户，通过“微批”和“动批”，改造传统服装批发业务经营模式，通过帮助众多的服装批发商户建设网店，实现微批与动批网互联互通，打造成全球最大的专业服装批发O2O电子商务平台。
O2O平台的未来盈利模式主要包括：流量中心广告收益；B2C平台收入；营销学院营收；分销平台扣点；资金沉淀形成微批钱包等。
2、标的资产核心竞争力
（1）切实解决服装批发商户需求，客户体验好、黏性强
利用O2O平台的技术帮助服装自主品牌实力商户建立微批，一方面，省钱、省事、效率高；另一方面，当今服装自主品牌实力商户建设微批的需求迫切；第三，微批能够帮助服装自主品牌实力商户解决新品的及时发布推广问题、自主品牌的塑造问题；解决原来积累的渠道商户及时供货、支付的问题；通过大数据解决精准营销的问题；通过O2O平台的云ERP系统解决进销存问题。
目前，O2O平台上线商户数量2,491家，在售商品数98,282款。仅2015年10月，O2O平台线上销售额达1.34亿元，订单数26,399单，客单价高达5000元以上。O2O平台之所以近几个月来业务快速发展，关键是帮助服装自主品牌实力商户解决了诸多的实际问题，受到了商户的高度评价。
（2）业务模式成功，市场推广迅速
O2O平台的特点就是依靠服装批发市场线下服装品牌实力商户，通过建立微批与动批网互联互通，建设成为专业的服装批发O2O电子商务平台，这也是欧美国家先有实体店后有电商的成功模式。
自微批5月份正式上线以来，5个月以来，O2O平台平台商户数量、销售情况、网站流量等均呈快速增长，销售额每月以几何平均300%以上的速度增长。
目前，O2O平台已经完成了世纪天乐大厦优质商户的上线工作，动物园批发商圈内的其他商厦的商户也在踊跃上线，预计到2015年底O2O平台上线商户超过3000家，持续保持快速增长的态势。
四、补充披露情况
上述内容已在《预案（修订稿）》之“第四章 交易标的基本情况”之“四、下属企业基本情况”、“第四章 交易标的基本情况”之“五、标的公司经营情况”之“（二）“动批网”和“微批”的运营情况和“第四章 交易标的基本情况”之“五、标的公司经营情况”之“（三）“盈利模式”中补充披露。
五、财务顾问意见
标的资产服务于线下服装自主品牌实力商户，通过“微批”和“动批”，改造传统服装批发业务经营模式，通过帮助众多服装批发商户建设网店，将微批与动批网互联互通，打造成全球最大的专业服装批发O2O电子商务平台，符合国家倡导的互联网＋发展方向和社会发展趋势，受到了广大商户和客户的欢迎，平台访问量和销售额都呈现快速增长，
目前平台业务仍处于布局阶段，虽然财务上尚未产生实际收益，但协助世纪天乐大厦为租赁商户提供增值服务，提高了租赁商户的满意度。预计未来盈利模式主要包括：流量中心广告收益；B2C平台收入；营销学院营收；分销平台扣点；资金沉淀形成微批钱包等。
有线下商圈众多的实体商户作为基础，切实解决商户的品牌塑造、商品推广、精准营销、结算等问题，是新湖阳光O2O平台服务业务的核心竞争力。
六、会计师意见
标的资产O2O平台服务业务目前仍处于布局阶段，目前尚未向平台入驻商户收取相关服务费。虽然财务上尚未产生实际收益，但协助世纪天乐大厦为租赁商户提供增值服务，提高了租赁商户的满意度，间接提高了世纪天乐大厦的租金收益水平。经过一年多的研发投入，平台已上线，但仍在不断地更新迭代。
问题【10】预案披露，标的资产拥有西城区西外南路建工学院科贸楼A、B楼和西直门外大街南路28号、甲28号两处不动产，请公司补充披露报告期内标的公司拥有的两处地产的使用用途、出租率、平均租金额，并与同行业水平进行比较。请财务顾问发表意见。
答复：
一、补充披露报告期内标的公司拥有的两处地产的使用用途、出租率、平均租金额，并与同行业水平进行比较
1、新湖阳光下属资产
新湖阳光下属资产只有一个北京世纪天乐大厦，该世纪天乐大厦拥有权证号为京西国用（2009更）第20634号的土地使用权证，及权证号为京房权证西字第202706号的房屋所有权证，具体情况如下：
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2、世纪天乐批发市场的出租率和平均租金情况
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3、动物园批发市场内其他商场的租金情况
我们选取了北京动物园批发市场中除世纪天乐服装批发市场以外的5个规模较大的商场，分别为东鼎商场、众合市场、万荣天地、天和白马和金开利德，金开利德以服装零售为主，其他商场以服装批发为主。世纪天乐服装批发市场是整个商圈规模最大、商户最多的市场，多年经营稳定，出租率最高。
世纪天乐服装批发市场租金水平在动物园批发市场租金水平范围之内，具体如下：
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注：数据来自新湖阳光市场调研报告，经营面积通常为大厦建筑面积的50%-60%。
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世纪天乐服装批发市场在开业之初，向部分商户出售了长期的铺位经营权，当时的租金较低。随着近几年经营权期限陆续到期，预计未来几年，世纪天乐服装批发市场的平均租金将有较大的提升空间。
二、补充披露情况
上述内容已在《预案（修订稿）》之“第四章 交易标的基本情况”之“八、交易标的土地使用权、及房屋所有权权属情况及地产使用情况”和“第四章 交易标的基本情况”之“五、标的公司经营情况”中补充披露。
三、财务顾问意见
新湖阳光下属资产只有一个北京世纪天乐大厦，该世纪天乐大厦拥有权证号为京西国用（2009更）第20634号的土地使用权证，及权证号为京房权证西字第202706号的房屋所有权证。世纪天乐批发市场的出租率较高，租金水平在动物园批发市场租金水平范围之内。
问题【11】请公司补充披露标的资产下属企业的基本情况、所处行业、主营业务、相关物业所在商圈，以及重要子公司报告期内主要财务指标。请财务顾问和会计师发表意见。
答复：
一、补充披露标的资产下属企业的基本情况、所处行业、主营业务、相关物业所在商圈，以及重要子公司报告期内主要财务指标
新湖阳光下属公司基本信息如下：
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（一）世纪天乐国服
1、基本情况
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2、历史沿革
北京世纪天乐国际服装市场有限公司由北京万商天地商业有限公司和北京阳光宏业房地产开发有限公司（后更名为：北京新湖阳光物业管理有限公司）于2005年1月6日共同以货币资金方式出资200万元设立，公司设立时的股权结构如下：
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2006年9月3日，北京世纪天乐国际服装市场有限公司股东会决议同意北京万商天地商业有限公司和北京阳光宏业房地产开发有限公司分别将其持有的140万元和60万元的出资额分别以160万元和40万元转让给浙江新湖集团股份有限公司，同日，北京万商天地商业有限公司、北京阳光宏业房地产开发有限公司分别与浙江新湖集团股份有限公司签署了《股份转让协议》。
2006年10月13日，北京市工商行政管理局西城分局核准了此次股东变更，此次股权转让完成后北京世纪天乐国际服装市场有限公司股权结构如下：
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2007年6月4日，浙江新湖集团股份有限公司与北京阳光宏业房地产开发有限公司签署了《股权转让协议》，将其持有的北京世纪天乐国际服装市场有限公司100%的股权转让给北京阳光宏业房地产开发有限公司。
2006年6月12日，北京市工商行政管理局西城分局核准了此次股东变更，此次股份转让完成后北京世纪天乐国际服装市场有限公司股权结构如下：
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2007年7月13日，经北京市工商行政管理局核准，北京阳光宏业房地产开发有限公司更名为：北京新湖阳光物业管理有限公司。
2007年11月5日，北京新湖阳光物业管理有限公司与北京阳光之星国际资产管理咨询有限公司签署了《股权转让协议》，将其持有的北京世纪天乐国际服装市场有限公司100%的股权转让给北京阳光之星国际资产管理咨询有限公司。
2007年11月15日，北京市工商行政管理局西城分局核准了此次股东变更，此次股权转让完成后北京世纪天乐国际服装市场有限公司股权结构如下：
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2008年6月2日，北京阳光之星国际资产管理咨询有限公司与北京华亿安顺国际管理咨询有限公司签署了《股权转让协议》，将其持有的北京世纪天乐国际服装市场有限公司100%的股权转让给北京华亿安顺国际管理咨询有限公司。
2008年9月22日，北京市工商行政管理局西城分局核准了此次股东变更，此次股权转让完成后北京世纪天乐国际服装市场有限公司股权结构如下：
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2010年10月26日，经北京市工商行政管理局西城分局核准，北京华亿安顺国际管理咨询有限公司更名为：北京华亿安顺企业管理有限公司。
2015年8月31日，北京华亿安顺企业管理有限公司与北京新湖阳光物业管理有限公司签署了《股权转让协议》，将其持有的北京世纪天乐国际服装市场有限公司100%的股权转让给北京新湖阳光物业管理有限公司。
此次股权转让完成后北京世纪天乐国际服装市场有限公司股权结构如下：
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截至本《预案（修订稿）》公告之日，北京世纪天乐国际服装市场有限公司股权未发生变化。
3、主要财务数据
假设在报告期首期期初北京世纪天乐国际服装市场有限公司即按照重组后的架构存续经营，最近两年一期的未审模拟财务数据如下：
单位：元
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4、主要业务基本情况
北京世纪天乐国际服装市场有限公司主营业务为世纪天乐大厦地下二、三层停车场以及世纪天乐大厦1至5层的市场管理。
世纪天乐大厦建筑面积8.44万平方米，位于被誉为全球流行时尚服装的发源地的北京动物园服装批发市场商圈，主要经营流行时尚服装批发业务，拥有2000多家实力商户，出租率较高。动物园服装批发市场商圈通过近10多年来的发展，现已成为全球流行时尚服装的风向标，品牌影响力逐年增大。
（二）迪服黛尔
1、基本情况
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2、历史沿革
北京迪服黛尔电子商务有限公司由北京世纪天乐商业管理有限公司于2012年11月27日以货币资金方式出资200万元设立。上述出资已经北京中天易会计师事务所有限公司于2012年9月27日出具中天易会验字[2012]第2011号验资报告审验。北京迪服黛尔电子商务有限公司设立时的股权结构如下：
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2015年8月31日，北京世纪天乐商业管理有限公司与北京新湖阳光物业管理有限公司签署了《股权转让协议》，将其持有的北京迪服黛尔电子商务有限公司100%的股权转让给北京新湖阳光物业管理有限公司。
此次股份转让完成后北京迪服黛尔电子商务有限公司股权结构如下：
■
截至本《预案（修订稿）》公告之日，北京迪服黛尔电子商务有限公司股权未发生变化。
3、主要财务数据
迪服黛尔最近两年一期的未审财务数据如下：
单位：元
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4、主要业务基本情况
迪服黛尔依托世纪天乐服装批发市场，立足北京动物园服装批发商圈，利用互联网、移动互联网、云技术对传统服装批发产业进行升级，形成了创新的服装批发O2O平台服务业务模式，通过对互联网技术的持续研发投入，信息系统的升级改造，逐渐形成了“服装批发实体市场、动批网、动批APP和微批”四大平台B2B产品业务运行的统一，成为国内领先的服装批发电子商务运营平台。
二、补充披露情况
上述内容已在《预案（修订稿）》之“第四章 交易标的基本情况”之“四、下属企业基本情况”中补充披露。
三、财务顾问意见
北京世纪天乐国际服装市场有限公司主营业务为世纪天乐大厦地下二、三层停车场以及天乐大厦1至5层的市场管理，收入主要来源于停车场和天乐大厦1至5层的管理费收入。自从2013年底冠县鑫隆收购新湖阳光并加强管理后，世纪天乐国服的收入和利润水平，均保持了稳定的增长。
北京迪服黛尔电子商务有限公司承担并负责研究开发与服装批发O2O平台服务业务相关的“动批网”和“微批”。目前“动批网”和“微批”尚处于持续开发和试运行阶段，财务数据符合其目前的实际情况。
四、会计师意见
北京世纪天乐国际服装市场有限公司主营业务为世纪天乐大厦地下二、三层停车场以及天乐大厦1至5层的市场管理，收入主要来源于停车场和天乐大厦1至5层的管理费收入。自从2013年底冠县鑫隆收购新湖阳光并加强管理后，世纪天乐国服的收入和利润水平，均保持了稳定的增长。
北京迪服黛尔电子商务有限公司承担并负责研究开发与服装批发O2O平台服务业务相关的“动批网”和“微批”。目前“动批网”和“微批”尚处于持续开发和试运行阶段，财务数据符合其目前的实际情况。
四、关于交易作价和预评估的合理性
问题【12】预案披露，使用资产基础法，以2015年9月30日为评估基准日进行初步评估，新湖阳光100%股权预估值为217,194.00万元，增值率为1361.22%，但标的公司2013年、2014年扣除非经常性损益后净利润呈现亏损状态。（1）请结合北京动物园服装批发市场面临的疏解风险、标的资产O2O业务在未来三年内存在仍不能实现盈利的风险，补充披露本次交易标的资产增值的合理性；（2）请结合标的资产盈利能力说明本次交易定价的合理性，以及业绩对赌相关盈利预测的可实现性。请财务顾问和评估机构发表意见。
答复：
一、请结合北京动物园服装批发市场面临的疏解风险、标的资产O2O业务在未来三年内存在仍不能实现盈利的风险，补充披露本次交易标的资产增值的合理性；
本次预估过程中，充分考虑了疏解的风险（具体见问题6），在预测时考虑的企业对疏解的应对措施和计划。企业应对措施和计划是：“北京世纪天乐国际服装市场正要进行全面升级，将成为服装展示体验中心、服装新品发布推广中心、服装设计师创意设计中心、服装电商操作中心。”
新湖阳光下属公司迪服黛尔利用互联网、移动互联网、云技术对服装批发产业进行升级，形成了服装批发O2O平台服务运营模式，运营的电子商务网站为“动批网”以及在微信端的“微批”，互联网电子商务平台还需要进行持续的投入开发，尚处于研发阶段，还不具备对未来盈利水平进行准确量化的条件，因此本次预估对迪服黛尔采用成本法评估。新湖阳光收益法预估过程中未考虑服装批发O2O平台服务运营模式对收益的贡献。收益法预估结果为219,183.90万元。
本次预估最终采用的是资产基础法预估结果，即217,194.00万元。收益法预估结果为219,183.90万元，比资产基础法预估结果高出1,989.90万元，差异率为0.92%，差异很小。因此本次预估采用资产基础法结果是谨慎的，评估增值是合理的。
二、请结合标的资产盈利能力说明本次交易定价的合理性，以及业绩对赌相关盈利预测的可实现性。
本次预估结果最终采用的是资产基础法预估结果，即217,194.00万元。收益法预估结果收益法预估结果为219,183.90万元。资产基础法预估结果低于收益法预估结果。
根据企业应对疏解的措施及计划，标的资产在“动批”疏解后，世纪天乐大厦将会被升级改造为服装展示体验中心、服装设计师创意设计中心、服装新品发布推广中心、服装电商操作中心。
本次收益法预估针对疏解计划和企业应对措施做了以下重要假设：
①根据《京津冀协同发展规划纲要》、《2015年北京市政府工作报告重点工作分工方案》和《致动物园批发市场的一封信》，假设2016年底动批市场疏解工作结束；
②假设疏解完成后，世纪天乐大厦按规划的用途经营；
③假设疏解后，世纪天乐大厦进行升级改造以适应新的业务，并继续招租。在用途调整期间考虑合理改造更新的时间及招商时间；
④假设“动批”疏解后世纪天乐大厦的租金参考周边零售商业物业租金确定；
⑤假设现有租约提前解约，在符合疏解政策的前提下，与租户中的优质客户重新签订租约；
⑥假设动物园批发市场疏解过程中，新湖阳光不承担相应的疏解费用，也不考虑因疏解的损失而获得的补偿；
⑦假设未来企业不存在大额的银行借款。
上述假设充分考虑了“动批”疏解对标的资产的不利影响，也参考了企业应对疏解的措施和计划。预测的收入、利润及估值情况如下：
单位：万元
■
上述预测及估值考虑了“动批”疏解政策、“动批”疏解对标的资产的影响、疏解后企业应对疏解的措施和计划，业绩预测是谨慎的。
新湖阳光下属公司迪服黛尔利用互联网、移动互联网、云技术对批发产业进行升级，搭建服装批发O2O平台服务平台，可为“动批”商户提供线上服务，运营的电子商务网站为“动批网”以及在微信端的“微批”。服装批发O2O平台能将服装展示与传统服装批发业务有机结合，能促进世纪天乐商户创新、产业升级，减少疏解对世纪天乐收益的负面影响。近5个月以来，O2O平台商户数量、销售情况、网站流量等均呈快速增长，销售额每月以几何平均300%以上的速度增长。目前，O2O平台上线商户数量2,491家，在售商品数98,282款。仅2015年10月，O2O平台线上销售额达到1.34亿元，订单数26,399单，访问用户数159,969人次，浏览量1,636,506次。服装批发O2O平台发展势头良好。本次预估，考虑到互联网电子商务平台还需要进行持续的投入开发，本着谨慎的原则，没有考虑服装批发O2O平台对收益的贡献。
三、补充披露情况
上述内容已在《预案（修订稿）》之“第五章 标的资产预估作价及定价公允性”之“五、标的资产预估结果增减值原因分析”之“（一）增值原因分析”和“二、标的资产预估方法的选取”之“（四）采用基础法的预估结果及关盈利预测”中补充披露。
四、财务顾问意见
评估师预测及估值考虑了“动批”疏解政策、“动批”疏解对标的资产的影响、疏解后企业应对疏解的措施和计划，本次评估假设符合评估对象的实际情况，评估假设前提具有合理性，业绩预测是谨慎的，预测盈利是可以实现的，预估结果是合理的。
五、评估机构意见
上述预测及估值考虑了“动批”疏解政策、“动批”疏解对标的资产的影响、疏解后企业应对疏解的措施和计划，本次评估假设符合评估对象的实际情况，评估假设前提具有合理性，业绩预测是谨慎的，预测盈利是可以实现的，预估结果是合理的。
问题【13】预案披露，交易对方于2013年10月通过协议受让方式取得标的资产100%股权。请公司补充披露标的资产该次转让价格，以及相关资产评估情况（如有），并与此次交易作价进行比较，说明差异原因及合理性。请财务顾问和评估师发表意见。
答复：
一、补充披露标的资产该次转让价格，以及相关资产评估情况（如有），并与此次交易作价进行比较，说明差异原因及合理性
2013年10月30日，Rock Creek Investment SRL将新湖阳光100%股权以1,748,190,658元转让给冠县鑫隆，该交易没有进行资产评估。根据双方协商确定定价的公式是：股权交易价格=房地产价值+（其他资产价值-负债价值），其中所含的世纪天乐大厦交易价格约为236,749万元，交易单价为28,006元/平方米。
本次对新湖阳光采用资产基础法评估企业价值时，对于世纪天乐大厦采用成本法进行了评估，平均单价为31,884元/平方米。
综上，2013年10月购买标的资产新湖阳光100%股权时的价格为交易双方的议定价，未经评估，该议定价格中含商业谈判因素。而本次预估时评估师采用的价值类型为市场价值，即是自愿买方和自愿卖方，在各自理性行事且未受任何强迫的情况下，进行正常公平交易的价值估计数额，并不考虑商业谈判对资产价值带来的额外影响。
二、补充披露情况
上述内容已在《预案（修订稿）》之“第五章 标的资产预估作价及定价公允性”之“六、与前次标的资产交易作价的比较”中补充披露。
三、财务顾问意见
交易对方于2013年10月通过协议受让方式取得标的资产100%股权，距今已两年，两个结果对应的定价时点、价格形成的外部条件及价值内涵均存在客观差异，且本次预估与2013年股权转让的交易价格差异不大，具有合理性。
四、评估机构意见
本次预估与2013年股权转让的交易价格差异不大，两个结果对应的定价时点、价格形成的外部条件及价值内涵均存在客观差异，因此两个价格差异具有合理性。
问题【14】预案披露，本次交易以资产基础法和收益法作为预估方法，请公司补充披露收益法的预估结果及相关重要参数和假设，列明预测期各期营业收入、成本费用、净利润的预测水平，并说明公司选择资产基础法作为最终预估方法的原因。请财务顾问和评估师发表意见。
答复：
一、补充披露收益法的预估结果及相关重要参数和假设，列明预测期各期营业收入、成本费用、净利润的预测水平，并说明公司选择资产基础法作为最终预估方法的原因
1、收益法预估结果
截至2015年9月30日新湖阳光净资产账面价值（母公司）26,163.10万元，收益法预估值为219,183.90万元，预估增值193,020.80万元，增值率737.76%。
2、重要假设
见问题6相关内容。
3、主要参数及预测数据
（1）收益期
北京新湖阳光物业管理有限公司经营所用房屋建筑物对应土地于2009年7月24日取得国有土地使用证，证号为京西国用（2009更）第20634号，终止日期：商业用途为2044年9月3日，综合及地下车库为2054年9月3日。评估时采用土地使用权综合及地下车库的综合剩余年限确定其收益期，收益期截止日为2054年8月。
（2）主营业务收入预测
北京新湖阳光物业管理有限公司主营业收入主要包括租金收入和市场管理费收入。预测年度营业收入如下表：
单位：万元
■
注：本次预估预测至2054年8月，考虑到2020年以后数据变化不大，本次以2020年前的数据为例说明预测过程，下同。
（3）其他业务收入
北京新湖阳光物业管理有限公司其他业务收入包括物业管理收入及其他收入等。
预测年度其他业务收入如下表：
单位：万元
■
（4）主营业务成本
北京新湖阳光物业管理有限公司的主营业务成本由投资性房地产折旧费、土地使用权摊销、保险费、保安费、保洁费、维修维护费、及装修摊销费等构成。
预测年度营业成本如下表：
单位：万元
■
（5）营业税金及附加的预测
北京新湖阳光物业管理有限公司的税率按国家和当地税务部门规定的税率执行，各项税费的费率分别为：营业税5%、城建税7%、教育费附加3%、地方教育费附加2%。
主营业务税金及附加预测表：
单位：万元
■
（6）销售费用
销售费用预测表：
单位：万元
■
（7）管理费用的预测
北京新湖阳光物业管理有限公司管理费用主要包括工资、社会保险、职工福利费、业务招待费、折旧费、通讯费、交通费、办公费、差旅费、车辆使用费、房产税、土地使用税、印花税及专业服务费等。
管理费用预测表：
单位：万元
■
（8）营业外收支的预测
营业外收入主要由违约金收入、罚没收入及其他收入构成，由于该类利得偶尔发生，且预测期内无明确可以获得的该类收益，因此本次预测不予考虑。
营业外支出主要是处理非流动资产损失、罚没支出及其他支出等，由于历年年度该类支出发生具有较大的不确定性，本次预测将不予考虑。
（9）所得税的预测
北京新湖阳光物业管理有限公司所得税税率为25%，根据未来收益预测，按照企业执行的所得税率计算确定。
预测数据如下：
单位：万元
■
（10）折现率
①无风险收益率的确定
国债收益率通常被认为是无风险的，因为持有该债权到期不能兑付的风险很小，可以忽略不计。根据WIND资讯系统所披露的信息，10年期国债在评估基准日的到期年收益率为3.3252%，本评估报告以3.3252%作为无风险收益率。
②权益系统风险系数的确定
被评估单位的权益系统风险系数计算公式如下：
■
式中：■：有财务杠杆的权益的系统风险系数；
■：无财务杠杆的权益的系统风险系数；
■：被评估企业的所得税税率；
■：被评估企业的目标资本结构。
根据被评估单位的业务特点，评估人员通过WIND资讯系统查询了10家沪深A股可比上市公司2015年9月30日的■值（起始交易日期：2012年9月30日；截止交易日期：2015年9月30日；收益率计算方法：普通收益率；标的指数：沪深300指数），然后根据可比上市公司的所得税率、资本结构换算成■值，并取其平均值0.8656作为被评估单位的■值。
取可比上市公司资本结构的平均值17.75%作为被评估单位的目标资本结构。被评估单位评估基准日执行的所得税税率为25%。
将上述确定的参数代入权益系统风险系数计算公式，计算得出被评估单位的权益系统风险系数。
■
=0.9808
③市场风险溢价的确定
市场风险溢价是对于一个充分风险分散的市场投资组合，投资者所要求的高于无风险利率的回报率，本次市场风险溢价取7.15%。
④企业特定风险调整系数的确定
考虑到企业资产业务规模、企业市场地位等因素，以及其他与可比公司的个体性差异，本次评估企业特定风险调整系数取0.5%。
⑤预测期折现率的确定
将上述确定的参数代入权益资本成本计算公式，计算得出被评估单位的权益资本成本。
■
=10.84%
评估基准日市场五年期贷款利率为5.15%，将上述确定的参数代入加权平均资本成本计算公式，计算得出被评估单位的加权平均资本成本。
■
=9.80%
（11）经营性资产价值预估
预测期内各年净现金流按年中均匀流入流出考虑，将各年的净现金流按WACC折到2015年9月30日现值，加总后得出企业的营业性资产价值。计算结果详见下表：
单位：万元
■
（12）长期股权投资的预估
截至评估基准日，北京新湖阳光物业管理有限公司的长期股权投资主要为对北京世纪天乐国际服装市场有限公司、北京迪服黛尔电子商务有限公司的长期投资，二者均为控股子公司。北京迪服黛尔电子商务有限公司采用成本法进行评估。北京世纪天乐国际服装市场有限公司与北京新湖阳光物业管理有限公司进行了整体评估，在此不再计算。
北京迪服黛尔电子商务有限公司成本法评估结果如下：
单位：万元
■
（13）收益法评估结果
①企业整体价值的计算
企业整体价值=经营性资产价值+非经营性资产价值+溢余资产价值+固定资产回收价值+长期股权投资价值
=261,880.34-20,200.24+0+10,282.42+266.74
=252,229.26（万元）
②付息债务价值的确定
北京新湖阳光物业管理有限公司的付息债务为长期借款和一年内到期的非流动负债，核实后账面价值为33,045.37万元。
③股东全部权益价值的计算
根据以上评估工作，北京新湖阳光物业管理有限公司的股东全部权益价值为：
股东全部权益价值=企业整体价值－付息债务价值
=219,183.90（万元）
4、选择资产基础法作为最终预估方法的原因
本次预估最终采用的是资产基础法预估结果，即217,194.00万元。收益法预估结果为219,183.90万元，比资产基础法预估结果高出1,989.90万元，差异率为0.92%。
上述小额差异存在的主要原因是资产基础法与收益法的评估路径不同。资产基础法是基于资产负债表进行的，而收益法评估主要从企业未来经营活动所产生的净现金流角度反映企业价值，反映了企业未来的盈利能力、资产质量、企业经营能力。
新湖阳光的主要资产是世纪天乐大厦，主要业务是从事世纪天乐大厦的出租和物业管理，本项目采用资产基础法评估时，对企业的主要资产世纪天乐大厦具体采用了成本法进行预估，而对于新湖阳光采用了收益法进行预估。但由于世纪天乐所处的动物园批发市场处于疏解范围内，对新湖阳光采用收益法预估时已充分考虑了疏解因素可能存在的对收益预测及估值结果的影响。如上所述，收益法预估结果略高于资产基础法预估结果，差异较小，结合新湖阳光的资产构成特点以及上述两种预估方法的差异较小原因，评估师认为与收益法相比资产基础法下的预估结果更为谨慎、合理地揭示新湖阳光的市场价值。
综上，本次预估结论选用资产基础法预估结果，即：北京新湖阳光物业管理有限公司的股东全部权益价值预估结果为217,194.00万元。
二、补充披露情况
上述内容已在《预案（修订稿）》之“第五章 标的资产预估作价及定价公允性”之“三、预估采用的资产基础法及收益法具体介绍”之“（二）收益法具体介绍”和 “第五章 标的资产预估作价及定价公允性”之“二、标的资产预估方法的选取”之“（四）采用基础法的预估结果及盈利预测”中补充披露。
三、财务顾问意见
评估师在预估过程中在设定假设条件时考虑了“动批”疏解政策、企业疏解应对措施、疏解后主要资产经营环境变化对收益影响因素，本次评估假设符合评估对象的实际情况，评估假设前提具有合理性，整个测算过程是谨慎的，本次预估结论选用资产基础法结果是合理的。
四、评估师意见
评估师在预估过程中在设定假设条件时考虑了“动批”疏解政策、企业疏解应对措施、疏解后主要资产经营环境变化对收益影响因素，本次评估假设符合评估对象的实际情况，评估假设前提具有合理性，整个测算过程是谨慎的，本次预估结论选用资产基础法结果是合理的。
问题【15】本次交易采用资产基础法预估，请公司补充披露：（1）各项主要资产和负债的增值额与增值率，并说明增值率较高的资产的增值原因；（2）世纪天乐大厦的预估增值额及增值率，并列举多个周边类似地产的评估基准日地价，说明预估合理性；（3）本次交易标的资产预估情况与可比交易的估值比较情况。请财务顾问和评估机构发表意见。
答复：
一、各项主要资产和负债的增值额与增值率，并说明增值率较高的资产的增值原因
1、资产基础法评估结果汇总表
评估基准日：2015年9月30日
单位：万元
■
2、增减值分析
（1）长期股权投资发生减值，减值率2622%，长期投资估值情况如下：
单位：万元
■
长期股权投资减值主要原因是：其全资子公司北京世纪天乐国际服装市场有限公司评估减值。本次预估过程中，对北京世纪天乐国际服装市场有限公司采用成本法预估，北京世纪天乐国际服装市场有限公司净资产为-10,409.14万元。由于北京世纪天乐国际服装市场有限公司与其母公司新湖阳光间有大额的内部往来，应付新湖阳光金额为10,469.89万元，导致北京世纪天乐国际服装市场有限公司净资产评估值为-10,365.56万元。北京世纪天乐国际服装市场有限公司是新湖阳光的全资子公司，因此新湖阳光对北京世纪天乐国际服装市场有限公司的长期投资评估值为-10,365.56万元，导致评估减值很大。
（2）投资性房地产评估增值201,432万元，增值率298%，增值较大。
投资性房地产为世纪天乐大厦，是由新湖阳光公司投资兴建，其账面原值为67,579.00万元，为原始购建成本，由土地取得成本和建筑物建造成本构成。账面净值为折旧后的余额。本次预估采用重置成本法，具体公式如下：
房地产价值=土地重新购建价格+建筑物重新购建价格×成新率
建筑物重新购建价格=建筑安装工程费+前期及其他费用+资金成本+销售税费+开发商利润。
根据上述公式，投资性房地产评估增值较大的原因如下：
①世纪天乐大厦用地的土地使用权取得日期为2005年，土地取得成本为47,143.95万元（楼面地价5588元/平方米），评估基准日世纪天乐所在地区楼面地价为24140-24440元/平方米，地价增值较大。
②世纪天乐大厦的账面原值为原始购建成本，不含开发商利润。本次对世纪天乐大厦进行评估时考虑了开发商利润，因此建筑物的重新购建价格增值。
（3）固定资产主要为车辆和电子设备，评估增值88万元，增值率44%，主要原因是车辆的折旧年限为5年，评估时考虑的经济寿命年限长于折旧年限，从而导致评估增值较大。
二、世纪天乐大厦的预估增值额及增值率，并列举多个周边类似地产的评估基准日地价，说明预估合理性；
世纪天乐大厦的账面值为67,579万元，预估值为269,011万元，增值201,432万元，增值率为298%。
近两年世纪天乐大厦周边没有类似地产的交易案例，无基准日近期的类似地产的评估基准日地价。
本次结合《北京市基准地价更新成果》（京政发【2014】26号）说明地价的水平。根据《北京市基准地价更新成果》（京政发【2014】26号），世纪天乐大厦处于商业二级04类、办公二级5类地区，基准地价（楼面熟地价）分别为24140元/平方米和24440元/平方米。《北京市基准地价更新成果》的基准日为2014年1月1日。基准地价内涵：级别基准地价是在正常市场条件下各土地级别内，土地开发程度为宗地外通路、通电、通讯、通上水、通下水、通燃气、通热及宗地内平整（简称“七通一平”）或宗地外通路、通电、通讯、通上水、通下水及宗地内平整（简称“五通一平”），在平均容积率条件下，各土地用途的法定最高出让年限条件下完整的国有建设用地使用权的平均价格。
世纪天乐大厦用地的土地使用权取得日期为2005年，土地取得成本为47,143.95万元（楼面地价5588元/平方米）。根据城市地价监测系统，2005年至2014年地价上涨幅度明显，具体指数变化趋势如下图：
■
数据来源：城市地价监测系统
北京2013年4季度至2015年3季度地价走势（以2013年3季度为100）如下：
■
数据来源：城市地价监测系统
综上，世纪天乐大厦的账面值反映的是2005年历史取得成本，账面成本较低，2005年至今地价持续上涨是预估增值的主要原因。
另外，评估师收集了2015年已经成交的北京市其他区域的各宗商业及综合用地的土地招拍挂成交信息，如下表所示，2015年商业及综合用地普遍溢价成交，本次对世纪天乐大厦预估采用的是成本法评估结果。综上，世纪天乐大厦预估增值也是符合市场溢价交易趋势的，预估增值合理。
(上接B27版)
（下转B29版）