（上接A1版）二是外汇占款减少货币供给收缩的特征挑战我们未来的货币政策走向。对于前者，我们采取加快释放汇率管制的压力和资本流出管理强化的措施(以放开国内金融市场的流入但强化资本流出的监管，并赋予在流出渠道适当的托宾税等国际收支逆向开放的举措)，来应对目前人民币汇率的急速贬值的行为。它的好处在于依靠市场的力量来填补无风险套利的空间，减少央行与市场做对手盘的风险和成本。另外，留住中国内地的资金关键在于我们继续推进金融为实体经济服务的改革，比如产权保护、制度完善、市场准入条件放松、鼓励对公业务的金融创新(多层次资本市场的建设)、强化公平竞争优胜劣汰的原则等，来解决当前金融机构资产端获利能力低下的问题。由此，未来将使出口增加和长期资本流入占比上升，那么，人民币的稳定就会逐渐形成，人民币国际化的战略中的负面因素也会得到有效控制。

  这里需要特别强调的是QE退出和资本外流会带来外汇占款减少的现象，绝对不能简单地认为可以通过国内银根的放松来对冲它的影响。要知道，今天外汇占款的减少是伴随着实体经济低迷、投资消费和外需都在下降过程中形成的现象，解决外汇占款货币供给萎缩的关键是要在实体经济端通过供给创新和有效需求培育来产生健康的货币需求，否则，只是货币水平先调整到经济繁荣时期的“常态”水平，那么，实体经济的“钱荒”问题(大多数是不良资产造成的)而同时虚拟经济部门“钱多”的失衡格局(追涨杀跌的金融投机现象层出不穷)就会变得越来越严重。

  一方面，若缺乏企业盈利能力(中美企业之间的生态不同，我们的创新能力和核心竞争力缺乏，无法产生美联储量宽政策的效果)而一意孤行地搞宽松货币信贷扩张，就会带来消费者通胀预期的增强，由此形成的抗衡未来货币购买力下降而追求眼下高收益的投机情绪也会日益高涨。这轮美国非传统的量化宽松货币政策给新兴市场造成的最大的后遗症，就是对这些外向型经济的国家带来了外汇占款剧烈的波动。一般来说，在发达国家中，面对货币的过度增加，人们往往会以提前消费的方式来克服未来购买力下降的问题(美联储的政策效果可能一部分就是来自于这个积极效应)。而在中国，社会大众还没有完成原始财富积累(人均收入排在世界70位左右)，我们的产业生态（产能过剩）和金融生态（银行负利率）却更有利于消费者脱媒(将自己的存款拿来炒房炒股)或利用金融杠杆(借别人的钱)，去投资“稀缺”的资源(如房地产、理财产品等)，利用物以稀为贵的价格攀升特点，实现低价进高价出的“高盈利”模式，从而抗衡货币增发带来的未来购买力下降的风险（这就是伴随美联储降息和宽松货币政策而导致我们外汇占款增加时候，最容易发生的是金融泡沫风险而不是过度消费和投资带来的通胀风险）。

  另一方面，由于社会资金大量流向金融市场而不是商品市场，使得消费不足的商品市场的通胀率下降，导致企业盈利能力下滑（产业生态恶化）。于是，银行只能通过理财产品将脱媒的资金重新拉回银行体系，使得它对公业务的(潜在)资金成本不断上升，资金需求旺盛企业的贷款利率增加（金融生态恶化）。即使政府敦促银行为中小企业提供融资服务，也因为中小企业的盈利能力有限而不得不促使银行业的放贷利率增加了风险溢价(这就是外汇占款不管增加与减少，我国中小企业的融资成本都会不降反升的原因)。所以，今天面对美联储货币政策调整的冲击，中国政府应该提高在货币市场坚持稳健、在外汇市场释放压力的工具创新水平和与大众沟通的能力，这样才能较好解决QE退出对中国企业形成的负面影响。

  总之，中国经济的金融生态(直接金融服务实体经济的能力)和产业生态(商业利润日渐增长的环境)还处在较为落伍的状态下，美联储QE退出给我们造成的外汇占款减少的压力，绝对不能轻易用宽松货币政策来对冲。相反，中国政府应该乘势放松资本流入和汇率的管制，加快完善金融服务实体经济的生态环境，不仅是金融机构也包括监管部门要加快引进高端人才，同时坚定不移打造多层次资本市场，重视金融对公业务的创新模式，并做好强化公平竞争优胜劣汰的立法和执法的体系建设。只有这样，才能解决资产端问题阻碍中国货币政策有效性的根源性问题，才能确保我国货币政策不受美国在内的大国货币政策调整的影响，实现它应有的稳定物价、有利经济发展的最终目标。

  （作者系复旦大学金融研究中心主任）