姜 山

  因为认定欧盟和国际货币基金组织(IMF)对希腊的拯救方案存在风险，美国穆迪投资服务公司6月14日将希腊国债评级直降四档，下调至垃圾级。无疑，这个消息将加剧“看多美元和黄金，看空欧洲货币”的市场心态。

  由欧洲国家的债务危机所引发的投资者恐慌情绪在5月后开始蔓延，全球金融市场出现了自去年3月以来所少见的动荡局面。有不少观点直言，欧债危机相较次贷危机更加严重，将会引发全球经济的二次探底，但笔者以为，尽管欧债危机对于全球经济的恢复不可避免地会产生负面影响，但就目前的情况看，这一危机发展成为类似次贷危机的可能性并不大。只要全球各国政府能够迅速采取有效措施，避免某些不利因素的继续发酵，欧债危机对于全球经济的影响仍属有限。

  虽然表面看起来，国家债务的总量和对市场的影响远大于私人债务，但事实上，欧债危机对于金融市场的整体破坏力和造成连锁反应的能力在目前并不足以和次贷危机相比较。

  从市场的总体量上看，欧元债务市场相较美国抵押贷款市场，并不如人们想像的那样是个更大的黑洞，目前欧洲债务危机所涉及的几个国家问题债务规模毕竟有限，而欧洲国家债务的持有者也更加分散。据统计，次贷危机前有40%的次贷资产集中于银行手中，相比之下，欧洲国家债务25%为银行体系所持有，而次贷危机之所以形成巨大的破坏力，很大的一个因素就是银行体系被迫吸收了大量的次贷所形成的损失，造成了银行资产出现大规模的减记，进而威胁到银行的偿付能力。

  从历史数据看，国家债务违约后的偿还率显著高于私人和企业债务，因此，即便是相同规模的欧洲债务和次贷债务体量，前者可能形成的实际损失也远小于后者，对于持有银行的资产负债表而言出现的减记亦属有限，

  相较次贷之前，目前欧美银行体系的抗风险能力已有明显不同，特别是美国大型银行，在银行业压力测试后的大规模增资增加了其现金持有比率，核心资本充足率明显提升，而欧洲银行业虽然没有同等规模的资本补充，但其资产质量相较次贷之前也并不可同日而语，在经历了次贷危机后大规模的去杠杆化之后，欧美银行业整体的承受损失能力明显提升，少量的政府公债违约并不会对银行体系形成致命冲击，也就难以形成普遍意义上的金融危机。

  尽管近期全球金融市场处在大动荡中，但除了欧元因遭遇信任危机而大幅下挫外，包括美国在内的欧美主要股票市场和汇市波动都还在正常范围内，商品市场也没有出现2008年下半年的急剧下跌走势，这与次贷危机时存在明显差异，而当时全球金融市场形成的共振也正是金融危机深化并发展成百年一遇的经济危机的重要因素之一。

  当然，这也并不意味着欧洲债务危机不可能产生更为严重的影响。相比私人和企业的债务危机，国家债务更需要全球政府提高警惕，合作应对，否则，这一危机造成的政治动荡可能形成超过私人和企业债务问题的更为特殊破坏力，从而引发意想不到的新麻烦。

  与私人和企业债务不同，一旦出现信任危机，国家债务的信用担保必须由本国之外的其他国家作出，即便是在货币一体化而经济政策却各自独立的欧元区，这种担保要想超越国与国之间的政策隔阂，也十分困难。事实上，欧元区债务危机之所以发展到目前这种程度，很大的一部分原因就和经济强国的政府出于选举等因素的考量，不愿意过早为他国的债务问题背书有关。跨越国界的这种信用担保，其需要的时间和在政治上的博弈，都远较一国之内为多，这就使得解决次贷危机中最为重要的一个因素，即政府信用担保在解决国家债务危机时很难及时发挥作用。而国与国之间的这种担保要想成立，援助国往往会附加很多前提条件，极易引发受援国内部的政治反弹，进而使整个政策抉择更为艰难。

  此外，全球经济环境目前虽有所好转，但在财政和货币政策的选择上却明显少于次贷危机之时，大规模经济刺激计划和超常规货币投放都已不能再成为选项，虽然欧洲央行仍有能力实施更大规模的资产购买计划，但这很可能会引发投资者对于欧洲债务问题更深程度的恐慌，而目前欧洲受援国家被要求的大规模削减赤字，也会形成经济增速的下降，对于全球经济二次探底的忧虑也会更进一步的蔓延，如何安抚投资者的情绪，在解决赤字和促进经济增长之间寻求平衡，是摆在全球各国政府面前的重要问题。

  由此，相比引发百年一遇的经济危机的次贷危机，欧洲国家债务问题所形成的破坏力应属有限，全球经济增长遇到严重影响的可能性也相对较小。当然这并不意味着对于欧洲国家的债务问题就可以等闲视之，全球经济的二次探底究竟会否出现，很大程度上将取决于各国政府协调应对这一危机的决心和为之所付出的努力。

  （作者系东航金融注册金融分析师）