□陈东海

  本月中旬，美联储将举行其2013年十次例会中的最后一次议息会议。本次会议本该具有重大的指标意义，但似乎还没有引起金融市场足够的注意。

  如果美联储果真在这次会议上开始减少每月450亿美元的国债购买，或者减少了每月400亿美元的抵押贷款支持证券（MBS）的购买，那将标志美联储正式开启了退出量化宽松政策（QE）的进程，那将彻底改变全球金融市场的生态。如果美联储未能在本次会议上开始退出QE的进程，那么持续了一年之久的市场对于联储何时退出QE的你猜、我猜、大家猜的游戏，就还将延续。

  因此，无论如何，本次会议都是个重要观察点。美联储已经受损的声誉，究竟是否在这次会议上得以部分恢复，还是再遭重创，就看这次怎么行动了。

  对比于艾伦·格林斯潘那成了他的标志的模棱两可表态和模糊预言，现任联储主席本·伯南克、下任主席人选珍妮特·耶伦倒是崇尚政策透明。在耶伦的主持下，对关于何时改变“零”利率的政策问题，美联储提出了“失业率6.5%、物价指数2.0%+0.5%”的明确标准；而在考虑在什么样的条件下才开始退出QE政策的问题上，联储提出“失业率7.0%”的标准。只要失业率降到7%，就可能开始退出QE。这两个标准，就是联储尽量给予市场明晰的政策指引，免得市场捉摸不定。

  恰巧，就在12月7日，美国劳工部公布了11月的非农就业报告和失业率的数据。11月月美国非农就业人数增加20.3万人，失业率则从7.3%下降至7.0%。这个非农就业数据比较好，尤其是失业率达到了联储宣称的7%门槛。

  差不多一年多来，只要美国在重要指标上报出良好的数据时，市场各方对于美联储将很快退出QE的预期都会升温。但是，美联储总是保持政策不变，对外解释是需要更多的数据来观察经济指标是否真的改善。而就在最近，美国传出的几个重要数据相互印证，美联储自设的门槛已被触及。12月4日，美国私人数据调查机构ADP公布的11月私人就业增加21.5万人，前值是18.4万人、预期为17.3万人。12月5日公布的当周初次申请失业金人数为29.8万人，再次创2个多月来最低，前值修正为32.1万人，预期为32.5万人。与多个就业数据改善相照应，美国三季度实际GDP修正值年化季率自2.8%上修至3.6%，预期为增长3.0%。

  所以，现在已有足够的数据和逻辑，支持美联储在本月的会议上开始退出QE的判断。不光如此，美联储在今年7月议息会议上提出了新的全额供应（full allotment）隔夜逆回购工具，就是以美联储意手里所握的高质量抵押品作为抵押，或者出售这种高质量抵押品，来从金融系统中抽回流动性。按照美联储的说法，由于当下美国金融系统中流动性的泛滥，一些银行在美联储的超额准备金利率高于市场的短期利率，所以有些银行存在套利机会，但是许多机构如货币基金却无这种套利机会；另一方面，市场上优质证券不足，美联储这样做可以增加供应；这样的操作，可以限制过量的资金在金融系统内肆虐，可以设定隔夜利率的下限等等。 其实，这种逆回购，也就是QE的反向过程而已。说白了，就是因为QE，包括之前的“扭曲”操作，使得美国金融系统的流动性泛滥，短期利率一直处于超额准备金利率以下，短期国债和回购利率甚至不时跌至负值，而那些无法享受超额准备金利率的机构，却无法购买无风险的证券，因此市场被大大扭曲了。所以，美联储需要QE的反向措施来对冲其负面作用。

  照此推论，既然联储宣称的收缩QE规模的门槛已被触及，而几个月前也开始了QE的反向操作，那么于情于理，都该在这次议息会议上正式开启缩减资产购买的规模。但现在看起来，这种可能性似在变小，例证有二：其一，基于美联储此前的各种表态，多数市场人士对于美联储在12月退出QE的预期已降低，各方估计美联储可能还会拿出需要观察更长时期、更多的数据的理由来，在2014年某个时期才开始退出QE。即便美联储真痛下决心于本月开始退出QE，未来也可能因为数据的波动而暂停缩减的过程，换句话说，即缩减QE规模的过程很可能将是断断续续的。美联储这两种做法对于美国经济的影响可能差不多。只是如果选择第一种做法，这个当今世纪头号中央银行的声誉会遭到一定程度的损害。

  而市场似乎也有些不耐烦了，摩根士丹利利率策略师Matthew Hornbach干脆称，到底是在12月、明年1月或3月缩减购债其实已不再是什么大事了。谁都知道缩减购债终将来临，具体的时间点已不重要。他的观点是：投资者应停止讨论缩减购债，并关注美联储可能改变利率的前瞻性指引。因为现在真正重要的，是美联储很可能在缩减购债时降低失业率门槛或引进一个新的通胀率门槛。有经济学家预测，美联储在缩减购债时或将宣布降低失业率门槛50个百分点。

  （作者单位：东航国际金融公司）