⊙中信证券

  虽然新三板快速发展可能分流目前沪深两市二级市场资金供给，但是我们认为，新三板扩容对于股市流动性影响有限，主要原因有三。

  1、即使动态的考量，新三板相对于沪深股市体量极小，2014年可能在2500亿元左右，到2020年新三板市值可能仅在9300亿元左右，与沪深两市接近25万亿元的总市值相比九牛一毛。而且从历史经验来看，新三板成交金额仅占其总市值1.5%-3%左右，并规定新三板老股东持有的股份转让只能在2年之内分三次平均转让。即使未来在做市商与转板制度完善后，转让额逐步放大至20%-50%左右的水平，未来3-5年新三板股份转让对于年均资金的需求量可能仅在130-670亿元的水平。在扩容的初期阶段也就是2014年，可能对于流动性压力稍大，不过有可能仍处在区间上限。

  2、新三板简化的准入过程能够分流中小板与创业板IPO资金需求压力。新三板在准入程序上，不设类似发审委组织，也不实行保荐制，核准程序大大简化，同时，对申请股份公开转让的公司，不设财务指标，不做盈利要求。此次改革进一步简化了新三板挂牌审核步骤，因此，新三板将有利于缓解IPO重启后交易所市场发行上市压力，稳定市场预期。

  3、现阶段新三板融资功能尚较欠缺，主要功能是发现价格、股份转让与并购重组，且定向增资规模极小，不会大规模分流股市资金。另外，从创业板成立的历史经验来看，其并未对大盘造成显著冲击，大盘走势依然跟随经济基本面情况。2009年10月底创业板成立，年均募集资金约在700-1000元左右，从对于流动性的资金需求量级来看，远高于新三板的资金需求量，但是即使在创业板推出后并未对大盘造成负面影响，大盘并未脱离当时的经济基本面，短期反而出现上升走势。

  从2012年业绩数据看，三板挂牌公司的业绩增速要好于创业板整体，但公司估值由于流动性方面的掣肘，明显低于创业板。在新三板交易制度逐渐成熟、市场规模不断扩大、机构投资者参与度提高后，挂牌公司的估值有望上移，而创业板的整体估值则受到竞争性市场的拉动，会有中枢下移的趋势。另外，尽管目前券商在三板业务上的直接盈利微乎其微，而且代理买卖的佣金较低，但长期来看，通过券商在新三板进行做市业务，将有望提高交易活跃度并增加佣金收入。除此之外，新三板有助于产业链延伸，进一步恢复券商的投行功能，并增加券商投行及投资业务稳定性。通过为客户提供持续服务，陪伴它从小到大的成长过程，券商可以在不同阶段提供直投、并购、融资、做市等综合服务，形成转板上市的客户粘性，最终获得长期业务价值。