在熊市末期牛市初期,往往多空交织，估值提升后，安全边际降低,投资者会面临更加复杂的情形。所谓虚不受补，经历了长期的熊市后，任何短线消息面的刺激对投资人不一定是好事，投资人目前最该做的是好好思考：中国的后发优势仍在，成长潜力不虞匮乏，哪些产业或个股将是长线大牛。

  □邱思甥

  7月下旬以来，上证指数拉出一波八连阳的走势，在投资人半信半疑中高位震荡了近一个月后，近日又再拉出一波6连阳，投资人目前的心情是既期待又怕受伤。从2007年6124高点以来，上证指数不是没有经历过反弹，但结果却是高点愈来愈低，低点却接连破底。A股可谓牛短熊长。那么，这一次会有什么不一样?

  股市里永远充满了疑惑与矛盾，股市的上涨下跌到底以什么为依据？一般的答案不外乎:股市上涨与否取决于基本面。因此，经济学家拼命想找到经济未来向上向下的终极密码，对擅长技术分析的投资者而言，他们固守任何市场的交易行为都是理性的，股价的历史往往会呈现惊人的相似。从心理层面(筹码)来讲，当从鸡尾酒的宴会到华尔街的擦鞋童都在谈论股票时，还有多少人没有进场？而当市场最悲观的时候，人弃我取、危机入市往往大获全胜。听起来都很有道理，但问题是该如何判断目前应该用哪个指标。

  英国伟大的数学家、物理学家、天文学家和自然哲学家牛顿在卖出了所持的英国南海公司股票,获利7000英镑后。他大约感觉到自己离场过早，于是之后又买回南海股票。随着南海泡沫的破灭, 牛顿总共亏损了2万英镑，相当于10年的薪水，事后不得不感慨:我能计算出天体的运行轨迹，却难以预料人们如此疯狂。

  美国著名作家马克·吐温除了驰骋文学领域外,还曾在股市和风险投资界拼搏过一番,他有很多小说都以股市为背景,以炒股人群为主要角色。马克·吐温在成名后,开设了出版公司,但因不善经营,欠下一堆债务,为了还钱,他决定进军股市,试图在股市上大捞一笔以起死回生。可惜他多次投资的结局均是失败。马克·吐温在其短篇小说《傻头傻脑的威尔逊》中有一句对投资者来说犹如当头棒喝的名言:十月,这是炒股最危险的月份。其他危险的月份有七月、一月、九月、四月、十一月、五月、三月、六月、十二月、八月和二月,马克·吐温用幽默的方式告诫大家进入股市“每天都是危险的”。

  凯恩斯作为经济学大师级人物,也是个较成功的投资者,长期取得了不凡的回报率,“选美理论”是凯恩斯在研究不确定性时提出的,他总结了自己在金融市场投资的诀窍时,以形象化的语言描述了他的投资理论,那就是金融投资如同选美。别猜你认为最漂亮的美女能够拿冠军, 而应该猜大家会选哪个美女做冠军。从实际情况来看,金融市场参与者的行为动机各不相同。他们的心智、动机、思维方式、风险偏好和交易视野可能完全不同。虽然大家普遍认为人们在自愿交易时是理性的。然而，实际上,人只有在有限的情况下,才能够做到理性。

  令人讶异的是，凯恩斯并不以选美理论获得投资的成功，1937年他提出了投资的三个原则：第一，仔细选择投资几项投资(或几种类型投资),应考虑该项投资目前的价格和几年之后可能出现的价格,以及投资专案的内在价值。同时还要与其他可投资的专案进行对比。第二，长期持有这些股票,也许要坚持几年直到价值完全显现出来,或者明显有证据表明购买这些股票是一种错误。第三, 合理的投资组合。凯恩斯的三项原则几乎就是价值投资经典的翻版。凯恩斯认为, 长期投资也应注意是否有证据表明这些投资本身存在错误, 也要动态修正观点,而不是不闻不问。另外,凯恩斯明确提出,即使强调集中投资于熟悉的资产,也仍应合理分配投资组合,因为没有投资是100%确定性的,任何投资标的都可能发生巨大未知的风险。

  A股从6000点下探到2000点，充满着中国版的马克·吐温和牛顿，但如何从凯恩斯的经典价值投资理论中，汲取养分来管理好自己的一亩三分地呢？笔者相信，目前A股正处于价值投资的洼地，2013年56.9万亿人民币的GDP总量对应目前沪深两市26万亿左右的市值，短期而言股市可能与GDP脱节。一家好的公司可能透过降低成本、 扩大市场占有率而使获利维持不坠，支撑股价向上。但从长期来说，股价反映的是未来的成长潜力，若一个国家的经济停止增长，那么企业的估值必将大幅受限，因此长期而言股市与经济密不可分。然而，企业因为经济周期向上而带来业绩改善、进一步传导至就业市场，又将带来民间消费的增长，那么股市将实至名归成为经济的温度计。目前沪深两市上市公司获利仅相当于我国总工业利润的一半，所以，好公司不上市就无法让全民共同享受经济增长带来的果实，这很可能压抑部分股市上涨空间。

  在熊市末期牛市初期,往往多空交织，估值提升后，安全边际降低,投资者会面临更加复杂的情形。在这样背景下, 杠杆炒股是存有较大风险的。在熊市中期以后,投资者应认真分析投资标的,在把握安全边际的前提下介入,不理会那些未来经济前景会如何黯淡的言论而守仓,直到经济和市场估值水准恢复常态。看基本面，2012年我国劳动人口首度下滑，使未来潜在经济增速再下一个台阶，从技术面而言，这一轮的急涨虽然一举突破了一、二、三年均线，但要说已扭转过去7年的空头市场走势则还言之过早。

  再从心理层面看，政治与经济结构改革的成功是未来投资人心里最大的希望。不管如何，A股这一波很有可能将是慢牛走势，所谓虚不受补。经历了长期的熊市后，任何短线消息面的刺激对投资人不一定是好事，投资人目前最该做的是好好思考：中国的后发优势仍在，成长潜力不虞匮乏，哪些产业或个股将是长线大牛。

  （作者系国际理财规划师CFP，证券分析师CSIA）